BCP เข้าซื้อ ESSO (Thailand) โดยได้ราคาดี

เมื่อวันที่ 11 มกราคม คณะกรรมการของ BCP อนุมัติให้เข้าไปซื้อหุ้น 65.99% ใน ESSO จาก ExxonMobil Asia Holdings (ผู้ขาย) และทำ tender offer หุ้น ESSO ที่เหลืออีก 34.01% จากผู้ถือหุ้นส่วนน้อยหลังจากที่ซื้อหุ้นส่วนใหญ่จาก ExxonMobil เสร็จไปแล้ว 25-45 วัน ทั้งนี้ ESSO มีโรงกลั่น complex refinery กำลังการผลิต 174KBD และสถานีบริการน้ำมัน 780 สถานีในประเทศไทย และถือหุ้น 7.06% ใน Bangkok Aviation Fuel Services (BAFS.BK/BAFS TB) และอีก 21% ใน Thai Petroleum Pipeline (Thappline) โดยการเข้าไปซื้อ ESSO ครั้งนี้ต้องได้รับความเห็นชอบจากผู้ถือหุ้น BCP ในการประชุมสามัญประจำปีผู้ถือหุ้น (AGM) และต้องดำเนินการเพื่อขออนุมัติจากหน่วยงานกำกับดูแลที่เกี่ยวข้องได้แก่ กระทรวงพลังงาน (และอาจจะต้องถึงระดับคณะรัฐมนตรี) ทั้งนี้บริษัทคาดว่าจะดำเนินการซื้อหุ้น 65.99% ของ ESSO แล้วเสร็จภายใน 2H66

ได้ราคาดีในการเข้าไปซื้อ ESSO

BCP และ ExxonMobil ได้ทำข้อตกลงโดยราคาซื้อขายจะขึ้นกับกลไกการปรับราคาตามผลการดำเนินงานของธุรกิจเนื่องจากสภาวะของธุรกิจมีความผันผวน ซึ่งตามกลไกดังกล่าวจะยึดมูลค่ากิจการที่ 5.55 หมื่นล้านบาท (intrinsic value ของ ESSO Thailand) และชดเชยการแกว่งตัวของภาระหนี้สินสุทธิ, เงินทุนหมุนเวียน และรายการอื่นๆ ดังแสดงใน Figure 3 ทั้งนี้เพื่อให้เห็นภาพ ราคาซื้อหุ้น ESSOที่อิงจากข้อมูลใน 2Q65 จะอยู่ที่ 9.63 บาท/หุ้น และราคาที่อิงจากข้อมูลใน 3Q65 จะอยู่ที่ 8.84 บาท/หุ้น  ดังนั้นเราจึงต้องติดตามผลการดำเนินงานของ ESSO ใน 4Q65-2Q66 เพื่อกำหนดราคาซื้อขั้นสุดท้ายถ้าหากธุรกรรมการเข้าซื้อกิจการ ESSO จาก ExxonMobil แล้วเสร็จใน 3Q66 นอกจากนี้ BCP ยังมีแผนจะทำ tender offer เพื่อเสนอซื้อหุ้น ESSO จากผู้ถือหุ้นส่วนน้อยที่ราคาเดียวกับที่เสนอซื้อหุ้นจาก ExxonMobil ในขณะเดียวกันเราคาดว่า BCP จะใช้เงินลงทุนประมาณ 3.1-3.5 หมื่นล้านบาทเพื่อเข้าซื้อหุ้น 100% ใน ESSO ดังนั้นสัดส่วนหนี้สินสุทธิ/ทุน (net debt/equity ratio) จึงจะเพิ่มขึ้นจาก 0.59x ใน 3Q65 เป็น 1.7x หลังการซื้อ ESSO ซึ่งเกือบจะชนเพดาน net debt covenant ของ BCP ที่ 2.0x ในขณะที่ BCPG Pcl. (BCPG.BK/BCPG TB)* ซึ่งเป็นบริษัทลูกของ BCP ก็มีแผนลงทุนขนาดใหญ่ถึงประมาณ 3 หมื่นล้านบาทในโรงไฟฟ้าพลังงานหมุนเวียนในปีนี้ แต่อย่างไรก็ตาม ผู้บริหารของ BCP ยังคงยืนยันว่าบริษัทจะไม่เพิ่มทุน

Valuation & action

เรายังเป็นห่วงดีลการเข้าไปซื้อ ESSO เพราะบริษัทพลังงานหลายแห่งตั้งเป้าจะขยับไปทำธุรกิจพลังงานที่เป็นมิตรกับสิ่งแวดล้อม (green-energy) แต่ BCP กลับไปซื้อธุรกิจพลังงานฟอสซิล (โรงกลั่น) เพิ่มเข้ามาในพอร์ตของบริษัทแทน นอกจากนี้ อัตราการใช้กำลังการผลิตของ ESSO ยังค่อนข้างต่ำที่ 70-80% ซึ่งหมายความว่า BCP ต้องลงทุนเพิ่มเพื่อปรับปรุงคุณภาพโรงกลั่นของ ESSO หลังจากที่ดีลซื้อหุ้นเสร็จเรียบร้อย แต่อย่างไรก็ตาม เราคิดว่า BCP น่าจะซื้อ ESSO ได้ในราคาที่ค่อนข้างดีที่ประมาณ 3.1-3.5 หมื่นล้านบาท (เมื่อเทียบกับประมาณการกำไรของ ESSO ปี 2566F ที่ 5.7 พันล้านบาท และปี 2567F ที่ 7.2 พันล้านบาท) รวมถึงราคาซื้อสมมุติเบื้องต้นที่ 8.84-9.63 บาท/หุ้น (ต่ำกว่าราคาเป้าหมายปีนี้ของ ESSO ที่เราประเมินไว้ที่ 14.10 บาท) ดังนั้นเรายังคงคำแนะนำซื้อ BCP โดยยังคงราคาเป้าหมาย SoTP ปี 2566 เอาไว้เท่าเดิมที่ 41.00 บาท ทั้งนี้เรายังไม่ได้รวมมูลค่าที่จะเข้าซื้อหุ้น ESSO ซึ่งคาดว่าจะได้ราคาดี เข้าไปในราคาเป้าหมายของ BCP

Risks

ความผันผวนของราคาน้ำมันดิบและ GRM