ทำไมกรอบนโยบายการเงินไทยจึงต้องยืดหยุ่นขึ้น

ที่มีเป้าหมายอัตราเงินเฟ้ออยู่ที่ 2.5 ±1.5% ในขณะที่ปีนี้เศรษฐกิจขยายตัวต่ำกว่าปีที่ผ่านมา แล้วทำไมคณะกรรมการนโยบายการเงิน (กนง.) จึงไม่ลดอัตราดอกเบี้ยเพื่อกระตุ้นอุปสงค์ให้ขยายตัวและทำให้อัตราเงินเฟ้อสูงขึ้นมาอยู่ที่ค่ากลางของเป้าหมาย (2.5%) ?

รับมือกับความท้าทายด้านนโยบายการเงิน

คำถามดังกล่าวสะท้อนให้เห็นถึงความท้าทายที่ กนง. เผชิญอยู่ซึ่งเกิดจากพัฒนาการ 2 เรื่องคือ (1) พลวัตหรือทิศทางการเคลื่อนไหวของอัตราเงินเฟ้อ (Inflation Dynamics) ที่ต่ำลงมากจากโครงสร้างเศรษฐกิจที่เปลี่ยนแปลงไป และ (2) ความเสี่ยงในระบบการเงินที่สะสมมาระยะหนึ่ง เช่น การก่อหนี้ครัวเรือนสูงขึ้น การเก็งกำไรในภาคอสังหาริมทรัพย์ และสหกรณ์ออมทรัพย์ที่ขยายตัวในอัตราสูงต่อเนื่อง เป็นต้น ประกอบกับ เศรษฐกิจไทยยังต้องเผชิญกับโลกที่มีความไม่แน่นอนสูง (VUCA[1]) จากสถานการณ์ต่าง ๆ อาทิ สงครามการค้า Brexit และปัญหาด้านภูมิรัฐศาสตร์ ในการรับมือกับความท้าทายเหล่านี้ นโยบายการเงินต้องมีความยืดหยุ่นเพียงพอและเป็นระบบมากขึ้นจึงจะสามารถสื่อสารกับสาธารณชนได้ชัดเจนและทำให้นโยบายการเงินมีประสิทธิภาพมากยิ่งขึ้น

พลวัตของอัตราเงินเฟ้อต่ำลงจากปัจจัยเชิงโครงสร้าง เช่น เทคโนโลยีในภาคการผลิตที่ทำให้ต้นทุนต่ำ และเทคโนโลยี e-commerce ที่ทำให้ภาคการค้าแข่งขันสูงและไม่สามารถปรับขึ้นราคาได้ พัฒนาการเหล่านี้ยังมีผลต่อเนื่องไปอีกระยะหนึ่ง ทำให้แนวโน้มอัตราเงินเฟ้อจะอยู่ในระดับต่ำต่อเนื่องและต่ำกว่าค่ากลางของเป้าหมายอัตราเงินเฟ้อ ความท้าทายแรกต่อนโยบายการเงินคือ การมีค่ากลางอยู่ที่ 2.5% นั้นเป็นตัวยึดโยงการคาดการณ์อัตราเงินเฟ้อและทำให้สาธารณชนคาดหวังว่าในการบรรลุเป้าหมายนโยบายการเงินนั้น ธนาคารกลางควรทำให้อัตราเงินเฟ้อมาอยู่ใกล้ค่ากลางให้ได้

ความท้าทายที่สองคือ ระบบการเงินไทยมีสัญญาณการสะสมความเสี่ยงเพิ่มขึ้นในหลายภาคส่วนในช่วงหลายปีที่ผ่านมา และนโยบายการเงินต้องให้ความสำคัญอย่างจริงจังในการดูแลเสถียรภาพระบบการเงิน สาเหตุของการสะสมความเสี่ยงของระบบการเงินมาจากความจำเป็นที่ธนาคารกลางทั่วโลกต้องผ่อนคลายนโยบายการเงินมากเป็นเวลานานต่อเนื่องถึง 10 ปี เพื่อดูแลเศรษฐกิจภายหลังจากวิกฤตเศรษฐกิจการเงินโลก ปี 2008 ซึ่งผลของการอัดฉีดเงินเข้าระบบของธนาคารกลางของประเทศพัฒนาแล้ว ทำให้สภาพคล่องส่วนเกินในโลกไหลเข้าสู่ประเทศที่มีพื้นฐานทางเศรษฐกิจที่แข็งแรงกว่ารวมทั้งไทย โดยไหลเข้าไปในหลายภาคส่วนเศรษฐกิจพร้อมๆ กัน นอกจากนี้ อัตราดอกเบี้ยที่ต่ำต่อเนื่องเป็นเวลานานทำให้ทั้งนักลงทุน สถาบันการเงิน สหกรณ์ รวมถึงธุรกิจขนาดใหญ่มีพฤติกรรมแสวงหาผลตอบแทนที่สูงขึ้น (search for yield) โดยไปลงทุนในสินทรัพย์ที่มีความเสี่ยงสูง ซึ่งอาจทำให้เกิดการประเมินความเสี่ยงต่ำกว่าที่ควรจะเป็น (Under-pricing of risks) ปรากฏการณ์นี้แสดงให้เห็นว่า การดำเนินนโยบายการเงินสามารถส่งผลต่อเสถียรภาพระบบการเงินได้ ซึ่งบทเรียนจากวิกฤตการเงินโลกปี 2008 เป็นเครื่องเตือนใจว่าการสะสมความเสี่ยงในภาคการเงินที่สูงเกินไป สามารถส่งผลกระทบรุนแรงและยืดเยื้อต่อการขยายตัวของเศรษฐกิจจนกลายเป็นวิกฤตเศรษฐกิจได้ในภายหลัง

แม้การดูแลเสถียรภาพระบบการเงินจะมีเครื่องมืออื่น ๆ นอกจากนโยบายการเงิน เช่น มาตรการดูแลเสถียรภาพระบบการเงิน (Macroprudential measure) บางมาตรการ ซึ่ง ธปท. มีการใช้เป็นระยะ อย่างมาตรการ LTV ซึ่งออกใช้เพื่อป้องกันการเก็งกำไรในภาคอสังหาริมทรัพย์และรักษาวินัยภาคครัวเรือนไม่ให้ก่อหนี้เกินตัว แต่เนื่องจากความเสี่ยงของระบบการเงินในปัจจุบันเริ่มก่อตัวในหลายภาคส่วน และแต่ละภาคส่วนมีผู้กำกับดูแลที่แตกต่างกันไป นอกจากนี้ เครื่องมือ Macroprudential ก็ยังมีจำกัดและอยู่ระหว่างการพัฒนา ส่งผลให้การทำมาตรการ Macroprudential ของ ธปท. เพียงอย่างเดียว ไม่สามารถครอบคลุมความเสี่ยงได้ทั้งระบบ จึงต้องอาศัยนโยบายการเงินเข้ามาเสริมด้วย

เสถียรภาพ 3 ด้าน : ต้นทุนที่ต้องเลือก

ในขั้นนี้ การพิจารณาอัตราดอกเบี้ยจำเป็นต้องคำนึงถึงเสถียรภาพทั้ง 3 ด้าน ได้แก่ (1) เสถียรภาพราคา (2) การขยายตัวทางเศรษฐกิจ และ (3) ระบบการเงิน แต่การทำนโยบายการเงินอาจส่งผลต่อเสถียรภาพทั้ง 3 ด้านแตกต่างกันและขัดกันในบางครั้งดังที่กล่าวไว้ข้างต้น การลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายเพื่อดูแลเศรษฐกิจและอัตราเงินเฟ้อ ก่อให้เกิดต้นทุน (trade-off) ในรูปของการสะสมความเปราะบางให้กับระบบการเงิน ที่ท้ายสุดส่งผลต่อการขยายตัวทางเศรษฐกิจและอัตราเงินเฟ้อในอนาคต การตัดสินนโยบายที่ต้องให้น้ำหนักทั้งด้านเสถียรภาพระบบการเงินร่วมกับเสถียรภาพด้านราคาและการขยายตัวของเศรษฐกิจ จึงถือเป็นความท้าทายของผู้ดำเนินนโยบายการเงิน

วิธีที่จะช่วยให้การทำนโยบายการเงินสามารถให้น้ำหนักความสำคัญกับเสถียรภาพด้านต่าง ๆ โดยเปลี่ยนแปลงไปตามสถานการณ์ได้ คือ กรอบนโยบายการเงินซึ่งเปรียบเสมือนแนวทางในการทำงานและสื่อสารกับสาธารณชน จำเป็นต้องมีความยืดหยุ่นเพียงพอที่จะเปิดช่องให้การทำนโยบายสามารถให้น้ำหนักกับเสถียรภาพด้านอื่น ๆ ได้ เช่น หากต้องการทำนโยบายการเงินแบบเข้มงวดเพื่อจัดการความเสี่ยงในภาคการเงิน กรอบนโยบายการเงินต้องยอมให้เกิด trade-off ในรูปของการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจและเงินเฟ้อที่ขยายตัวน้อยลงในระยะสั้นได้

ตัวอย่างของวิธีเพิ่มความยืดหยุ่น

การกำหนดกรอบเป้าหมายอัตราเงินเฟ้อให้ยืดหยุ่น สามารถทำได้หลายวิธี เช่น (1) การให้เวลาที่อัตราเงินเฟ้อจะกลับสู่กรอบเป้าหมายให้ยาวขึ้น เช่น การบรรลุเป้าหมายอัตราเงินเฟ้อในระยะปานกลางของธนาคารกลางสหรัฐ กลุ่มอียู และออสเตรเลีย เป็นต้น หรือ (2) กำหนดเป้าหมายอัตราเงินเฟ้อเป็นแบบช่วงแทนที่จะยึดติดกับเป้าอัตราเงินเฟ้อที่ค่าใดค่าหนึ่ง เช่น ประเทศออสเตรเลียที่กำหนดเป้าหมายอัตราเงินเฟ้อที่ 2-3% เป็นต้น เพื่อให้สอดคล้องกับการเปลี่ยนแปลงของโครงสร้างระบบเศรษฐกิจและระบบการเงิน ซึ่งในระยะหลัง นักเศรษฐศาสตร์เริ่มให้ความเห็นว่าในการรักษาเสถียรภาพด้านราคา ธนาคารกลางควรเน้นดูแลอัตราเงินเฟ้อให้อยู่ในช่วงที่ไม่ต่ำหรือสูงเกินไปจนเป็นอุปสรรคต่อการตัดสินใจของคนในการจับจ่ายใช้สอยหรือการทำธุรกิจ

โดยเฉพาะในปัจจุบันที่อัตราเงินเฟ้ออยู่ในระดับต่ำต่อเนื่อง

โดยสรุป ภายใต้บริบทเศรษฐกิจไทยที่เปลี่ยนแปลงไป สร้างความท้าทายให้กับ กนง. ในการดำเนินนโยบายการเงินและการกำหนดกรอบเป้าหมายนโยบายการเงินให้เหมาะสม โดยพิจารณากำหนดเป้าหมายอัตราเงินเฟ้อให้สอดคล้องกับพลวัตอัตราเงินเฟ้อที่เปลี่ยนแปลงไปจากปัจจัยเชิงโครงสร้าง นอกจากนี้ กรอบเป้าหมายนโยบายการเงินต้องมีความยืดหยุ่นเพียงพอให้สามารถรับมือกับโลก VUCA และความเสี่ยงในระบบการเงินที่มากขึ้น อย่างไรก็ดี การดำเนินนโยบายที่มีความยืดหยุ่นเพิ่มขึ้นนั้นอาจส่งผลกระทบต่อความสามารถในการยึดเหนี่ยวการคาดการณ์อัตราเงินเฟ้อในระยะยาวของประชาชน ดังนั้น สิ่งสำคัญที่ผู้ดำเนินนโยบายละเลยไม่ได้คือ การสื่อสารที่มาของการดำเนินนโยบายแต่ละครั้งให้ชัดเจนเพื่อให้การดำเนินนโยบายมีประสิทธิภาพยิ่งขึ้น

[บทความนี้เป็นข้อคิดเห็นส่วนบุคคล จึงไม่จำเป็นต้องสอดคล้องกับความเห็นของธนาคารแห่งประเทศไทย]

หมายเหตุ :VUCA ย่อมาจาก Volatility (ความผันผวน) Uncertainty (ความไม่แน่นอน) Complexity (ความซับซ้อน) และ Ambiguity (ความคลุมเครือ)

โดย... 

ศุกพิณรัศ วงศ์สินศิริกุล

รอง ผอ.ฝ่ายนโยบายการเงิน ธนาคารแห่งประเทศไทย