อย่าเล่นกับไฟ อย่าไฟต์กับธนาคารกลาง | ปิยศักดิ์ มานะสันต์

เริ่่มที่ฝั่งของสหรัฐ แม้ธนาคารกลางสหรัฐ (Fed) จะคงดอกเบี้ยที่ 5-5.25% แต่ก็ส่งสัญญาณพร้อมขึ้นดอกเบี้ยอีก 2 ครั้ง ท่ามกลางเงินเฟ้อที่หลายฝ่ายมองว่าอยู่ในระดับสูง (ที่ประมาณ 4-5%)

ในฝั่งของธนาคารกลางยุโรป (ECB) ที่ขึ้นดอกเบี้ย 50 bps หรือ 0.5% ตามคาด แต่ประธาน ECB ก็ส่งสัญญาณว่าเงินเฟ้อยังคงเป็นความเสี่ยงและคงยังไม่หยุดขึ้นดอกเบี้ยในระยะสั้น

กล่าวโดยสรุป คือ ธนาคารกลางสำคัญ คือ สหรัฐและยุโรป ยังคงส่งสัญญาณ “สายเหยี่ยว” หรือ Hawkish คือพร้อมขึ้นดอกเบี้ยต่อ

สวนทางกับธนาคารกลางสำคัญ 2 แห่งคือ ธนาคารกลางจีน (PBOC) ที่เพิ่งลดดอกเบี้ยเงินฝาก 7 วัน และดอกเบี้ยเงินกู้ 1 ปี ไป 0.1% หลังจากที่ได้ขอความร่วมมือให้ธนาคารพาณิชย์ขนาดใหญ่ลดดอกเบี้ยเงินฝากไปก่อน 

 

ขณะที่ธนาคารกลางญี่ปุ่น (BOJ) ยังคงส่งสัญญาณนโยบายการเงินผ่อนคลาย โดยดอกเบี้ยอยู่ที่ -0.1% รวมถึงอัดฉีดสภาพคล่องผ่านมาตรการ QE และทำนโยบายคุมเส้นผลตอบแทนพันธบัตรให้อยู่ระดับต่ำต่อไป

ส่วนตัวผู้เขียนเองนั้น แม้เชื่อคำว่า Don't fight the Fed (รวมถึงธนาคารกลางอื่นๆ) หาก Fed ต้องการจะขึ้นดอกเบี้ยก็คงจะขึ้นได้ แต่ผู้เขียนเชื่อว่าหากธนาคารกลางต่างๆ โดยเฉพาะ Fed ยังคงยืนกรานขึ้นดอกเบี้ยในระยะถัดไป นโยบายการเงินที่ตึงตัวเช่นนี้จะทำให้เศรษฐกิจเข้าสู่ภาวะถดถอย จากเหตุผล 3 ประการ

1.ภาวะเศรษฐกิจโดยภาพรวมกำลังเริ่มชะลอลง ในภาพปัจจุบัน เราเริ่มเห็นสัญญาณเศรษฐกิจโลกที่ชะลอมากขึ้นโดยเฉพาะภาคการผลิต ขณะที่เงินเฟ้อก็ชะลอลง แต่อาจจะยังสูงถ้าเทียบกับมาตรฐานของธนาคารกลาง ทำให้ธนาคารกลางทั้งหลายยังคงผลักดันดอกเบี้ยให้อยู่ระดับสูง
 

2.สภาพคล่องกำลังจะตึงตัวมากขึ้น หากพิจารณาตั้งแต่เดือน พ.ค. เราจะเห็นว่าผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐปรับตัวสูงขึ้นกว่า 40-50 bps เมื่อเทียบกับช่วงต้นเดือน พ.ค. ตั้งแต่มีประเด็นการเพิ่มเพดานหนี้ และยังไม่ลดลง บ่งชี้สภาพคล่องที่ตึงตัวมากขึ้น

สอดคล้องกับนิตยสาร The Economist ที่ออกบทวิเคราะห์ระบุว่า Fed ควรเริ่มยุติมาตรการถอนสภาพคล่อง หรือ QT ได้แล้ว มิฉะนั้นจะเกิดภาวะสภาพคล่องตึงตัวรุนแรง 

ที่ผ่านมา นอกจาก Fed จะขึ้นดอกเบี้ยถึงกว่า 5% ยังถอนสภาพคล่องผ่านการลดงบดุลกว่าเดือนละ 9.5 หมื่นล้านดอลลาร์ ทำให้สภาพคล่องตึงตัวขึ้น ซึ่ง The Economist เรียกร้องให้หยุด เนื่องจาก

(1) การขึ้นดอกเบี้ยของ Fed กำลังใกล้จะสิ้นสุด และจะต้องมีการปรับลดอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นในไม่ช้า โดยเฉพาะอย่างยิ่งหากเกิดภาวะเศรษฐกิจถดถอย ดังนั้น หากทำการลดดอกเบี้ยแต่ยังทำ QT ก็เหมือนกับการกระตุ้นเศรษฐกิจและดูดสภาพคล่องไปพร้อมกัน

(2) ความเสี่ยงในด้านเสถียรภาพการเงินในปัจจุบันมีมากขึ้น โดยเฉพาะตลาดหุ้นที่อาจปรับตัวลดลงในอนาคต และหากเกิดการปรับฐานรุนแรงก็จะทำให้เสถียรภาพทางการเงินมีปัญหา ขณะที่ภาวะสภาพคล่องที่ตึงตัวอยู่แล้ว (จากสินเชื่อที่ชะลอลง) หลังจากความล้มเหลวของธนาคารหลายแห่งและการผิดนัดชำระหนี้ที่เพิ่มขึ้น มีแนวโน้มที่จะรุนแรงมากขึ้นในระยะต่อไป

(3) ขณะเดียวกันกระทรวงการคลังของสหรัฐก็พร้อมที่จะดูดซับสภาพคล่องที่มากขึ้น โดยต้องออกพันธบัตรมากกว่า 1 ล้านล้านดอลลาร์ในช่วง 3 เดือนข้างหน้าเพื่อเติมเงินคงคลัง มาตรการดังกล่าวจะทำให้ความเสี่ยงของตลาดมีมากขึ้น

ในส่วนผู้เขียนเองมองว่า แม้ความเสี่ยงการเงินตึงตัวจะมีมากขึ้น แต่เฟดคงยังไม่หยุดมาตรการ QT ในเร็วๆ นี้ เนื่องจากการยุติ QT อาจเป็นการส่งสัญญาณผิดให้กับนักลงทุนว่า เฟดเริ่มมีแนวคิดที่จะลดดอกเบี้ยลงอีกครั้ง ซึ่งจะกระตุ้นความคาดหวังเงินเฟ้อได้ 

แต่ด้วยการที่เฟดยังคงมาตรการ QT พร้อมด้วยการดูดสภาพคล่องผ่านออกพันธบัตร เพื่อเติมเงินคงคลังของกระทรวงการคลังสหรัฐ (ซึ่งรุนแรงกว่า QT มาก เพราะการดูดเงินกว่า 1 ล้านล้านดอลลาร์ใน 3 เดือน เท่ากับดูดเดือนละกว่า 3 แสนล้าน หรือกว่า 3 เท่าของปริมาณเงินของมาตรการ QT)

 จะทำให้สภาพคล่องที่ตึงตัวอยู่แล้วยิ่งตึงรวดเร็วมากขึ้น และนำไปสู่ความเสี่ยงสถาบันการเงิน และ/หรือภาคเอกชนที่มีหนี้สินเป็นดอกเบี้ยลอยตัวเป็นจำนวนมาก มีความเสี่ยงที่จะล้มละลายได้มากขึ้น และจะเป็นผลต่อเศรษฐกิจเป็นวงกว้างต่อไป

3.เศรษฐกิจจีนกำลังมีปัญหา ในปัจจุบัน เศรษฐกิจจีนขยายตัวต่ำกว่าคาดมาก จากความกังวลรายได้ เศรษฐกิจโลกอ่อนแอ และสินค้าคงคลังที่ล้นเกิน โดยหลายฝ่ายมองว่าจีนอาจเผชิญกับเศรษฐกิจตกต่ำซ้ำสอง (Double-dip recession)

หากติดตามตัวเลขเศรษฐกิจจีนเดือน พ.ค. พบว่าขยายตัวต่ำกว่าคาดทุกดัชนี ขณะที่การส่งออกจีนกลับมาหดตัวอีกครั้ง ขณะที่เงินเฟ้อผู้ผลิตก็ติดลบ 

บ่งชี้ความเสี่ยงเงินฝืด ทำให้ธนาคารกลางจีนต้องลดดอกเบี้ยนโยบายลง รวมถึงมีการส่งสัญญาณว่าจะมีมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจภาคการคลังขนานใหญ่ โดยหลายฝ่ายมองว่าเป็นไปได้ที่รัฐบาลกลางอาจออกพันธบัตรเพื่อวัตถุประสงค์พิเศษวงเงินกว่า 5 แสนล้าน-1 ล้านล้านหยวน เช่นเดียวกับในปี 2563 เพื่อใช้ในการกระตุ้นเศรษฐกิจ

อย่างไรก็ตาม ผู้เขียนวิเคราะห์ว่ามาตรการกระตุ้นภาคการคลังของจีนจะกระทำได้อย่างจำกัด จาก (1) หนี้ประชาชาติโดยรวมของจีนที่อยู่ในระดับสูง โดยล่าสุดอยู่ถึง 297.2% GDP ทำให้จีนไม่สามารถกระตุ้นเศรษฐกิจขนาดใหญ่ได้ 

(2) รัฐบาลท้องถิ่นต่างๆ ไม่กล้าที่จะเบิกจ่ายมาตรการกระตุ้นมาก เนื่องจากรัฐบาลกลางเข้มงวดเรื่องคอร์รัปชัน และ (3) รายได้จากการขายที่ดินของรัฐบาลท้องถิ่นลดลงเนื่องจากมาตรการคุมภาคอสังหาฯ ในช่วงที่ผ่านมาทำให้ผู้พัฒนาโครงการไม่กล้าลงทุนใหม่ ซึ่งเมื่อรายได้ลดลง ก็ทำให้รัฐบาลท้องถิ่นมีเงินไปจ่ายภาระดอกเบี้ยลดลง

ภาพเศรษฐกิจจีนที่ชะลอแรงขึ้น ผสมผสานกับสภาพคล่องโลกที่จะตึงตัวมากขึ้น จะทำให้เศรษฐกิจโลกมีความเสี่ยงมากขึ้นในระยะต่อไป

ภาพต่างๆ เหล่านี้จะทำให้เศรษฐกิจโลกและไทยในครึ่งปีหลังมีความเสี่ยงมากขึ้น ขณะที่ค่าเงินและกระแสเงินทุนเคลื่อนย้ายก็จะมีความผันผวนขึ้น ตามนโยบายการเงินที่แตกต่างกันระหว่างจีนและญี่ปุ่นกับชาติตะวันตก ทำให้ค่าเงินเอเชียรวมถึงไทยที่วิ่งไปกับค่าเงินหยวนและเยนอาจจะอ่อนค่ามากขึ้น

เมื่อธนาคารกลางจะเบรกเศรษฐกิจ นักธุรกิจและนักลงทุน ก็อย่าได้คิดเล่นกับไฟ

บทความนี้เป็นความเห็นส่วนตัวของผู้เขียน ไม่เกี่ยวข้องใดๆ กับหน่วยงานที่ผู้เขียนสังกัดอยู่