เมื่อธนาคารกลางทั่วโลกหมดกระสุน

หลายประเทศมีอัตราดอกเบี้ยนโยบายอยู่ในระดับต่ำเป็นประวัติการณ์ คำถามที่เกิดขึ้น คือธนาคารกลาง “หมดกระสุน” หรือยัง บทความนี้ จะอธิบายทางเลือกที่ธนาคารกลางทั่วโลกมีเมื่อเผชิญกับสภาวะหมดกระสุน

ก่อนอื่นต้องอธิบายก่อนว่า ธนาคารกลางกำหนดอัตราดอกเบี้ยนโยบายซึ่งเป็นอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นที่ใช้ทำธุรกรรมระหว่างธนาคารกลางและธนาคารพาณิชย์ ซึ่งส่งผลต่ออัตราดอกเบี้ยเงินฝากและเงินกู้ที่คิดกับภาคธุรกิจและประชาชน รวมถึงอัตราดอกเบี้ยในตลาดเงินอื่นๆ เช่น อัตราผลตอบแทนของพันธบัตรรัฐบาล เมื่อเครื่องมือหลักอย่างอัตราดอกเบี้ยนโยบายติดข้อจำกัดที่ร้อยละ 0 ธนาคารกลางจะมีทางเลือก 4 แนวทางในการดำเนินนโยบายการเงิน ดังนี้

แนวทางที่หนึ่ง สื่อสารแนวโน้มอัตราดอกเบี้ยในอนาคตให้ชัดเจนยิ่งขึ้น (forward guidance) เพื่อลดความไม่แน่นอนของแนวโน้มอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นในอนาคต ทำให้ต้นทุนทางการเงินโดยรวมผันผวนน้อยลง ซึ่งจะเอื้อต่อภาคธุรกิจและครัวเรือนในการวางแผนทางการเงิน ทั้งนี้ ธนาคารกลางต้องรักษาความน่าเชื่อถือโดยดำเนินการตามที่ได้สื่อสารไว้ เช่น ธนาคารกลางอาจจะสื่อสารว่าจะคงอัตราดอกเบี้ยในระดับปัจจุบันไปอย่างน้อย 1 ปี เป็นต้น

แนวทางที่สอง ใช้นโยบายอัตราดอกเบี้ยติดลบ ซึ่งเป็นอัตราที่ใช้กันระหว่างธนาคารกลางและธนาคารพาณิชย์ ถือเป็นกลไกหนึ่งในการพยายามผลักดันให้ธนาคารพาณิชย์ใช้เงินที่เหลือจากการลงทุนหรือปล่อยสินเชื่อ มาปล่อยสินเชื่อเพิ่มขึ้นอีกแทนที่จะมาฝากเงินกับธนาคารกลางแล้วขาดทุนจากอัตราดอกเบี้ยติดลบ นโยบายดังกล่าวไม่ได้หมายความว่าอัตราดอกเบี้ยเงินฝากของประชาชนในระบบธนาคารพาณิชย์จะติดลบ เพราะหากประชาชนฝากเงินแล้วได้เงินลดลงก็สุ่มเสี่ยงที่ประชาชนจะแห่ถอนเงินและเก็บเงินในรูปแบบอื่น ธนาคารพาณิชย์จึงมีแนวโน้มหลีกเลี่ยงไม่ให้อัตราดอกเบี้ยเงินฝากติดลบ ทั้งนี้ นโยบายอัตราดอกเบี้ยติดลบไม่ได้รับความนิยมจากธนาคารกลางทั่วโลกมากนัก เนื่องจากอัตราดอกเบี้ยติดลบเป็นการทำโทษหรือเพิ่มต้นทุนแก่ธนาคารพาณิชย์ โดยหวังว่าจะสามารถผลักดันให้เกิดการปล่อยสินเชื่อมากขึ้น การทำโทษเพื่อผลักดันนั้นแตกต่างจากการให้รางวัลเพื่อผลักดัน ซึ่งท้ายที่สุดแล้วการทำโทษอาจส่งผลให้ธนาคารพาณิชย์ส่งผ่านต้นทุนไปยังผู้บริโภคในรูปแบบอื่น เช่น การเพิ่มค่าธรรมเนียมต่าง ๆ จึงอาจกลายเป็นผลเสียแทนที่จะเป็นผลดี

แนวทางที่สาม คงอัตราดอกเบี้ยระยะสั้น แต่เปลี่ยนโฟกัสมาที่ลดอัตราดอกเบี้ยระยะปานกลางและระยะยาวในตลาดตราสารหนี้แทน โดยสามารถทำได้หลายวิธี เช่น ธนาคารกลางสามารถประกาศเข้าซื้อพันธบัตรรัฐบาลในตลาดรองเพื่อให้อัตราผลตอบแทนในระยะเวลาต่าง ๆ ของพันธบัตรรัฐบาลลดลง ส่งผลให้ต้นทุนการระดมทุนผ่านตลาดตราสารหนี้ถูกลง ถือเป็นการลดต้นทุนทางการเงินระยะปานกลางและระยะยาวโดยที่ไม่ได้ปรับอัตราดอกเบี้ยระยะสั้น หลายคนอาจจะคุ้นหูกับคำว่า Quantitative Easing หรือ QE ซึ่งก็คือมาตรการในลักษณะที่กล่าวมานี้

อีกวิธีหนึ่งคือ การประกาศและควบคุมระดับอัตราผลตอบแทนของพันธบัตรรัฐบาลไว้ที่ระดับใดระดับหนึ่ง โดยธนาคารกลางจะเข้าซื้อพันธบัตรรัฐบาลในตลาดรองจนกว่าจะสามารถตรึงอัตราผลตอบแทนตามที่กำหนดไว้ วิธีนี้เรียกว่า Yield Curve Control :YCC ซึ่งหากธนาคารกลางมีความน่าเชื่อถือ ก็ไม่จำเป็นต้องเข้าซื้อในปริมาณมากเพราะตลาดจะเชื่อและยอมรับระดับราคาและผลตอบแทนตามที่ธนาคารกลางได้ประกาศไว้ นอกจากนี้ หากธนาคารกลางประกาศเข้าซื้อตราสารประเภทอื่น ๆ เช่น หุ้นกู้ภาคเอกชนก็ถือเป็นอีกวิธีหนึ่งที่จะทำให้ต้นทุนการระดมทุนในตลาดตราสารหนี้ของภาคธุรกิจถูกลง อย่างไรก็ตาม การเข้าซื้อสินทรัพย์โดยธนาคารกลางอาจก่อให้เกิดคำถามถึงความเหมาะสมและประโยชน์ที่เศรษฐกิจจะได้รับ รวมทั้งอาจส่งผลกระทบต่อความน่าเชื่อถือของธนาคารกลาง โดยเฉพาะหากเป็นการเข้าซื้อพันธบัตรรัฐบาลในตลาดแรกก็อาจถูกมองว่าเป็นการพิมพ์เงินให้รัฐบาลใช้ การเข้าซื้อพันธบัตรรัฐบาลจึงมักจำกัดอยู่ที่ตลาดรอง หรือการเข้าซื้อหุ้นกู้ภาคเอกชนก็อาจถูกมองว่าเป็นการช่วยเหลือบางธุรกิจอย่างเฉพาะเจาะจงและสุ่มเสี่ยงที่ธนาคารกลางต้องแบกรับต้นทุนจากการผิดนัดชำระหนี้

แนวทางที่สี่ สร้างแรงจูงใจเพื่อให้สถาบันการเงินปล่อยสินเชื่อแก่กลุ่มเป้าหมายตามเงื่อนไขที่กำหนด (targeted lending) โดยธนาคารกลางสามารถให้เงินกู้แก่สถาบันการเงินด้วยอัตราดอกเบี้ยต่ำ และกำหนดให้สถาบันการเงินใช้เงินกู้เหล่านั้นปล่อยสินเชื่อแก่ภาคธุรกิจตามเงื่อนไขที่กำหนด ถือเป็นการสร้างแรงจูงใจเพื่อให้สินเชื่อกระจายไปสู่กลุ่มเป้าหมาย นโยบายดังกล่าวมักจะใช้คู่กับนโยบายประกันความเสี่ยงด้านสินเชื่อ โดยมีภาครัฐเป็นผู้ค้ำประกันเพื่อเพิ่มแรงจูงใจให้สถาบันการเงินปล่อยสินเชื่อมากขึ้น

ทั้ง 4 วิธีนี้ถือเป็นการดำเนินนโยบายการเงินแบบไม่ปกติ (unconventional monetary policy) และสามารถใช้ผสมผสานกันได้ เช่น ธนาคารกลางยุโรปและธนาคารกลางญี่ปุ่นที่ใช้ทั้ง 4 วิธี ส่วนธนาคารกลางสหรัฐฯ และอังกฤษไม่ได้ใช้นโยบายอัตราดอกเบี้ยติดลบ แต่เน้นไปที่การลดต้นทุนทางการเงินระยะปานกลางและระยะยาวผ่านการเข้าซื้อสินทรัพย์ต่าง ๆ ร่วมกับการใช้ targeted lending

สำหรับประเทศไทย ปัจจุบันอัตราดอกเบี้ยนโยบายอยู่ที่ร้อยละ 0.5 ถือว่าเหลือกระสุนไม่มาก แต่ยังมีเครื่องมืออื่นตาม 4 แนวทางดังกล่าว โดยปัจจุบันแบงก์ชาติได้ร่วมมือกับภาครัฐออกมาตรการด้านการเงินและสินเชื่อต่าง ๆ เช่น มาตรการสินเชื่ออัตราดอกเบี้ยต่ำ (soft loan) และมาตรการค้ำประกันสินเชื่อ เพื่อกระจายสภาพคล่องไปสู่ภาคเศรษฐกิจจริงซึ่งเป็นการแก้ปัญหาที่ตรงจุดในบริบทเศรษฐกิจไทยที่ภาคเอกชนต้องการสภาพคล่องเป็นสำคัญ ทั้งนี้ ผู้เขียนเห็นว่านโยบายการเงินแบบไม่ปกติก็เปรียบเสมือนกระสุนสำรองที่แม้อาจมีประสิทธิภาพไม่ดีเท่ากระสุนจริง แต่ก็ต้องสำรองไว้พร้อมใช้ในยามจำเป็น

โดย...

ดร.สรา ชื่นโชคสันต์

รองผู้อำนวยการ กลุ่มงานศึกษาและพัฒนานโยบายการเงิน

ฝ่ายนโยบายการเงิน ธนาคารแห่งประเทศไทย

[บทความนี้เป็นข้อคิดเห็นส่วนบุคคล ซึ่งไม่จำเป็นต้องสอดคล้องกับข้อคิดเห็นของธนาคารแห่งประเทศไทย]