การปรับตัวขึ้นของดอกเบี้ย (2)

1. เวลาที่ดอกเบี้ยเป็นขาขึ้นราคาสินทรัพย์จะต้องลดลง (เพราะราคาสินทรัพย์ในปัจจุบัน คือการคำนวณกระแสรายได้ในอนาคตของสินทรัพย์ดังกล่าว หารด้วยดอกเบี้ย) เว้นแต่ว่าสภาวการณ์เอื้ออำนวยให้เศรษฐกิจขยายตัวได้ดี ทำให้สินทรัพย์มีผลตอบแทนสูงขึ้น

2. นโยบายการเงินที่ผ่อนคลายอย่างที่ไม่เคยมีมาก่อนควบคู่กับมาตรการคิวอีของธนาคารกลางสหรัฐ, อีซีบี บีโอเจ และ ธนาคารกลางอังกฤษในหลายปีที่ผ่านมาได้กดดอกเบี้ยระยะสั้น และดอกเบี้ยระยะยาวให้ต่ำเป็นประวัติการณ์ กำลังปิดฉากลงแล้ว ดังนั้น ดอกเบี้ยโลกที่ต่ำผิดปกติมาโดยตลอดในช่วง 6-7 ปีที่ผ่านมาจะต้องปรับตัวเพิ่มขึ้นเข้าสู่ระดับ “ปกติ” ในช่วง 3-4 ปี ข้างหน้า

คนที่มองโลกในแง่ดีก็จะเชื่อว่าทางการของประเทศเศรษฐกิจหลักของโลก (ได้แก่รัฐบาลและธนาคารกลางของสหรัฐ ยุโรป และญี่ปุ่น) ย่อมต้องดำเนินนโยบายอย่างค่อยเป็นค่อยไป เพราะต้องการประคับประคองให้เศรษฐกิจฟื้นตัวได้อย่างต่อเนื่อง คงไม่มีใครต้องการดำเนินนโยบายที่ส่งผลให้เศรษฐกิจตกต่ำลง

อย่างไรก็ดีนั้น เศรษฐกิจมีทั้งขาขึ้นและขาลง โดยเฉลี่ยนั้นเศรษฐกิจเป็นขาขึ้นเฉลี่ย 5-6 ปี และเป็นขาลงประมาณ 1 ปี โดยในช่วงหลังนี้เศรษฐกิจขาขึ้นขยายเวลาได้นานถึง 7-8 ปี แต่ขาลงก็รุนแรงและยาวนานมากขึ้นด้วย เศรษฐกิจสหรัฐเคยขยายตัวยาวนาน ถึง 10 ปี ก่อนจะเผชิญกับสภาวะถดถอย เศรษฐกิจในรอบนี้ก็ขยายตัวมายาวนานมากว่า 9 ปี แล้ว ทำให้ต้อง “เผื่อใจ” เอาไว้ด้วยว่าหากใน 2-3 ปี ข้างหน้า เศรษฐกิจจะต้องตกต่ำลงก็ไม่ใช่อะไรที่ผิดปกติแต่อย่างใด ฝ่ายที่มองโลกในแง่ดีก็จะยืนยันว่า “economic expansions do not die of old age” กล่าวคือ การขยายตัวของเศรษฐกิจ ไม่ได้ล้มหายตายจากไปเพราะความแก่เฒ่า แต่มีสาเหตุจาก

1. วิกฤติทางการเงิน เช่น วิกฤติ subprime ที่เกิดขึ้นที่สหรัฐในปี 2007-08 หรือ วิกฤติต้มยำกุ้ง ซึ่งเป็นวิกฤติดุลชำระเงิน

2. ความผิดพลาดจากนโยบาย เช่น ธนาคารกลางปล่อยให้เงินเฟ้อปรับตัวสูงเกินไป ต้องไล่ “ปราบ” เงินเฟ้อโดยการ ปรับดอกเบี้ยนโยบายให้สูงเกินไป จนกระทั่ง ทำให้เศรษฐกิจฟุบตัว

3. การปรับขึ้นของราคาน้ำมันดิบ ซึ่งทำให้เกิดทั้งปัญหาเงินเฟ้อ และ supply shock พร้อมกัน แต่ผมสงสัยว่าราคาน้ำมันไม่น่าจะกระทบเศรษฐกิจโลกในอนาคตได้มากเหมือในอดีต เพราะโลกปัจจุบันลดความพึ่งพาน้ำมันดิบลงอย่างมาก และจะยิ่งลดลงต่อไปอย่างต่อเนื่องในอนาคต เพราะวิวัฒนาการทางเทคโนโลยี

เนื่องจากปัจจุบันยังไม่เห็นปัญหาหนี้เสียหรือการกู้ยืมอย่างเกินตัว (เว้นแต่กรณีของบริษัทของจีน ซึ่งทางการจีนก็กำลังไล่ปราบอยู่) ดังนั้น จึงน่าจะตัดข้อ 1 ไปได้ ทำให้เหลือแต่ข้อ 2 ที่อาจเป็นข่าวร้ายในอนาคต ซึ่งเสียงส่วนใหญ่ก็ยังยืนยันอย่างมั่นใจว่าเศรษฐกิจโลกกำลังฟื้นตัวอย่างชัดเจน และทั่วถึง ดังนั้นตลาดหุ้นจึงไม่ควรจะหวั่นไหวมากนักจากการปรับตัวเพิ่มขึ้นอย่างค่อยเป็นค่อยไปของดอกเบี้ย

ฝ่ายที่มองโลกในแง่ระมัดระวังก็จะโต้ว่า ราคาหุ้นแพงมากแล้ว เพราะธนาคารกลาง ของประเทศหลัก กดดอกเบี้ยลง (ทั้งดอกเบี้ยระยะสั้นและดอกเบี้ยระยะยาว) อย่างผิดธรรมชาติ และกำลังต้องปรับดอกเบี้ยให้สูงขึ้นพร้อมกับความเสี่ยงที่อาจทำให้เศรษฐกิจสหรัฐร้อนแรงเกินควร 5 ประการคือ

1. เศรษฐกิจสหรัฐขยายตัว 2.5% ต่อไป ซึ่งสูงกว่าอัตราการขยายตัวสูงสุดในระยะยาว (ซึ่งจะไม่ทำให้เกิดเงินเฟ้อ) ที่ธนาคารกลางสหรัฐประเมินเอาไว้ที่ 1.8% ต่อปี

2. ตลาดแรงงานสหรัฐตึงตัวมากแล้ว อัตราการว่างงานต่ำเพียง 4.1% และคาดการณ์ว่าจะลดลงไปเหลือเพียง 3.2-3.3% ภายในปลายปีหน้า ในขณะที่ธนาคารกลางสหรัฐมีสมมุติฐานว่าอัตราการว่างงานต่ำสุดที่จะไม่ทำให้เกิดความตึงตัวของตลาดแรงงาน (เงินเดือนต้องปรับขึ้น ซึ่งจะกดดันเงินเฟ้อให้เพิ่มขึ้น) นั้น อยู่ที่ 4.5%

3. รัฐบาลสหรัฐดำเนินนโยบายการคลังที่กระตุ้นเศรษฐกิจอย่างมาก ทั้งการลดภาษีและการเพิ่มรายจ่ายของรัฐบาลพร้อมกันไป ทำให้การขาดดุลงบประมาณของสหรัฐจะเพิ่มขึ้นจาก 500,000 ล้านเหรียญต่อปี เป็น 1 ล้านล้านเหรียญต่อปี (ประมาณ 5% ของ จีดีพี)

4. ประธานาธิบดีทรัมพ์ ต่อต้านการนำเข้าแรงงานจากต่างประเทศ ในขณะเดียวกันก็ต้องการลดการนำเข้าสินค้าจากประเทศคู่ค้าที่ขายสินค้าราคาถูกมาให้สหรัฐเช่น จีนซึ่งจะ เพิ่มความเสี่ยงที่เงินเฟ้อสหรัฐจะปรับตัวสูงขึ้นจากต้นทุนการผลิตและราคาสินค้าในประเทศที่เพิ่มขึ้น

5. การอ่อนค่าลงของเงินดอลลาร์สหรัฐ (อย่างผิดคาด) จะกระตุ้นเงินเฟ้อในสหรัฐให้รับตัวสูงขึ้น

ข้อสรุปก็คือ ปัจจัยที่จะกำหนดชะตาของเศรษฐกิจโลกในปี 2018 นี้คือ ความแข็งแกร่งของการฟื้นตัวของเศรษฐกิจโลกที่ต้องเผชิญกับการปรับขึ้นของเงินเฟ้อและความสามารถของธนาคารกลางสหรัฐที่จะไม่ปรับขึ้นดอกเบี้ยมากเกินไป หรือน้อยเกินไปครับ