จาก GFC ถึงวิกฤตโควิด เงินทุนเคลื่อนย้าย ปรับเปลี่ยนอย่างไร

บทความโดย... ปวีร์ ศิริมัย, กิตตินันท์ เหล่าสุวรรณรัตน์ ฝ่ายนโยบายการเงิน ธนาคารแห่งประเทศไทย

‘เงินทุนเคลื่อนย้าย’ หรือกระแสเงินทุนที่ไหลเข้าออกจะส่งผลกระทบต่อราคาหลักทรัพย์ อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาล และค่าเงินบาท ซึ่งหากเงินทุนเคลื่อนย้ายหยุดไหลเข้ากะทันหันหรือไหลออกอย่างรุนแรงจะสามารถก่อให้เกิดวิกฤตเศรษฐกิจได้ เช่น ช่วงวิกฤตต้มยำกุ้ง

จากเงินกู้ยืมธนาคารข้ามพรมแดน สู่เงินลงทุนเคลื่อนย้ายในหุ้นและตราสารหนี้

รายงาน Changing Patterns of Capital Flows โดย Bank for International Settlements (เม.ย. 2564) ได้อธิบายการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนเคลื่อนย้ายก่อนและหลังเกิด Global Financial Crisis (GFC) ปี 2551 ชี้ว่า เงินทุนเคลื่อนย้ายในรูปแบบเงินกู้ยืมธนาคารระหว่างประเทศได้ลดบทบาทลงมากภายหลัง GFC โดยหลีกทางให้เงินทุนเคลื่อนย้ายผ่านหุ้นและตราสารหนี้ขึ้นมามีบทบาทสำคัญแทน เห็นได้จากสัดส่วนของเงินทุนเคลื่อนย้ายในตลาดตราสารหนี้ต่อเงินทุนเคลื่อนย้ายทั้งหมดของ EMs เพิ่มขึ้นจากประมาณ 10% ในปี 2009 เป็น 38% ในปี 2019

มองเงินทุนเคลื่อนย้ายผ่าน 3Ps: Pipes, Push factors, Pull factors

1. ช่องทาง (Pipes) โดยเงินทุนเคลื่อนย้ายไม่ได้ไหลเข้า EMs ผ่านการกู้ยืมจากธนาคารต่างชาติเป็นหลักเช่นในอดีต เนื่องจากธนาคารถูกกำกับดูแลเข้มงวดมากขึ้นหลัง GFC แต่ไหลเข้าผ่านการที่นักลงทุนสถาบันจากต่างชาติ เช่น กองทุนรวม หรือกองทุน ETFs นำเงินเข้ามาลงทุนในหุ้นและตราสารหนี้ โดยลงทุนอิงตามดัชนีสำคัญ เช่น MSCI Emerging Markets Index ทำให้เมื่อมีการปรับสัดส่วนสินทรัพย์ของบางประเทศในดัชนีสำคัญ จะทำให้เกิดความผันผวนของเงินทุนเคลื่อนย้ายได้จากการปรับสัดส่วนการลงทุนในประเทศต่าง ๆ
2. ปัจจัยภายนอกประเทศ (Push factors) อาทิ ทิศทางนโยบายการเงินของธนาคารกลางในประเทศอุตสาหกรรมหลักอย่าง Fed เช่น การทำ QE และการ Tapering ที่ส่งผลกระทบต่อสภาพคล่องในตลาดการเงินโลก รวมทั้งความเชื่อมั่นของนักลงทุนในตลาดการเงินโลก (global risk sentiment) ที่สะท้อนผ่านดัชนี VIX ซึ่งส่งผลกระทบต่อการตัดสินใจของนักลงทุนต่างชาติในการเข้าลงทุนหรือถอนการลงทุนใน EMs
3. ปัจจัยภายในประเทศ (Pull factors) แบ่งเป็น (1) ปัจจัยวัฏจักรเศรษฐกิจ เช่น ทิศทาง GDP ดุลการคลัง ดุลบัญชีเดินสะพัด มีบทบาทสำคัญในการดึงดูดเงินทุนเคลื่อนย้ายหลัง GFC อีกทั้งนักลงทุนต่างชาติเริ่มพิจารณาปัจจัยเหล่านี้ของ EMs เป็นรายประเทศมากขึ้น แทนที่จะพิจารณาเป็นกลุ่มประเทศเหมือนในอดีต และ (2) ปัจจัยเชิงโครงสร้าง เช่น เสถียรภาพทางเศรษฐกิจ ระดับการเปิดเสรีของภาคการเงิน นักลงทุนต่างชาติเริ่มให้น้ำหนักปัจจัยนี้น้อยลงเวลาเลือกประเทศเพื่อลงทุน หลังกลุ่ม EMs ได้พัฒนาปัจจัยเชิงโครงสร้างของตนเองจนมีระดับใกล้เคียงกันมากขึ้น

 

เงินทุนเคลื่อนย้ายใน EMs ในช่วงวิกฤตโควิด

ในช่วงวิกฤตโควิดปี 2563 เราเห็นการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนเคลื่อนย้ายที่ชัดเจนขึ้นในหลายมิติ

มิติแรก คือ ประเภทของเงินทุนไหลออก ส่วนใหญ่เป็นเงินทุนเคลื่อนย้ายจากทั้งหุ้นและตราสารหนี้ โดยในช่วงที่โควิดระบาดระลอกแรก พบว่า มีเงินทุนไหลออกอย่างรวดเร็วและมีขนาดใหญ่กว่าวิกฤต GFC โดยในเดือนมีนาคม 2563 เงินทุนไหลออกจาก Ems สูงถึง 9 หมื่นล้านดอลลาร์ สรอ.

มิติที่สอง คือ เงินทุนไหลออกเกิดจากปัจจัยภายนอกประเทศ นั่นคือ global risk sentiment ที่เปลี่ยนแปลงอย่างฉับพลันในช่วงต้นปี 2563 (รูปที่ 1) จากจำนวนผู้ติดเชื้อรายใหม่ทั่วโลกที่พุ่งขึ้นอย่างรวดเร็ว เงินทุนไหลออกได้กระทบต่อเสถียรภาพเศรษฐกิจการเงินของ EMs โดยเฉพาะประเทศที่พึ่งพิงเงินลงทุนในหุ้นและตราสารหนี้จากต่างชาติเป็นสัดส่วนสูง

มิติที่สาม คือ ปัจจัยภายในประเทศ เปรียบเสมือนภูมิต้านทานที่สะสมสามารถรองรับผลกระทบของเงินทุนไหลออกต่อเศรษฐกิจได้ โดยประเทศที่มีปัจจัยพื้นฐานเศรษฐกิจที่เข้มแข็ง และมี policy space ของทั้งนโยบายการเงินและการคลัง จะสามารถรองรับผลกระทบที่เกิดขึ้นต่อเศรษฐกิจ ตลาดการเงินได้ดีกว่า นอกจากนี้ วิกฤตโควิดที่เกิดขึ้นได้ชี้ให้เห็นถึงความสำคัญของการประสานนโยบาย ทั้งนโยบายสาธารณสุข นโยบายการคลัง นโยบายการเงิน เพื่อฟื้นฟูเศรษฐกิจและสร้างความเชื่อมั่นของนักลงทุน

วิกฤตโควิดไทย เงินทุนเคลื่อนย้าย และค่าเงินบาท

ประสบการณ์ประเทศไทยในช่วงวิกฤตโควิดช่วงต้นปี 2563 โดยไทยได้รับผลกระทบรุนแรงเช่นเดียวหลายประเทศใน EMs มีเงินทุนไหลออกทั้งจากหุ้นและตราสารหนี้ ซึ่งเป็นปัจจัยหลักที่กดดันเงินบาทให้อ่อนค่าอย่างรวดเร็ว (รูปที่ 2)

 ช่วงปลายปี 2563 ไทยสามารถควบคุมการระบาดในประเทศได้ อีกนักลงทุนต่างชาติมีความเชื่อมั่นมากขึ้นจากความคืบหน้าของวัคซีนและการฟื้นตัวของเศรษฐกิจโลก จึงเริ่มเห็นเงินทุนไหลกลับเข้ามาและเงินบาทปรับแข็งค่าขึ้น อย่างไรก็ตาม ทั้งปี 2563 เงินทุนเคลื่อนย้ายสุทธิของไทยยังเป็นการไหลออก โดยมีมูลค่าน้อยกว่าปีที่เกิดวิกฤต GFC เล็กน้อย

สำหรับในปี 2564 เงินบาทอ่อนค่าอย่างต่อเนื่อง จากความเชื่อมั่นของนักลงทุนต่อไทยที่แย่ลงจากการระบาดของโควิดในไทยที่รุนแรงขึ้นมาก ทิศทางเศรษฐกิจที่ปรับแย่ลง และดุลบัญชีเดินสะพัดที่มีแนวโน้มขาดดุล โดยการไหลออกของเงินทุนในบางช่วงเป็นปัจจัยกดดันให้เงินบาทอ่อนค่า ถึงแม้จะน้อยกว่าช่วงต้นปี 2563 มาก โดยนักลงทุนต่างชาติลดการลงทุนในตลาดหุ้นไทยอย่างต่อเนื่อง แต่ยังลงทุนในตราสารหนี้ระยะยาวของไทย

อย่างไรก็ดี เสถียรภาพด้านต่างประเทศของไทยอยู่ในระดับที่แข็งแกร่ง สามารถรองรับความผันผวนของเงินทุนเคลื่อนย้ายและค่าเงินบาทได้ ไทยมีเงินสำรองระหว่างประเทศสูงอันดับที่ 12 ของโลก อีกทั้งมีหนี้ต่างประเทศต่ำ สะท้อนจากสัดส่วนเงินสำรองระหว่างประเทศต่อหนี้ต่างประเทศระยะสั้นสูงถึง 3.4 เท่า นอกจากนี้ แบงก์ชาติได้ติดตามสถานการณ์อย่างใกล้ชิด โดยพร้อมดูแลไม่ให้เงินบาทผันผวนสูงจนกระทบกับการปรับตัวของเศรษฐกิจ

บทความนี้เป็นข้อคิดเห็นส่วนบุคคล ซึ่งไม่จำเป็นต้องสอดคล้องกับข้อคิดเห็นของธนาคารแห่งประเทศไทย (ธปท.)