AP - ซื้อ

ตั้งแต่ต้นปีถึงปัจจุบัน ราคาหุ้น AP ปรับขึ้นมาแล้ว 20% และ outperform SET อยู่ 10% แต่ valuation ยังถูกที่ -0.25 SD สำหรับ PER และ -0.50 SD สำหรับ PBV ในปี 2559 กำไรที่คาดว่าจะเติบโตดีที่ 21% ในปีนี้ และ 25% ในปีหน้า ทำให้ valuation ปรับลดลงสู่ PER เพียง 5.4 เท่า และ PBV เพียง 0.9 เท่าในปี 2560 พ.ร.บ.ภาษีที่ดินและสิ่งปลูกสร้างฉบับใหม่จะสร้างความเสี่ยงขาลงเพียง 1% ต่อประมาณการกำไรปี 2560 เรายืนยันคำแนะนำ “ซื้อ” AP ด้วยราคาเป้าหมายเท่าเดิมที่ 8.00 บาท/หุ้น 

ยอดขายบ้านแนวราบคืบหน้าตามเป้า; น่าจะเติบโตถึงเป้าที่วางไว้ที่ 10%  AP ทำยอดขายบ้านแนวราบได้ 1.3 พันล้านบาทในเดือน พ.ค. ส่งผลทำให้ยอดขายในช่วง 5 เดือนแรกปี 59 มีจำนวน 5.3 พันล้านบาท คิดเป็นสัดส่วน 36% ของเป้าที่บริษัทวางไว้ทั้งปี เรารู้สึกประทับใจที่เห็นยอดขายเดือน พ.ค. สูงกว่ายอดขายเฉลี่ยต่อเดือนที่ 1.0 พันล้านบาทในช่วงที่มาตรการกระตุ้นอสังหาฯ ของรัฐบาลมีผลบังคับใช้ (29 ต.ค. 2558-28 เม.ย. 2559) ปัจจัยสนับสนุน คือ กระแสตอบรับที่ดีต่อโครงการเปิดใหม่เมื่อไม่นานมานี้ คือ Centro Westgate (ขายได้แล้ว 13%) และยอดขายสินค้าคงคลังที่ดีอย่างต่อเนื่อง ซึ่งช่วยลดความกังวลและทำให้มีแนวโน้มมากขึ้นที่ AP จะทำยอดขายได้ถึงระดับที่เราคาดการณ์ไว้ทั้งปี ในช่วงที่เหลือของปีนี้ AP จะเปิดตัวโครงการ 13 โครงการ มูลค่าขาย 1.3 หมื่นล้านบาท

การเปิดตัวโครงการใหม่จะหนุนให้ยอดขายคอนโดปรับตัวเพิ่มขึ้น ยอดขายคอนโดในช่วง 5 เดือนแรกปี 59 อยู่ที่ 3.3 พันล้านบาท คิดเป็นสัดส่วนเพียง 20% ของเป้าที่ AP วางไว้ทั้งปี อย่างไรก็ดี โมเมนตัมปรับตัวเพิ่มขึ้นในเดือน พ.ค. และเราเชื่อว่าจะแข็งแกร่งต่อเนื่องไปจนถึงไตรมาส 3/59 เนื่องจาก AP สามารถขายโครงการ Life สุขุมวิท 48 ได้หมดตอนต้นเดือน มิ.ย. และจะเปิดตัวโครงการใหม่เพิ่มตลอดไตรมาส 3/59: โครงการมูลค่า 6 พันล้านบาทบนถนนวิทยุในเดือน ส.ค., โครงการมูลค่า 3.5 พันล้านบาทย่านสุขุมวิท 39, และโครงการมูลค่า 2.6 พันล้านบาทย่านเอกมัย รวมถึงโครงการที่ยังไม่ได้เปิดเผย มูลค่า 6 พันล้านบาท โครงการย่านสุขุมวิท 39 ที่สร้างเสร็จก่อนจะสร้างรายได้เข้ามาตอนปลายปี 2559-2560 และส่วนที่เหลือในปี 2561-2562

ยังคงคาดว่ากำไรจะเติบโต 21% ในปี 2559 และ 25% ในปี 2560 ส่วนแบ่งกำไรจากบริษัทร่วมทุนจะช่วยสนับสนุนการเติบโตของกำไรในปีนี้และปีหน้า รายได้บ้านแนวราบของ AP เองจะเติบโต 10% ในปี 2559 และ 15% ในปี 2560 และรายได้คอนโดจะขยายตัวผ่านบริษัทร่วมทุนที่คาดว่าจะสร้างกำไรครั้งแรกที่ ~90 ล้านบาทในปีนี้ และ 700 ล้านบาทในปีหน้า ฟื้นตัวจากขาดทุนสุทธิ 208 ล้านบาทในปีที่ผ่านมา ยอดขายรอรับรู้รายได้ในปัจจุบันที่ 1.32 หมื่นล้านบาท รองรับรายได้ 60% ที่เราคาดการณ์ไว้ในปี 2559 และ 11% ในปี 2560 ในขณะที่ยอดขายรอรับรู้รายได้ของบริษัทร่วมทุนอยู่ที่ 2.03 หมื่นล้านบาท รองรับรายได้ 100% ที่เราคาดการณ์ไว้ในปี 2559 และ 84% ในปี 2560

ได้รับผลกระทบน้อยมากจาก พ.ร.บ.ภาษีที่ดินและสิ่งปลูกสร้าง เมื่อไม่นานนี้ ครม.ได้มีมติเห็นชอบร่าง พ.ร.บ.ภาษีที่ดินและสิ่งปลูกสร้าง ซึ่งจะจัดเก็บภาษีในอัตราก้าวหน้าตามมูลค่าอสังหาริมทรัพย์ โดยคาดว่าจะมีผลบังคับใช้วันที่ 1 ม.ค. 2560 พ.ร.บ.นี้จะนำมาใช้แทนพ.ร.บ.ภาษีโรงเรือนและที่ดิน พ.ศ. 2475 และ พ.ร.บ.ภาษีบำรุงท้องที่ พ.ศ. 2508 ซึ่งจัดเก็บภาษีตามรายได้ค่าเช่า การจัดเก็บภาษีเพียง 0.05% เป็นเวลา 3 ปีสำหรับที่ดินที่อยู่ระหว่างการพัฒนาโครงการที่อยู่อาศัย จะทำให้ AP มีค่าใช้จ่ายภาษีเพิ่มเติมเพียงเล็กน้อยในสัดส่วนไม่ถึง 1% ของประมาณการกำไรปี 2560 

คงคำแนะนำ “ซื้อ” แม้ราคาหุ้น AP ปรับตัวขึ้นมาแล้ว 20% YTD และ outperform SET อยู่ 10% แต่ ณ ราคาปิดล่าสุด AP ยังคงซื้อขายที่ PER ต่ำเพียง 6.7 เท่าและ PBV 1.0 เท่าในปี 2559 หรือประมาณ -0.25 SD และ -0.50 SD จาก PER และ PBV เฉลี่ยในอดีตของบริษัท ตามลำดับ เรามองว่าหุ้น AP ซื้อขายในระดับที่ไม่สมเหตุสมผลเมื่อพิจารณาจากแนวโน้มกำไรที่เติบโตดีขึ้นในอนาคต เรายืนยันคำแนะนำ “ซื้อ” AP ด้วยราคาเป้าหมายเท่าเดิมที่ 8.0 บาท/หุ้น อิงกับ PBV เฉลี่ยปี 2559-2560 ที่ 1.2 เท่า