ดอกเบี้ยนโยบายจะเริ่มปรับตัวสูงขึ้นในปีนี้?

ในเดือน พ.ค.และมิ.ย.ประกอบกับการเร่งตัวของเงินเฟ้อ (โดยเงินเฟ้อในเดือน มิ.ย.สูงเพิ่มขึ้นเป็น 1.38%) ก็ทำให้นักวิเคราะห์บางสำนักเริ่มคาดการณ์ว่า ธปท. โดยคณะกรรมการนโยบายการเงินจะเริ่มปรับดอกเบี้ยนโยบายขึ้นในปีนี้ 1-2 ครั้ง จากระดับ 1.5% ในขณะนี้

ต่อมา นสพ กรุงเทพธุรกิจ สัมภาษณ์ผู้ว่าการธนาคารแห่งประเทศไทย ซึ่งมีหัวข้อข่าวว่า “วิรไทส่งสัญญาณดอกเบี้ย ‘ขาขึ้น’ และจับตา 4 ปัจจัย “ ได้แก่เงินเฟ้อ การขยายตัวของเศรษฐกิจ เสถียรภาพทางการเงิน และความจำเป็นที่จะต้องปรับขึ้นดอกเบี้ย เพื่อสร้าง “policy space” กล่าวคือ หากดอกเบี้ยอยู่ที่ 1.5% เช่นปัจจุบันก็จะสามารถลดดอกเบี้ยลงได้เพียง 1.5% (ในอดีตดอกเบี้ยนโยบายเคยลดลงต่ำสุดที่ 1.25%) เพราะลดดอกเบี้ยต่ำกว่าศูนย์ จะผิดธรรมชาติอย่างมาก ดังนั้นหากปรับดอกเบี้ยนโยบายให้สูงขึ้นกว่านี้เช่น 2.5% ก็จะมี policy space ที่จะลดดอกเบี้ยลงได้มากกว่าคือ 2.5% ในกรณีที่ “เหตุการณ์ไม่คาดคิดเกิดขึ้น”

เรื่องนี้ อาจไม่ใช่เรื่องที่ไม่คาดคิดเพราะ การสำรวจความเห็นของนักเศรษฐศาสตร์ โดย Wall Street Journal และความเห็นของผู้จัดการกองทุนสถาบันขนาดใหญ่ที่แบงค์ออฟอเมริกาเพิ่งสำรวจความเห็นมาในเดือนที่แล้วนั้น เกือบ 2/3 มองว่าเศรษฐกิจสหรัฐจะหมดแรงลงในปี 2020 และอาจทำให้การขยายตัวของเศรษฐกิจโลกต้องชะงักงันลงไปพร้อมกันก็ได้ ทั้งนี้ เหตุการณ์ต่าง ๆ อาจพัฒนาไปในทางลบเร็วกว่านั้นก็ได้ เนื่องจากประธานาธิบดีทรัมป์ ยังยืนกรานที่จะดำเนินนโยบายกีดกันการค้าที่รุนแรงตามที่ได้เคยข่มขู่ประเทศคู่ค้าเอาไว้ กล่าวคือ หากตอบโต้กับจีนจนเต็มมูลค่าการส่งออกของจีน (5 แสนล้านเหรียญ) และขัดแย้งกับประเทศสมาชิกนาฟต้า (มูลค่าการค้า 1 ล้านล้านเหรียญ) ตลอดจน ขึ้นภาษีศุลกากรการนำเข้ารถยนต์และชิ้นส่วนรถยนต์ (มูลค่า 350,000 ล้านเหรียญ) และหากประเทศต่าง ๆ ที่ได้รับผลกระทบดำเนินการตอบสหรัฐ อย่าง “ตาต่อตา ฟันต่อฟัน” ก็จะกระทบกับมูลค่าการค้าของโลกได้มากถึง 2 ล้านล้านเหรียญหรือมากกว่า 10% ของมูลค่าการค้าทั้งโลก และเทียบเท่ากับ 2.5% ของ จีดีพี ของโลก (ปีหน้าคาดว่า จีดีพี โลก จะขยายตัวประมาณ 4%)

อย่างไรก็ดีผมก็ไม่แน่ใจว่าการปรับดอกเบี้ยขึ้น ตั้งแต่ปลายปีนี้เป็นต้นไปเพื่อเพิ่ม policy space จะเป็นคำตอบ เพื่อช่วยกอบกู้เศรษฐกิจไทย หากเศรษฐกิจโลกต้องเผชิญกับความตกต่ำในปี 2019-2020 ดังที่กล่าวข้างต้น เพราะเหตุผลหลัก ๆ 2 ประการคือ

1. การปรับดอกเบี้ยขึ้นนั้น อาจทำให้เงินบาทแข็งค่า ซึ่งไม่น่าจะเป็นการช่วยผู้ส่งออกที่จะได้รับผลกระทบจากการกีดกันการค้าในตลาดโลก
2. นโยบายการเงินนั้น ตำราเศรษฐศาสตร์บอกว่าจะไม่ส่งผลต่อเศรษฐกิจในทันที แต่จะใช้เวลา (impact lag) ประมาณ 12-18 เดือน สมมุติว่า ธปท. ปรับดอกเบี้ยขึ้น 4 ครั้ง เริ่มต้นตั้งแต่ไตรมาส 4 ของปีนี้ ถึงกลางปีหน้า ก็แปลว่า ผลกระทบของการปรับขึ้นดอกเบี้ยในการชะลอเศรษฐกิจ ก็จะเกิดขึ้นอย่างเต็มที่ในปี 2020 ที่คาดว่าเศรษฐกิจโลกจะชะลอตัวลงพอดี ซึ่งก็ไม่น่าจะเป็นสิ่งที่พึ่งประสงค์ในสถานการณ์ดังกล่าว

ดังนั้น การตัดสินใจที่จะปรับขึ้นดอกเบี้ยนโยบายจึงน่าจะต้องเป็นเหตุมาจากการปรับตัวขึ้นของอัตราเงินเฟ้อ ที่เร่งตัวขึ้นอย่างชัดเจน และควรจะเร่งตัวขึ้นจนสูงกว่าเป้าหมายที่ ธปท. ได้ตกลงเอาไว้กับกระทรวงการคลังทุกปีที่ 2.5% แต่ปัจจุบันเงินเฟ้อเพิ่งจะเร่งตัวเพิ่มขึ้นติดต่อกันเพียง 2-3 เดือน เท่านั้น และยังห่างไกลจากเป้าที่ตั้งเอาไว้คือ 2.5% อยู่มาก อย่างไรก็ดี เป้านี้อาจสูงเกินไป เพราะเงินเฟ้อในประเทศไทย อาจจะลดลงอย่างถาวร เนื่องจากเหตุผล 2 ประการคือ

1. ประชากรไทยกำลังแก่ตัวลงอย่างรวดเร็ว ทำให้การใช้จ่ายลดลงเพราะการออมสูงขึ้น
2. การขยายตัวของการค้าแบบ on-line และ E-commerce ทำให้การแข่งขันรุนแรงยิ่งขึ้น และผู้ผลิตปรับราคาสินค้าขึ้นไม่ได้มาก

สมมุติว่า ธปท เชื่อว่าเงินเฟ้อในประเทศไทยนั้น จะปรับลดลงโดยถาวรอยู่ที่ 1.5% ด้วยปัจจัยดังกล่าวข้างต้น จึงเห็นว่า หากเงินเฟ้อ ปรับเพิ่มขึ้น มาที่ระดับใกล้เคียง 1.5% ก็น่าจะเริ่มปรับดอกเบี้ยนโยบายได้แล้ว โดยเฉพาะอย่างยิ่ง เมื่อ จีดีพี ไทยขยายตัวสูงถึง 4.4% ในปีนี้ ตามการคาดการณ์ของ ธปท เพราะ ธปท มองว่าเศรษฐกิจไทยนั้น โตเต็มที่ตามศักยภาพได้เพียง 4% ต่อปี กล่าวคือ การขยายตัวเกินกว่า 4% อย่างต่อเนื่อง จะทำให้เงินเฟ้อปรับตัวสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว และหลีกเลี่ยงไม่ได้

แต่หากเป็นเช่นนั้น เราก็จะต้องเผชิญปัญหา เพราะธนาคารกลางสหรัฐเขากำหนดเป้าเงินเฟ้อเอาใช้ที่ 2.0% และทำได้จริง (และอาจยอมให้เงินเฟ้อสูงกว่านั้น หรือ overshoot ก็ได้) ซึ่งหาก ธปท รีบปรับดอกเบี้ยขึ้นและทำให้เงินเฟ้อไทยติดอยู่ที่ 1.0-1.5% ต่อปี ก็ย่อมหมายความว่า เงินบาท ควรจะแข็งค่าขึ้นเมื่อเทียบกับเงินดอลล่าร์ทุกปี เฉลี่ยปีละ 0.5-1.0%ซึ่งจะเป็นไปตามทฤษฎี Purchasing Power Parity หรือในระยะยาวกำลังซื้อของเงินทุกสกุลจะต้องเท่าเทียมกัน