BEM - ซื้อ

Event

ประมาณการ 4Q63F, ปรับลดประมาณการกำไรปีนี้ และปรับลดราคาเป้าหมาย

Impact

กำไรจากธุรกิจหลักใน 4Q63 จะลดลง QoQ เพราะขาดรายได้จากเงินปันผล

เราคาดว่ากำไรจากธุรกิจหลักของ BEM ใน 4Q63 จะอยู่ที่ 577 ล้านบาท (+11.4% YoY, -29.8% QoQ) โดยกำไรที่เพิ่มขึ้น YoY จะมาจากค่าใช้จ่ายตัดจำหน่ายที่ลดลงของธุรกิจทางด่วน หลังจากที่มีการต่ออายุสัมปทานออกไปอีก 15 ปี 8 เดือน (ไม่มีค่าใช้จ่ายตัดจำหน่าย ในส่วน A,B และC มาตั้งแต่เดือน
กุมภาพันธ์ 2563) ในขณะที่กำไรที่ลดลง QoQ จะเป็นเพราะไม่มีเงินปันผลจาก Thai Tap Water (TTW.BK/TTW TB)* ทั้งนี้ ปริมาณรถใช้ทางด่วนเฉลี่ยรายวันใน 4Q63 อยู่ที่ 1.13 ล้านเที่ยว/วัน (-0.3%QoQ) และจำนวนผู้โดยสารรถไฟฟ้า MRT อยู่ที่ 0.294 ล้านเที่ยว/วัน (+3.4% QoQ) ซึ่งทั้งจำนวนรถใช้ทางด่วนและผู้โดยสารรถไฟฟ้าต่างก็ได้รับผลกระทบจากการที่ COVID-19 กลับมาระบาดในครึ่งหลักของเดือนธันวาคม 2563 เราคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นจะทรงตัว QoQ อยู่ที่ 43.1% ถ้าหากกำไรจากธุรกิจหลักใน 3Q63 เป็นไปตามที่เราคาดไว้ กำไรจากธุรกิจหลักในปี 2563F จะคิดเป็น 97.9% ของประมาณการกำไรทั้งปีของเรา

ปรับลดประมาณการกำไรจากธุรกิจหลักปี 2564 ลง 8.4%

เราปรับลดประมาณการกำไรจากธุรกิจหลักปี 2564 ลง 8.4% โดยปรับลดสมมติฐานปริมาณรถใช้ทางด่วนลง 1.4% และปริมาณผู้โดยสารรถไฟฟ้า MRT ลง 27.6% เพื่อสะท้อนถึงผลกระทบจากการที่ COVID-19 กลับมาระบาดในประเทศไทยตั้งแต่กลางเดือนธันวาคม 2563 ซึ่งทำให้ i) มีการทำงานจากที่
บ้านเพิ่มขึ้น ii) มีการปิดโรงเรียน และ iii) จำนวนนักท่องเที่ยวต่างชาติต่ำกว่าที่คาดไว้ (Figure 3,4)

คาดว่าศาลจะมีคำตัดสินกรณีการเปิดประมูลรถไฟฟ้าสายสีส้ม ภายใน 1Q64

เราคาดว่าศาลปกครองสูงสุดจะมีคำตัดสินออกมาภายใน 1Q64 โดยเราเชื่อว่า รฟม. จะปฏิบัติตามคำตัดสินของศาล และเดินหน้าพิจารณาซองประมูลเนื่องจากกรอบเวลาที่จะต้องเปิดบริการรถไฟฟ้าสายสีส้มตะวันออกกระชั้นเข้ามาแล้ว (คาดว่าจะเปิดในปี 2567) ทั้งนี้ โครงการรถไฟฟ้าสายสีส้มตะวันตกไม่จำเป็นต้องเพิ่มทุน เพราะสัดส่วนหนี้ที่มีดอกเบี้ยต่อทุนต่ำเพียงแค่ 1.4x (ต่ำกว่า Debt covenant ที่ 2.5x) ซึ่งทำให้ยังสามารถกู้เพิ่มได้อีกประมาณ 4.34 หมื่นล้านบาท ซึ่งเกินพอสำหรับงาน O&M (~3 หมื่นล้านบาท) นอกจากนี้ รฟม. ก็จะเริ่มจ่ายเงินอุดหนุนงานโยธา (~9 หมื่นล้านบาท) ตั้งแต่ปี ที่สองของการก่อสร้าง (กำหนดจ่าย payback period 7 ปี ) ซึ่งจะช่วยเพิ่มระแสเงินสดของโครงการ

Valuation and action

เรายังคงคำแนะนำ ซื้อ และให้ราคาเป้าหมาย SOTP ปี 2564 ที่ 10.50 บาท เราคาดว่ากำไรจากธุรกิจ2021 จะโต 69.2% เนื่องจาก i) ต้นทุน amortization ของทางด่วนลดลง ii) ปริมาณรถใช้ทางด่วน และปริมาณผู้โดยสารรถไฟฟ้าฟื้นตัวขึ้น เราคิดว่าสถานการณ์ผู้ติดเชื้อ COVID-19 รายวันที่ดีขึ้น และ ความชัดเจนเรื่องการประมูลรถไฟฟ้าสายสีส้มตะวันตกจะเป็นปัจจัยกระตุ้นระยะสั้นที่สำคัญ

Risks

ปริมาณรถใช้ทางด่วน และผู้โดยสารรถไฟฟ้าต่ำกว่าที่คาดไว้, ประเด็นค้างคาเรื่องการประมูลรถไฟฟ้าสายสีส้มตะวันตก