บทเรียนจากยุค Stagflation ปี 1970-1983 | ศุภวุฒิ สายเชื้อ

“Practical men who believe themselves to be quite exempt from any intellectual influence, are usually the slaves of some defunct economist.” (John Maynard Keynes)
    ผมจะต้องขอเท้าความกลับไปอีก ประมาณ 20 ปีหลังสงครามโลกครั้งที่ 2 ซึ่งเป็นช่วงที่นโยบายเศรษฐกิจมหภาคสืบทอดแนวคิดของทฤษฎีของ John Maynard Keynes ว่านโยบายการเงินและการคลังมีภาระหน้าที่ในการบริหารจัดการควบคุมให้อุปสงค์โดยรวม (aggregate demand) ของเศรษฐกิจมีความสมดุล มีเสถียรภาพและทำให้มีการจ้างงานเต็มศักยภาพ 

นักเศรษฐศาสตร์สมัยนั้นเชื่อว่านโยบายเศรษฐกิจมหภาคจะต้องควบคุมให้เศรษฐกิจขับเคลื่อนที่ระดับใกล้เคียงกับศักยภาพ (full employment) รัฐสภาสหรัฐผ่านกฎหมาย Employment Act of 1946 ซึ่งระบุว่าภาครัฐต้องบริหารเศรษฐกิจให้มีคนตกงานน้อยที่สุด 
    ซึ่งต่อมาก็มีทฤษฎีที่ใช้เป็นแนวทางกำหนดนโยบายดังกล่าวที่เรียกว่า Phillips Curve ซึ่งเป็นการประเมินความสัมพันธ์ระหว่างอัตราการว่างงานกับระดับเงินเฟ้อโดยแบบจำลองทางเศรษฐศาสตร์พบว่า หากต้องการอัตราว่างงานที่ต่ำก็จำต้องยอมรับอัตราเงินเฟ้อที่สูงขึ้น และในทางกลับกันหากเงินเฟ้อต่ำก็จะต้องยอมรับอัตราการว่างงานที่สูงขึ้น 
เช่น หากเงินเฟ้อ 2% ก็ต้องยอมรับอัตราการว่างงานที่ 8% แต่หากผลักดันให้อัตราการว่างงานลดลงเป็น 5% ก็ต้องยอมรับเงินเฟ้อที่ 6% เป็นต้น
    แต่เมื่อเวลาผ่านไปอัตราเงินเฟ้อซึ่งอยู่ที่ระดับ 1-2% มานานนับสิบปีในช่วง 1950 ถึง 1964 ก็เริ่มขยับสูงขึ้นในช่วง 1965-1970 ด้วยปัจจัยต่างๆ และมีการนำเสนอทฤษฎีที่คัดค้านแนวคิด Phillips Curve โดยนักเศรษฐศาสตร์ 2 คนคือ Edmund Phelps และ Milton Friedman 
    โดยชี้ว่าความสัมพันธ์ระหว่างอัตราเงินเฟ้อกับอัตราการว่างงานไม่เสถียร กล่าวคืออัตราการว่างงานนั้นมีจุดต่ำสุดตามธรรมชาติ (natural rate of unemployment) ขึ้นอยู่กับปัจจัยรอบข้าง เช่น ประสิทธิภาพของตลาดแรงงานและระบบประกันสังคม ซึ่งที่สหรัฐอเมริกานั้นน่าจะอยู่ที่ระดับประมาณ 4-5% 
    ดังนั้น หากรัฐบาลจะพยายามลดระดับการว่างงานลงไปให้ต่ำกว่านั้น เช่น นโยบายลดอัตราการว่างงานเท่ากับ 3% โดยกระตุ้นเศรษฐกิจด้วยนโยบายการเงินหรือการคลัง ผลที่ตามมาก็คือการปรับเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องของเงินเฟ้อ เช่น หากพิมพ์เงินออกมามากเกินไปก็จะทำให้เงินเฟ้อปรับเพิ่มขึ้นไปเรื่อยๆ โดยที่อัตราการว่างงานก็จะไม่ลดลงจาก5% ได้อย่างถาวร 

กล่าวคือในระยะยาวอัตราการว่างงานก็จะต้องอยู่ที่ 5% แต่เงินเฟ้อจะอยู่ที่ 1% หรือ 3% หรือ 10% จะขึ้นอยู่กับนโยบายการเงินและการคาดการณ์เงินเฟ้อ (inflationary expectations) ของประชาชน เพราะปัจจัยที่กำหนดเงินเฟ้อคือการเพิ่มขึ้นของปริมาณเงินเมื่อเปรียบเทียบกับการเพิ่มขึ้นของผลผลิต (inflation is everywhere a monetary phenomenon) ในขณะที่การมีงานทำหรือไม่นั้นต้องขึ้นกับทักษะของแรงงานที่ตรงกับความต้องการของระบบเศรษฐกิจในระยะยาว
    การหลงประเด็นทำให้นโยบายการเงินของสหรัฐสับสนอย่างมากในช่วงปี 1970-1980 ส่งผลให้เกิดความผันผวนอย่างรุนแรงในช่วงเวลาดังกล่าวซึ่งผมขอสรุปเหตุการณ์ดังนี้
    •1960-1971 เงินเฟ้อที่สหรัฐในช่วง 1960-1965 นั้นต่ำมาก (ประมาณ 1.0-1.5% ต่อปี) แต่ในช่วง 1966-1970 นั้น เงินเฟ้อเริ่มปรับตัวสูงขึ้นอย่างต่อเนื่องเท่ากับ 4% ในปี 1968 และ 6% ในปี 1970 (ช่วงนั้น Phelps กับ Friedman ออกมาเตือนแล้วดังกล่าวข้างต้น) เป็นช่วงที่ธนาคารกลางสหรัฐจำต้องปรับดอกเบี้ยนโยบายขึ้นจาก 5% เป็น 9% เพื่อสกัดเงินเฟ้อทำให้เกิดภาวะเศรษฐกิจถดถอยในปี 1970 ธนาคารกลางสหรัฐจึงรีบลดดอกเบี้ยลงเหลือ 4% ในต้นปี 1971

สังเกตว่าดอกเบี้ยจริง (ดอกเบี้ยนโยบายลบเงินเฟ้อ) ยังเป็นบวกคือดอกเบี้ยสูงกว่าเงินเฟ้อ นอกจากนั้นสหรัฐยังออกกฎหมายให้อำนาจประธานาธิบดีปราบเงินเฟ้อในปี 1971
    •1972-1975 เงินเฟ้อปรับลดลงมาเหลือ 3% ในปี 1972 แต่ขยับขึ้นอย่างรวดเร็วไปถึง 11% ในปี 1974 ส่วนหนึ่งเพราะการรวมตัวของกลุ่มโอเปกที่ปรับราคาน้ำมันขึ้น 4 เท่าตัว ธนาคารกลางสหรัฐปรับดอกเบี้ยนโยบายขึ้นจาก 3% ในปี 1972 มาเป็น 12% ในเดือน กรกฎาคม 1974 ผลที่ตามมาคือเศรษฐกิจถดถอยในเดือนมกราคม 1974 ถึงมีนาคม 1975 ทำให้ธนาคารกลางสหรัฐรีบปรับดอกเบี้ยลงจาก 12% มาเป็น 5% ในเดือนมีนาคม 1975 ในตอนนั้นเงินเฟ้อลดลงเหลือ 6% 

    •1975-1977 เป็นช่วงที่ธนาคารกลางสหรัฐพยายามกดดอกเบี้ยนโยบายลงให้ต่ำเพื่อช่วย “อุ้ม” เศรษฐกิจ โดยดอกเบี้ยนโยบายอยู่ที่ 5.5% ในปี 1975 และลดลงไปอยู่ที่ 4.5% ในต้นปี 1977 ซึ่งเป็นช่วงที่เงินเฟ้ออยู่ที่ระดับสูงคือประมาณ 9.0-6.5% กล่าวคือปล่อยให้เงินเฟ้อหลุดเป้าและเป็นช่วงที่ดอกเบี้ยนโยบายต่ำกว่าเงินเฟ้ออย่างมากเป็นจุดเริ่มต้นของ Stagflation
    •1977-1980 คือช่วงที่เงินเฟ้อเร่งตัวเพราะดอกเบี้ยนโยบายติดลบ ทำให้ประชาชนคาดการณ์ว่าธนาคารกลางสหรัฐจะควบคุมเงินเฟ้อไม่อยู่ เงินเฟ้อที่ 6% ในปี 1977 จึงปรับตัวขึ้นไปสูงถึง 13.5% ในปี 1980 ซึ่งเป็นช่วงที่สหรัฐมีผู้ว่าการธนาคารกลางสหรัฐถึง 3 คนคือนาย Arthur Miller (1968-1978) นาย William Miller (1978-1979) และนาย Paul Volker (1979-1987) 
    โดยนาย Volker เข้ามาต่อยอดการปรับดอกเบี้ยนโยบายขึ้นจาก 5% ในปี 1977 มาเป็น 10% ในปี 1978 และถึงจุดสูงสุดเกือบ 18% ในเดือนเมษายน 1980 ซึ่งดอกเบี้ยที่สูงมากดังกล่าวถูกปรับลดเพราะเศรษฐกิจถดถอยลงในกลางปี 1980 แต่ความกลัวเงินเฟ้อทำให้ปรับดอกเบี้นกลับขึ้นไปอีกเป็น 19% ในต้นปี 1981 และอยู่ที่ระดับสูงไปอีกนานถึงกลางปี 1981 ทำให้เกิดภาวะเศรษฐกิจถดถอยอย่างรุนแรงในช่วงครึ่งหลังของปี 1981 ยาวนานถึงปลายปี 1982 (ปกติเศรษฐกิจถดถอยประมาณ 6-9 เดือน ไม่ใช่ยาวนานถึง 16 เดือน) 
    แต่ในที่สุดก็สามารถปราบเงินเฟ้อได้อยู่หมัดคือเงินเฟ้อลดลงจาก 13.5% ในปี 1980 มาเหลือเพียง 3.2% ในปี 1983 แต่จะเห็นได้ว่าดอกเบี้ยจริงจะต้องสูงมากเป็นพิเศษในช่วงเวลาดังกล่าวที่ทำให้เศรษฐกิจเข้าสู่สภาวะตกต่ำ 2 ครั้งในช่วง 3 ปี (1980-1982)
    ช่วงเวลาดังกล่าวเป็นบทเรียนสำคัญที่ทำให้ธนาคารกลางสหรัฐให้ความสำคัญกับปัจจัยหลัก 3 ประการของการดำเนินนโยบายการเงินคือ
1.ความน่าเชื่อถือของธนาคารกลาง
2.การสื่อสารให้ชัดเจนและต่อเนื่องเกี่ยวกับนโยบายดอกเบี้ยและเงินเฟ้อเพื่อยึดโยงการคาดการณ์เงินเฟ้อของประชาชน (anchor inflationary expectations)
3.การดำเนินนโยบายการเงินแบบ “ตัดไฟแต่ต้นลม” (proactive monetary policy) กล่าวคืออย่าให้ธนาคารกลางตกอยู่ในสภาวะที่ต้องปรับดอกเบี้ยขึ้น “ไล่หลัง” เงินเฟ้อ (behind the curve) 
    แต่นโยบายที่นาย Jerome Powell ประกาศใช้ตั้งแต่เดือนสิงหาคม 2020 ภายใต้ชื่อ average inflation targeting นั้นคือนโยบายไล่ตามเงินเฟ้อ
    ดังนั้น จึงมีความเสี่ยงว่าเงินเฟ้อจะปรับตัวสูงเกินคาดและธนาคารกลางสหรัฐอาจต้องพลิกท่าทีจากหน้ามือเป็นหลังมือได้ในครึ่งหลังของปี 2022 หากเงินเฟ้อถีบตัวสูงขึ้นเกินความคาดหมายในกลางปี 2022 ครับ.