TSR - ซื้อ

ประเด็นสำคัญในการลงทุน :

- ดำเนินธุรกิจผลิตและจำหน่ายเครื่องกรองน้ำผ่านการขายแบบผ่อนชำระ : บริษัทผลิตและจำหน่ายเครื่องกรองน้ำยี่ห้อ SAFE ทั้งแบบท่อคู่และแบบกรองหลายขั้นตอนโดยจำหน่ายผ่านการขายตรง ซึ่งลูกค้าส่วนใหญ่อยู่ในกรุงเทพมหานครและปริมณฑล ในปัจจุบันบริษัทได้เป็นตัวแทนจำหน่ายเครื่องใช้ไฟฟ้า ทั้งเครื่องปรับอากาศ ตู้เย็น โทรทัศน์ และเครื่องซักผ้าผ่านการขายแบบผ่อนชำระ ในปี 59 บริษัทมีรายได้จากการขายแบบผ่อนชำระ 90% และรายได้จากการขายเงินสด 10% ล่าสุดบริษัทได้ขยายธุรกิจจำหน่ายเครื่องกรองน้ำไปยังประเทศลาว และเริ่มดำเนินธุรกิจสินเชื่อส่วนบุคคล และจำนำทะเบียนรถซึ่งคาดว่าจะเริ่มดำเนินงานภายในปี 60

- ผลการดำเนินงานปี 59 หดตัว 44%YoY จากค่าใช้จ่ายหนี้สงสัยจะสูญเพิ่มขึ้นเกือบเท่าตัวจากปีก่อน : ปี 59 บริษัทรายงานกำไรที่ 81 ล้านบาทหดตัว 44%YoY เนื่องจากค่าใช้จ่ายหนี้สงสัยจะสูญปรับตัวขึ้นสู่ 235 ล้านบาทเพิ่มขึ้น 99%YoY จากการขายเครื่องกรองน้ำราคาสูงและให้เวลาในการผ่อนชำระ 19-25 เดือนทำให้ลูกหนี้ผิดนัดชำระเพิ่มสูงขึ้น เพื่อลดค่าใช้จ่ายดังกล่าวบริษัทจึงปรับเปลี่ยนรูปแบบเครื่องกรองน้ำให้มีราคาต่ำลงอีกทั้งลดระยะเวลาในการผ่อนชำระลง ขณะที่รายได้รวมปี 59 อยู่ที่ 1,836 ล้านบาท (รายได้จากการขาย 88% และดอกผลตามสัญญาเช่าซื้อ 12%) เติบโต 14%YoY หลังมีการจำหน่ายสินค้าประเภทเครื่องใช้ไฟฟ้าเพิ่มขึ้น แต่อัตรากำไรขั้นต้นปรับตัวลงจาก 76% สู่ 74.5% เพราะเครื่องใช้ไฟฟ้ามีอัตรากำไรขั้นต้นต่ำกว่าเครื่องกรองน้ำ ขณะที่สัดส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารต่อยอดขายยังทรงตัวที่ระดับ 68%

- คาดกำไรปี 60 พลิกกลับมาเติบโต 61%YoY จากค่าใช้จ่ายหนี้สงสัยจะสูญลดลง : ฝ่ายวิจัยคาดว่ารายได้รวมปี 60 จะอยู่ที่ราว 2 พันล้านบาทเติบโต 8%YoY ตามการเพิ่มทีมขายอีก 10 ทีมเป็น 170 ทีม และเพิ่มจำนวนพนักงานขายอีก 10% สู่ 1,350 คน นอกจากนี้บริษัทได้ขยายธุรกิจไปยังต่างประเทศผ่านบริษัท ทีเอสอาร์ ลาว (TSR ถือหุ้น 49%) ดำเนินธุรกิจจัดจำหน่ายเครื่องกรองน้ำในประเทศลาว และได้จัดตั้งบริษัท เธียรสุรัตน์ ลีสซิ่ง (TSR ถือหุ้น 100%) ดำเนินธุรกิจปล่อยสินเชื่อส่วนบุคคล และการรับจำนำทะเบียนรถซึ่งคาดว่าทั้ง 2 บริษัทจะเริ่มดำเนินงานภายในปี 60 เป็นปัจจัยหนุนการเติบโตเพิ่มเติม อย่างไรก็ตามฝ่ายวิจัยคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นจะปรับตัวลง 1-2% เนื่องจากมีการขายสินค้าประเภทเครื่องใช้ไฟฟ้าเพิ่มขึ้น ขณะที่สัดส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารทรงตัวในระดับ 68% ของรายได้ สำหรับค่าใช้จ่ายหนี้สงสัยจะสูญคาดว่าจะลดลง 12%YoY หลังจากที่บริษัทได้ปรับแก้ด้วยการปรับลดราคาจำหน่ายและลดระยะเวลาการผ่อนชำระลงเพื่อจับกลุ่มลูกค้าที่มีกำลังซื้อและเครดิตดีขึ้น ฝ่ายวิจัยคาดว่าปี 60 จะมีกำไรสุทธิราว 130 ล้านบาทเติบโต 61%YoY

- แนะนำ “ซื้อ” ราคาเหมาะสม 7.00 บาท : ฝ่ายวิจัยประเมินมูลค่าด้วยวิธี PE Ratio โดยใช้ Prospective PE ที่ 25 เท่า ใกล้เคียงค่า PE เฉลี่ยย้อนหลัง 1 ปีของบริษัท SINGER และ LIT ซึ่งดำเนินธุรกิจคล้ายคลึงกันที่ 25.30 เท่าและ 24.55 เท่าตามลำดับ โดยประเมินกำไรต่อหุ้นปี 60 ที่ 0.28 บาทต่อหุ้น ได้ราคาเหมาะสม 7 บาทซึ่งสูงกว่าราคาปิดล่าสุดจึงแนะนำ “ซื้อ”