ทฤษฎีดอกเบี้ยอาจใช้ไม่ได้เสมอไป

ในสมัยที่ผมยังเรียนอยู่ อาจารย์ผมย้ำอยู่เสมอว่า ทฤษฎี (theory) คือสิ่งที่สามารถเปลี่ยนแปลงและอาจใช้ไม่ได้กับในหลายสถานการณ์ เนื่องจากมีปัจจัยอื่นๆเข้ามาเกี่ยวข้อง เช่น โครงสร้างทางเศรษฐกิจ องค์ประกอบทางสังคม สาเหตุที่แท้จริงของปัญหา ฯลฯ แตกต่างจาก กฏ (law) ซึ่งเป็นสิ่งที่เป็นจริงเสมอ เช่น law of demand ซึ่งระบุว่า หากปัจจัยทุกอย่างเท่าเทียมกัน เมื่อราคาสินค้าเพิ่มขึ้น ความต้องการสินค้าจะลดลง ในทางตรงกันข้าม เมื่อราคาสินค้าลดลง ความต้องการสินค้าจะเพิ่มขึ้น

การขึ้นดอกเบี้ยของธนาคารกลาง โดยปกติแล้วจะเห็นผลชัดเจนในราว 3 – 8 เดือนถัดไป อย่างไรก็ดี การขึ้นดอกเบี้ยของธนาคารกลางหลายแห่งในปีนี้อาจไม่ช่วยบรรเทาเงินเฟ้อมากนัก เนื่องจากเงินเฟ้อปรับตัวสูงขึ้นอย่างรวดเร็วจากปัญหาการขาดแคลนอุปทาน และการพุ่งขึ้นของราคาน้ำมันจากปัญหาสงครามระหว่างรัสเซียกับยูเครน

กล่าวคือ การพุ่งขึ้นของเงินเฟ้อมีสาเหตุมาจากด้านต้นทุน (cost-push inflation) ไม่ได้เกิดจากการเพิ่มขึ้นของอุปสงค์โดยตรง ซึ่งจะเห็นได้ว่า ถึงแม้ธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) เริ่มขึ้นดอกเบี้ยตั้งแต่เดือนกุมภาพันธ์ปีนี้ แต่ผ่านมาแล้ว 7 เดือน เงินเฟ้อของสหรัฐก็ยังคงตัวอยู่ในระดับสูง และอาจปรับตัวสูงขึ้นอีกหากราคาน้ำมันในตลาดโลกปรับตัวสูงขึ้น

ทั้งนี้ ถึงแม้ในทางทฤษฎีระบุว่า การขึ้นดอกเบี้ยจะส่งผลให้อุปสงค์ลดลง และกดดันให้ราคาสินค้าปรับตัวลดลงในอนาคต แต่การที่ราคาสินค้าเพิ่มขึ้นเนื่องจากต้นทุนสูงขึ้น ผู้ประกอบการอาจลดราคาสินค้าหรือบริการ หรือแบกรับต้นทุนแทนผู้บริโภคได้ไม่มากนัก เพราะผู้ประกอบการคงไม่ต้องการให้เกิดการขาดทุน

นอกจากนี้ ถึงแม้เฟดปรับขึ้นดอกเบี้ยแรงเพื่อให้ตลาดเกิดความกังวลว่าจะเกิดภาวะเศรษฐกิจถดถอย และส่งผลให้มีแรงกดดันให้ราคาน้ำมันปรับตัวลดลง แต่กลุ่มโอเปกพลัสก็แก้ปัญหาโดยการปรับลดกำลังการผลิตเพื่อพยุงราคาน้ำมันไม่ให้ปรับตัวลดลงมาก  ในขณะที่การเพิ่มขึ้นของค่าจ้างแรงงานในสหรัฐที่เพิ่มขึ้นราว 5% จากช่วงเดียวกันปีก่อนก็เป็นสิ่งที่ปรับลดได้ยาก เพราะในขณะนี้สหรัฐยังคงประสบปัญหาการขาดแคลนแรงงาน และยังคงมีแนวโน้มที่คนอเมริกันจะออกจากงานเก่าเพื่อหางานใหม่ที่สามารถสร้างสมดุลให้กับชีวิตได้มากขึ้น (Work-life balance)

นอกจากทฤษฎีที่ว่าการขึ้นดอกเบี้ยจะส่งผลให้เงินเฟ้อลดลงแล้ว สิ่งที่เชื่อกันเสมอว่าการขึ้นดอกเบี้ยจะส่งผลให้ค่าเงินแข็งค่าขึ้น เนื่องจากเงินลงทุนจะไหลไปสู่แหล่งที่ให้ผลตอบแทนที่สูงขึ้น เช่น หากไทยขึ้นดอกเบี้ย ก็น่าจะมีเงินลงทุนไหลเข้ามาลงทุนตลาดตราสารหนี้ไทย เนื่องจากให้ผลตอบแทนที่สูงขึ้น  

อย่างไรก็ดี ประวัติศาสตร์บ่งชี้ว่าทฤษฎีนี้ใช้ไม่ได้กับหลายๆประเทศ หรืออาจเป็นจริงกับสหรัฐเพียงประเทศเดียวเท่านั้น เนื่องจากดอลลาร์สหรัฐเป็นเงินสกุลหลักที่ใช้ในการแลกเปลี่ยนสินค้าและบริการในตลาดโลก ดังนั้น หากเฟดขึ้นดอกเบี้ย และส่งผลให้ดอลลาร์สหรัฐแข็งค่า มีโอกาสน้อยมากที่ค่าเงินของประเทศอื่นๆจะแข็งค่าเมื่อเทียบกับดอลลาร์สหรัฐ

ทั้งนี้ ในอดีตที่ผ่านมา การขึ้นดอกเบี้ยของไทยเพื่อสกัดการอ่อนค่าของเงินบาท ส่งผลให้ค่าเงินบาทแข็งค่าขึ้นเพียงไม่กี่วันเท่านั้น ก่อนที่จะกลับมาอ่อนค่ามากกว่าเดิมจากการแข็งค่าของดอลลาร์สหรัฐ ถึงแม้ในช่วงนั้นอัตราดอกเบี้ยของไทยอยู่ในระดับสูงกว่าของสหรัฐก็ตาม 

นอกจากนี้ ไทยยังมีบทเรียนจากการพยายามปกป้องค่าเงินบาทจากการอ่อนค่าซึ่งนำไปสู่วิกฤติการเงินในปี 2540 และความพยายามในการปกป้องค่าเงินอีกหลายๆครั้งหลังจากนั้น แต่ก็สามารถช่วยบรรเทาการอ่อนค่าได้เพียงระยะสั้นๆเท่านั้น เนื่องจากเศรษฐกิจไทยไม่ได้มีขนาดใหญ่มากพอ และเงินบาทไม่ได้มีอิทธิพลมากถึงขนาดจะที่ส่งแรงกระเทือนต่อดอลลาร์สหรัฐ  และถึงแม้เศรษฐกิจไทยมีขนาดใหญ่มากกว่านี้หลายเท่าตัว

แต่ก็ไม่ได้หมายความว่าการแทรกแซงค่าเงินหรือการขึ้นดอกเบี้ยจะช่วยชะลอการอ่อนค่าของค่าเงิน ดังเช่นการแทรกแซงค่าเงินเยนของญี่ปุ่น ซึ่งสามารถช่วยให้เงินเยนแข็งค่าขึ้นได้ช่วงสั้นๆ ก่อนที่จะอ่อนค่าสู่ระดับเดิมในอีก 2 วันถัดไป รวมถึงการขึ้นดอกเบี้ยของธนาคารกลางยุโรปซึ่งส่งผลให้ค่าเงินยูโรแข็งค่าในช่วงสั้นๆเช่นกัน ก่อนที่จะกลับมามีทิศทางอ่อนค่าลงจากการแข็งค่าของดอลลาร์สหรัฐเช่นกัน

จะเห็นได้ว่าทฤษฎีการขึ้นดอกเบี้ยเพื่อแก้ปัญหาเงินเฟ้อและการอ่อนค่าของค่าเงินอาจไม่เหมาะสมกับหลายๆประเทศในขณะนี้ โดยเริ่มมีเสียงเรียกร้องจากนักวิเคราะห์และเสียงเตือนจากนักวิจัยจากหลายหน่วยงานถึงการเร่งขึ้นดอกเบี้ย เนื่องจากที่ผ่านมาการขึ้นดอกเบี้ยของธนาคารกลางหลายแห่งนอกจากยังไม่สามารถแก้ไขปัญหาเงินเฟ้อได้อย่างมีประสิทธิภาพแล้วยังส่งผลให้เศรษฐกิจเผชิญความเสี่ยงที่จะเข้าสู่ภาวะถดถอยในอนาคต อย่างไรก็ดี ตลาดคาดว่าตัวเลขเงินเฟ้อของหลายประเทศจะเริ่มชะลอลงในปีหน้า โดยมีสาเหตุหลักจากฐานที่สูงขึ้น