วิเคราะห์หุ้นรายตัว : บล.เคจีไอฯ DELTA - CAPEX ของ CSPs จะยังสูงต่อเนื่อง

แนวโน้มอุตสาหกรรม server โลกยังคงแข็งแกร่ง และ จะเป็นประเด็นเดน่ ในปี 2568 โดยทีมวิจัย KGI Taiwan คาดว่าอุปสงค์ server โลกจะเพิ่มขึ้น 5% YoY ในปี 2567F และ 10% YoY ในปี 2568F จากการฟื้นตัวของอุตสาหกรรม server โดยทั่วไป และ มีการใช้งาน AI server เพิ่มขึ้น เพราะ i) CSP ของสหรัฐตั้งงบลงทุน (CAPEX) ไว้สูงในอีกสามปี ข้างหน้า (คาดว่าจะเพิ่มขึ้นถึง 54% YoY ในปี 2567F, ~20% YoY ในปี 2568F และ 10% YoY ในปี 2569F) (Figure 4) และ ii) จะมีการเปลี่ยนผ่านจาก Hopper GPU เป็น Blackwell GPU ซึ่งคาดว่าจะเริ่มผลิตแบบ mass production ใน 1Q68F

ยอดขายมีโอกาสจะโตได้ถึงสองหลัก

เรายังคงมองบวกกับแนวโน้มของ DELTA โดยคาดว่าบริษัทจะได้อานิสงส์จากอุปสงค์ server ที่เพิ่มขึ้น
เพราะยอดขาย server คิดเป็น ~30% ของรายได้รวมของบริษัท ยอดขายยังมี upside อีกจาก Delta Taiwan
เพราะความเสี่ยงด้านภูมิรัฐศาสตร์ และ ผลิตภัณฑ์ที่เกี่ยวข้องกับ AI ซึ่งตามบทวิเคราะห์ของ KGI Taiwan
เรื่อง Delta Electronics: strong AI value proposition shoring up margin ที่เผยแพร่เมื่อวันที่ 30 ตุลาคม
2567 คาดว่ารายได้จาก AI server จะคิดเป็น 12-13% ของรายได้รวมในปี 2568F เพิ่มขึ้นจาก 6% ในปี
2567F เราคาดว่าคำสั่งซื้อที่เกี่ยวข้องกับ AI ที่เพิ่มขึ้นจาก Delta Taiwan จะส่งผลบวกต่อ Delta Thailand
ไปด้วย ทั้งนี้ คำสั่งซื้อที่เพิ่มขึ้นจาก Delta Taiwan จะทำให้ค่าธรรมเนียม royalty fee เพิ่มขึ้นด้วย เราปรับ
เพิ่มสมมติฐานยอดขาย 3-4%, อัตรากำไรขั้นต้นประมาณ 10-20bps และ สัดส่วน SG&A ต่อยอดขาย 10-
20bps เพื่อสะท้อนถึงยอดขายที่อาจจะได้เพิ่มจาก Delta Taiwan ดังนั้น เราจึงปรับเพิ่มประมาณการกำไร
สุทธิปี 2568F เล็กน้อย 3% และ ปี 2569F อีก 4% โดยคาดว่ากำไรจากธุรกิจหลักในปี 2568F จะเพิ่มขึ้น
12% YoY และ ปี 2569F จะเพิ่มขึ้น 14% YoY

 

มีความเสี่ยงบางประการที่ต้องจับตา

มีความเสี่ยงบางประการที่จ้องจับตา ได้แก่ i) ค่าใช้จ่ายที่เพิ่มขึ้นในส่วนที่เกี่ยวกับค่าธรรมเนียม royalty
fees และ ii) ความเสี่ยงจากการที่อัตราภาษีสูงขึ้นตาม global minimum tax rate scheme (อัตราภาษีของ
DELTA อยู่ที่ประมาณ 3-5% เพราะได้รับสิทธิประโยชน์ทางภาษีจาก BOI) ซึ่งหากนำ global minimum
corporate tax มาใช้ อัตราภาษีนิติบุคคลของ DELTA จะเพิ่มขึ้นเป็น 15% ซึ่งจะทำให้ประมาณการกำไรปี
2568F มี downside ~10%

Valuation & action

เราปรับเพิ่มราคาเป้าหมายปี 2568 เป็น 111.00 บาท จากเดิม 102.00 บาท อิงจาก PER ที่ 58.0x (ค่าเฉลี่ย
ในอดีต +0.5 S.D.) ถึงแม้เราจะให้ premium เพื่อสะท้อนสถานะที่ดีของบริษัทแล้ว แต่ราคาปิดล่าสุดยังคง
มี downside ถึงราคาเป้าหมายของเราอีก 26% ดังนั้น เราจึงยังคงคำแนะนำ “ขาย”

Risks

ภัยธรรมชาติ, มีการปิดโรงงานนอกแผน, ลูกค้าเปลี่ยนไปสั่งสินค้าจาก supplier รายอื่น, ขาดแคลนวัตถุดิบ, เงินบาทแข็งค่าขึ้น