การบริหารเงินสำรองระหว่างประเทศ: ข้อสังเกตจากประเทศต่างๆ

 เช่น หลักทรัพย์ต่างประเทศ และทองคำ ถือว่ามีบทบาทสำคัญในการรักษาเสถียรภาพของเศรษฐกิจและสร้างความเชื่อมั่นต่อการลงทุนในประเทศ ในส่วนของการบริหารเงินสำรอง ด้านหนึ่งคือการเข้าลงทุนในตลาดการเงินต่างประเทศ อย่างไรก็ดี แนวทางการลงทุนของธนาคารกลางจะต่างจากบริษัทจัดการกองทุนทั่วไป โดยจำเป็นต้องให้ความสำคัญกับการบรรลุวัตถุประสงค์เชิงนโยบายของเงินสำรองมากกว่าการมุ่งหวังผลตอบแทนจากการลงทุน

วัตถุประสงค์หลักของการถือเงินสำรอง คือ เพื่อดำเนินนโยบายการเงินและนโยบายอัตราแลกเปลี่ยน และเพื่อเป็นสภาพคล่องเงินตราต่างประเทศสำหรับยามฉุกเฉิน

หลายท่านอาจคุ้นเคยกับวัตถุประสงค์แรกมากกว่า โดยเฉพาะการใช้เงินสำรอง เพื่อรักษาเสถียรภาพของค่าเงิน สำหรับวัตถุประสงค์เพื่อเป็นสภาพคล่องสำหรับยามฉุกเฉินนั้น ในช่วงที่เกิดวิกฤติการเงิน ปริมาณเงินตราต่างประเทศในระบบเศรษฐกิจอาจมีไม่เพียงพอที่จะใช้ชำระหนี้สินต่างประเทศและชำระค่าสินค้านำเข้า หรือมีปัญหาเงินทุนไหลออก ภาครัฐหรือธนาคารกลางสามารถดำเนินบทบาทเป็นแหล่งเงินสุดท้าย โดยนำเงินสำรองมาใช้รองรับความต้องการเงินตราต่างประเทศของภาคเอกชน ตัวอย่างเช่น ในช่วงวิกฤติการเงินโลกปี 2551 ธนาคารกลางเกาหลีใต้ต้องออกประกาศค้ำประกันหนี้ต่างประเทศส่วนหนึ่งของธนาคารพาณิชย์ด้วยเงินสำรอง ในกรณีกลับกัน ทางการไอซ์แลนด์ต้องยอมให้ธนาคารพาณิชย์ผิดนัดชำระหนี้ต่างประเทศและล้มละลายไป เนื่องจากปริมาณเงินสำรองในขณะนั้นมีไม่เพียงพอสำหรับการรองรับภาระหนี้ต่างประเทศที่สูงถึง 7 เท่าของ GDP

ในส่วนของการบริหารเงินสำรอง จะขอเริ่มที่เป้าหมายการลงทุน

เพื่อให้เงินสำรองสามารถนำมาใช้ได้ตรงตามวัตถุประสงค์ และรวดเร็วทันความต้องการ การบริหารเงินสำรองจึงมีเป้าหมายการลงทุน 3 ประการคือ ความมั่นคง สภาพคล่อง และผลตอบแทนโดยคำนึงถึงความเสี่ยง (Risk-Adjusted Return)

ความมั่นคงในที่นี้คือ การรักษาปริมาณเงินสำรองให้อยู่ในระดับที่เหมาะสมหรือเพียงพอสำหรับการบรรลุวัตถุประสงค์ของการถือเงินสำรอง อาทิ การมีเงินตราต่างประเทศที่เพียงพอเพื่อดำเนินนโยบายอัตราแลกเปลี่ยน หรือการเป็นกองทุนสภาพคล่องที่มีขนาดเพียงพอสำหรับเศรษฐกิจในยามฉุกเฉิน ธนาคารกลางจึงลงทุนในหลักทรัพย์ที่มีความปลอดภัย หรือมีความผันผวนต่ำเป็นหลัก และ/หรือจัดสรรการลงทุนในสินทรัพย์ประเภทต่างๆ (โดยสามารถประกอบด้วยสินทรัพย์ที่มีความเสี่ยงหรือความผันผวนสูง) อย่างเหมาะสม เพื่อให้เกิดการกระจายความเสี่ยงซึ่งสามารถลดความผันผวนของราคาสินทรัพย์ที่เป็นองค์ประกอบของเงินสำรองโดยรวมได้ (Diversification)

ในส่วนของสภาพคล่องหมายถึง การที่เงินสำรองสามารถถูกนำมาใช้ตามวัตถุประสงค์ได้อย่างรวดเร็วโดยเฉพาะในภาวะฉุกเฉิน จึงควรประกอบไปด้วยหลักทรัพย์ที่มีสภาพคล่องสูงหรือที่สามารถขายออกแปลงเป็นเงินสดได้ง่าย โดยไม่จำเป็นต้องลดราคาหรือมีการสูญเสียมูลค่าของสินทรัพย์ (Fire Sale Loss)

และเป้าหมายสุดท้าย ผลตอบแทนโดยคำนึงถึงความเสี่ยง โดยทั่วไปถือว่าไม่ใช่หลักการเพื่อตอบสนองวัตถุประสงค์เชิงนโยบายของเงินสำรอง แต่เป็นหลักการที่คำนึงถึงต้นทุนของเงินสำรอง สำหรับในหลายๆ ประเทศ แหล่งที่มาของสินทรัพย์เงินสำรองสามารถได้จากการออกพันธบัตร หรือจากเงินที่ธนาคารพาณิชย์นำมาฝากกับธนาคารกลางซึ่งมีภาระรายจ่ายดอกเบี้ย ดังนั้น การมุ่งหวังผลตอบแทนการลงทุนก็เพื่อรองรับรายจ่ายในส่วนนี้ อย่างไรก็ดี หลักทรัพย์ที่ให้ผลตอบแทนสูงมักจะมีความผันผวนสูงและ/หรือมีสภาพคล่องต่ำ เพราะเหตุนี้ การลงทุนมุ่งหวังผลตอบแทนควรจะอยู่ในสัดส่วนที่เหมาะสมโดยไม่กระทบต่อเป้าหมายของเงินสำรอง

เงินสำรองของประเทศต่างๆ ส่วนใหญ่อยู่ในรูปแบบตะกร้าสกุลเงิน Special Drawing Rights (SDRs) เช่น ดอลลาร์สหรัฐ ยูโร และเยน ซึ่งมีสภาพคล่องสูง แลกเปลี่ยนได้อย่างเสรี ข้อมูลเงินสำรองของทุกประเทศในโลกรวมกัน ณ สิ้นปี 2558 ที่กองทุนการเงินระหว่างประเทศ (IMF) แสดงให้เห็นว่า สินทรัพย์เงินสำรองในโลกในสกุลเงินดอลลาร์ ยูโร ปอนด์สเตอร์ลิง เยน ดอลลาร์ออสเตรเลีย ดอลลาร์แคนาดา และสกุลอื่นๆ มีสัดส่วนร้อยละ 64 20 5 4 2 2 และ 3 ตามลำดับ

ประเภทสินทรัพย์ จากข้อมูลที่ธนาคารกลางของประเทศต่างๆ เปิดเผย ส่วนใหญ่เป็นการลงทุนในหลักทรัพย์รัฐบาลกลุ่มประเทศ G4 (สหรัฐ ยุโรป ญี่ปุ่น และสหราชอาณาจักร) ซึ่งมีขนาดตลาดที่ใหญ่ มีสภาพคล่องสูง และได้รับการยอมรับว่าเป็นหลักทรัพย์ปลอดภัย จึงเหมาะต่อการเป็นสินทรัพย์เงินสำรอง ถึงแม้ว่าเป็นหลักทรัพย์ปลอดภัย แต่เนื่องจากเป็นการลงทุนในตลาดต่างประเทศ ธนาคารกลางจึงประสบกับความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยนเมื่อเปรียบเทียบกับสกุลเงินท้องถิ่น ซึ่งการบริหารเงินสำรองจำเป็นต้องหาแนวทางรองรับความเสี่ยง

นอกจากนี้ ธนาคารกลางของบางประเทศได้กระจายการลงทุนในสัดส่วนที่ไม่มากนักในสินทรัพย์อื่นๆ เช่น ตราสารหนี้เอกชน หุ้น และสินทรัพย์ในตลาดเกิดใหม่ (Emerging Market: EM) เนื่องจากเป็นสินทรัพย์ที่ถือว่าให้ผลตอบแทนที่สูงกว่าแต่ก็มาพร้อมกับความเสี่ยงที่สูงกว่า ก็อาจจะถูกมองว่าเป็นกลยุทธ์การลงทุนเพื่อมุ่งหวังผลตอบแทน แต่ในความเป็นจริง ด้วยความที่เป็นการลงทุนในสัดส่วนน้อย ขณะที่เงินสำรองยังประกอบด้วยหลักทรัพย์ปลอดภัยในสัดส่วนที่สูงกว่า ผลตอบแทนที่เพิ่มขึ้นก็อาจจะไม่ใช่เป้าหมายที่สำคัญ บ่อยครั้งที่การขยายขอบเขตการลงทุนมุ่งหวังประโยชน์ในการกระจายความเสี่ยง ซึ่งสามารถทำให้พอร์ตเงินสำรองโดยรวมมีความเสี่ยงลดลงได้

กรณีตัวอย่างที่มีการเปิดเผยข้อมูล ธนาคารกลางเกาหลีใต้ มีการถือสินทรัพย์เงินสำรองในสกุลเงินดอลลาร์สูงถึงร้อยละ 62.5 ของสินทรัพย์ทั้งหมด สำหรับการถือสินทรัพย์ต่างๆ คือ พันธบัตรรัฐบาล ตราสารหนี้เอกชน หุ้น และสินทรัพย์อื่นๆ มีสัดส่วนร้อยละ 37.1 17.5 6.2 และ 39.2 ตามลำดับ ทั้งนี้ ธนาคารกลางเกาหลีใต้มีการถือตั๋วเงินคลังรัฐบาลสหรัฐ เพื่อรักษาสภาพคล่องของเงินสำรอง สำหรับการดูแลเสถียรภาพของค่าเงิน และการเพิ่มการลงทุนในสินทรัพย์สกุลเงินหยวนเพื่อมุ่งหวัง Diversification (จากรายงานปี 2557)

ธนาคารกลางอิสราเอลจัดสรรการลงทุนสินทรัพย์เงินสำรอง เป็นสกุลเงินดอลลาร์ ยูโร ปอนด์สเตอร์ลิง เกาหลีวอน หยวน และสกุลเงินอื่นๆ ในสัดส่วนร้อยละ 65.7 29.0 3.0 0.7 0.6 และ 1.0 ตามลำดับ สำหรับการลงทุนตามประเภทสินทรัพย์ระหว่างตราสารหนี้ และหุ้น มีสัดส่วนร้อยละ 91.8 และ 8.2 ตามลำดับ (จากรายงานการบริหารเงินสำรองปี 2557)

ตัวอย่างสุดท้าย ธนาคารกลางเดนมาร์กมีการลงทุนในสินทรัพย์ประเภทต่างๆ คือ พันธบัตรรัฐบาล (ที่มีการจัดอันดับความน่าเชื่อถือเทียบเท่าหรือเกิน AA-) ตราสารในตลาดเงินที่ออกโดยธนาคารพาณิชย์ ตราสารหนี้เอกชน หุ้น และสินทรัพย์อื่นๆ ในสัดส่วนร้อยละ 36 28 1 3 และ 32 ตามลำดับ (ข้อมูลจากบัญชีของธนาคารกลางปี 2557)

สถานการณ์ตลาดการเงินโลกมีความเปลี่ยนแปลงอย่างต่อเนื่อง ภายหลังวิกฤติการเงินโลกปี 2551 การปฏิรูปภาคการธนาคารในกลุ่มประเทศตะวันตกเป็นเหตุให้ธนาคารพาณิชย์ลดการทำธุรกรรมในตลาดการเงินส่งผลให้สภาพคล่องของตลาดลดลง ตลาดของหลักทรัพย์ปลอดภัยได้รับผลกระทบดังกล่าว ซึ่งเป็นปัจจัยหนึ่งที่ก่อให้เกิดความผันผวนมากขึ้นในตลาดในช่วงเวลาที่ผ่านมา อาทิ Flash Crash ในตลาดพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ เมื่อเดือน ต.ค. 2557 และความผันผวนในตลาดพันธบัตรรัฐบาลเยอรมันช่วงเดือน เม.ย. ถึง พ.ค. 2558

นอกจากนี้ การดำเนินนโยบายการเงินผ่อนคลายโดยธนาคารกลางกลุ่มประเทศ G4 เป็นผลให้ปัจจุบันผลตอบแทนหลักทรัพย์รัฐบาลอยู่ในระดับต่ำสุดเป็นประวัติการณ์ และที่มีนัยสำคัญที่สุดคือ การดำเนินนโยบายดอกเบี้ยติดลบโดยธนาคารกลางยุโรป และธนาคารกลางญี่ปุ่น ได้ทำให้หลักทรัพย์รัฐบาลบางอายุมีผลตอบแทนติดลบ ซึ่งหมายความว่าเงินต้นที่ได้คืนจากการลงทุนจะด้อยค่าลง โดยหลายฝ่ายอาจตีความว่าขัดกับเป้าหมายการลงทุนเพื่อความมั่นคง

เพื่อรองรับสถานการณ์ตลาดการเงินโลกที่เปลี่ยนแปลง ธนาคารกลางต้องพิจารณาภาวะแวดล้อมการลงทุนและพัฒนากลยุทธ์การลงทุน เพื่อรักษาประสิทธิภาพของการบริหารเงินสำรองไม่ว่าจะเป็นการขยายขอบเขตเข้าลงทุนสินทรัพย์ประเภทใหม่ หรือการใช้อนุพันธ์การเงินเพื่อบริหารจัดการความเสี่ยง

ทั้งหมดนี้ การบริหารเงินสำรองฯ มีเป้าหมายการลงทุนที่คำนึงถึงวัตถุประสงค์ของเงินสำรองเป็นหลัก และในภาวะที่ตลาดการเงินโลกมีการเปลี่ยนแปลง แนวทางบริหารเงินสำรองจึงไม่สามารถกำหนดเป็นสูตรสำเร็จตายตัว ธนาคารกลางจำเป็นต้องสอบทานพัฒนากลยุทธ์การลงทุนอย่างเหมาะสม โดยมุ่งหวังให้เงินสำรองบรรลุเป้าหมายเชิงนโยบาย เพื่อเป็นประโยชน์ต่อเศรษฐกิจของประเทศเป็นสำคัญ

-------------------

นุสิฐ ลี้อาธรรม