วิเคราะห์หุ้น : บล.เคจีไอฯ Property Sector ผลประกอบการ 3Q66 ยังคงอ่อนแอ แต่ฟื้นตัวเด่นใน 4Q66
ยูนิตที่ขายได้ยังอ่อนแอใน 3Q66 แต่คาดจะฟื้นตัวเด่นใน 4Q66 จากข้อมูลของ Agency for Real Estate Affairs (AREA) ล่าสุด การเปิดโครงการใหม่และ take-up rate ยังอ่อนแอใน 3Q66
(Figure 5-6) ขณะที่ บริษัทอสังหาฯ หลายแห่งได้เลื่อนการเปิดโครงการใหม่ไปใน 4Q66 อย่างไรก็ตาม เราคาดการฟื้นตัวนับจากเดือนกันยายน 2566 เป็นต้นไปหลังการจัดตั้งรัฐบาลแล้วด้านกำไรสุทธิรวมของกลุ่มใน 3Q66 เราคาดอ่อนแอทั้ง QoQ และ YoY ตามอุปสงค์ที่หดตัว ไม่มีกำไรพิเศษเด่นชัดและมีโครงการคอนโดมิเนียมใหม่ก่อสร้างเสร็จน้อย ในขณะที่ เราคาด 4Q66 น่าจะเป็นไตรมาสที่ดีที่สุดของปี ด้าน ยอดจอง (presales) การเปิดโครงการใหม่ และรายได้แรง หนุนจาก sentimentsดีขึ้นหากมีการจัดตั้งรัฐบาลชุดใหม่ รวมทั้งคาดมีกำไรพิเศษของ Land and Houses (LH.BK/LH TB)* และ Origin (ORI.BK/ORI TB)*
Backlog เป็นปัจจัยหนุนหลักของรายได้ใน 2H66
Supalai (SPALI.BK/SPALI TB)* AP Thailand (AP.BK/AP TB)* และ ORI ล้วนมี backlog ในมือพร้อมโอนอยู่สูงอย่างมีนัยยะที่ 80-90% ของยอดรายได้ปี 2566F โดยยิ่ง sentiments ฟื้นตัวได้รวดเร็วเราคาดมี upsides ต่อประมาณการณ์ (Figure 3) ในทางตรงกันข้ามกับของ LH Quality Houses (QH.BK/QHTB) Pruksa (PSH.BK/PSH TB) และLPN Dev (LPN.BK/LPN TB) มี backlog น้อย ดังนั้น ผลการดำเนินงานใน 2H66 จึงขึ้นอยู่กับยอดขายที่อยู่อาศัยพร้อมโอนและการเปิดโครงการใหม่เป็นหลัก ทั้ง AP และ LH ในแต่ละรายมีแผนการเปิดโครงการใหม่ใน 4Q66 ที่มูลค่าราว 3.0-3.5 หมื่นล้านบาท ซึ่งถือว่ามีมูลค่าสูงที่สุดในกลุ่มบริษัทอสังหา ฯ ที่เราศึกษาอยู่ (Figure 4)
บริษัทพัฒนาอสังหา ฯ ที่มีงบดุลแข็งแกร่งย่อมได้เปรียบคู่แข่งรายอื่น
บริษัทพัฒนาอสังหา ฯ ที่ก่อตั้งมายาวนานด้วยอัตราส่วนหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ย ต่อทุน (net gearing ratio) ต่ำได้แก่ AP QH PSH LH และ SPALI ถือว่ามีต้นทุนทางการเงินเฉลี่ยต่ำโดยเปรียบเทียบที่ +/-3% ทำให้มีความได้เปรียบในการเติบโต แม้ว่าสถาบันการเงินจะควบคุมการปล่อยสินเชื่อให้กับธุรกิจที่เข้มงวดมากขึ้น ในขณะที่บริษัทอสังหา ฯ ที่เติบโตเร็วและบริหารเชิงรุกและมี net gearing ratio สูงมากกว่า 1 เท่าจะมีต้นทุนทางการเงินสูงกว่าอยู่ราว 4.0-5.5% ขณะที่ ภาระการจ่ายดอกเบี้ยโดยรวมใน 1H66 เพิ่มขึ้นถึง 43% YoY กล่าวคือ ปัจจุบันต้นทุนทางการเงินเฉลี่ยเพิ่มขึ้น 0.5ppt ในช่วง 6 เดือนที่ผ่านมา ดังนั้น จากการที่ต้นทุนทางการเงินสูงขึ้นภายหลังจากปรับเปลี่ยนด้วยการกู้ธนาคารพาณิชย์แทนการการออกหุ้นกู้ (debentures) ส่งผลให้การขยายธุรกิจอาจทำได้ช้าลง (Figure 7-8)
Valuation & Action
อัตราการเติบโตของรายได้และกำไรสุทธิรวมใน 2Q66 เพิ่มขึ้นตามเราคาดที่ 7% และ 21% QoQ ตามลำดับ แต่เมื่อนับช่วง 1H66 ปรากฏว่ารายได้รวมลดลง 6% YoY เป็น 3.78 หมื่นล้านบาทและกำไรสุทธิต่ำลง 10% YoY อยู่ที่ 7.4 พันล้านบาท (Figure 9-10) ในช่วงถัดไป เราคาดอัตราการเติบโตของกำไรใน 3Q66 ยังไม่น่าตื่นเต้นยกเว้นกรณีของ SPALI ที่จะมีอัตราการเติบโตกำไร QoQ เป็นเลขสองหลักได้แรงหนุนจากการโอนโครงการคอนโดมิเนียมใหม่ 2 แห่ง ในขณะที่ เราคาดเห็นการฟื้นตัวเด่นของทุกบริษัทที่เราศึกษาใน 4Q66 โดยเฉพาะ LH และ ORI ที่มีอัตราการเติบโตของกำไรโดดเด่นที่สุดจากการที่มีกำไรพิเศษจากการขายเงินลงทุน ทั้งนี้ เราคงคำแนะนำซื้อ SPALI และ ORI โดยเลือกให้เป็นหุ้นเด่นสุดในกลุ่ม อย่างไรก็ตาม เรายังไม่ได้ขยับไปใช้ราคาเป้าหมายไปเป็นสิ้นปี 2567F (Figure 1-2)
Risks
ความเสี่ยงด้านสูง ได้แก่ sentiment ดีขึ้นและคาดมีมาตรการกระตุ้นอสังหาริมทรัพย์จากรัฐบาลชุดใหม่ ขณะที่ เรามองว่าการผ่อนคลายมาตราการสินเชื่อเพื่อที่อยู่อาศัย (Loan-to-value ratio: LTV) จากธนาคารแห่งประเทศไทย ถือเป็นกรณีที่ดีที่สุดในตอนนี้ ส่วนความเสี่ยงด้านต่ำได้แก่ การขึ้นค่าแรงขั้นต่ำรายวันและมาตรการควบคุมสินเชื่อทั้งก่อนและหลังด้วยการยืดหนี้สิ้นในระดับสูงของภาคครัวเรือน การเร่งตัวขึ้นของหนี้เสีย NPL รวมทั้งความกังวลปัจจัยเสี่ยงด้านสภาพคล่องของผู้พัฒนาอสังหา ฯ ขนาดกลางถึงรายเล็กหลังจากเกิดการผิดชำระการจ่ายดอกเบี้ยให้แก่ผู้ถือหุ้นกู้ของบริษัทจดทะเบียนหลายรายล่าสุด
