เบี้ยประกันเสี่ยง Junk Bond ชี้ชัด ‘วิกฤติแบงก์’ สหรัฐกระทบจิตวิทยาการลงทุน

Key Points

• สเปรดที่ให้ผลตอบแทนสูง (High-yield Spreads) ปรับตัวสูงขึ้น 0.85% มาอยู่ที่ 4.85% ตั้งแต่วันที่ 8 มี.ค. ซึ่งเป็นอัตราเดียวกันกับอัตราในช่วงก่อนการแพร่ระบาดของโควิด-19
• เบี้ยประกันภัยของผู้ถือหุ้น (Equity Premium) ปรับตัวสูงขึ้น 0.68% ไปอยู่ที่ 2.19% หลังจากสถานการณ์ของ SVB มีแนวโน้มดีขึ้น 
• กูรูประเมินภาพรวมเศรษฐกิจที่อ่อนแอช่วงนี้ส่งผลให้ผลประกอบการบริษัทต่างๆ แย่ลงจนทำให้การผิดนัดชําระหนี้พุ่ง
• นักวิเคราะห์มองว่าเลเวอเรจ, มาร์จิ้น และความสามารถในการจ่ายดอกเบี้ยอยู่ในระดับต่ำ ท่ามกลางอัตราส่วนเงินสดอิสระต่อหนี้ที่สูงขึ้น ชี้ชัดว่าเศรษฐกิจสหรัฐจะอยู่ในช่วงยากลำบากตลอดปี 2023
• ผู้เขียนสรุปว่าจากสถานการณ์ความปั่นป่วนของแบงก์สหรัฐที่ผ่านมา ทำให้ภาพรวมการลงทุนเปลี่ยนไป และในอนาคตนักลงทุนอาจต้องรับมือกับทั้งเพอร์ฟอร์มแมนซ์ของเศรษฐกิจในภาพจริง และรับมือกับจิตวิทยาของนักลงทุนท่านอื่น

โจนาธาน เลวิน แสดงความคิดเห็นผ่านบทความ ‘Credit Spreads Return From a Trip to Fantasyland’ กับสำนักข่าวบลูมเบิร์กไว้ว่า ปัจจุบันนักลงทุนทราบดีว่า ‘อัตราดอกเบี้ย’ ไม่ใช่ความเสี่ยงหนึ่งเดียวในตลาดการลงทุน เพราะขณะนี้สถานการณ์ด้านการลงทุนในสินทรัพย์ต่างๆ เปลี่ยนไปอย่างสิ้นเชิง และอนาคตต่อจากนี้ไปจะเป็นช่วงเวลาที่เต็มไปด้วย ‘อันตราย’ สำหรับสินทรัพย์เสี่ยง โดยเฉพาะอย่างยิ่ง ‘หุ้น’ และ ‘บริษัทที่ความน่าเชื่อถืออยู่ในระดับต่ำสุด’ 

โดยสิ่งที่น่าตกใจคือ  ช่วงเวลากว่าที่ตลาดสินทรัพย์เสี่ยงสหรัฐจะมาถึงจุดนี้ ก่อนหน้าจะเกิดวิกฤติราวสัปดาห์ที่แล้ว Option-adjusted Spreads (OAS) ของพันธบัตรรัฐบาลชนิดผลตอบแทนสูงเพอร์ฟอร์มเหนือตั๋วเงินคลังเพียงอยู่ที่ 3.89% 

อนึ่ง อัตราดังกล่าวเป็นตัวบ่งชี้ว่าเศรษฐกิจสหรัฐยังไม่เข้าสู่สภาวะเศรษฐกิจถดถอย และยังอยู่ต่ำกว่าเส้นค่าเฉลี่ยใน 10 ปีก่อนการระบาดของโควิด-19 ด้วย ประกอบกับ ‘ส่วนชดเชยความเสี่ยงจากการลงทุนในหุ้นสามัญ’ หรือ Equity Risk Premiums (ERP) ย่อตัวลงไปในจุดที่นักวิเคราะห์จาก Morgan Stanley นิยามว่าเป็น ‘เขตมรณะ’ ซึ่งหากนำทุกปัจจัยมาพิจารณาร่วมกันแล้ว ตลาดสินทรัพย์เสี่ยงดูเหมือนจะไม่ปรับตัวสอดคล้องกับความเสี่ยงด้านกระแสเงินสด (Earnings Risk) ที่เพิ่มมากขึ้นท่ามกลางอัตราต่อรองที่ลดลง (Downturn Odds)

ทั้งหมดเปลี่ยนไปเหมือนหน้ามือเป็นหลังมือตั้งแต่ช่วงปิดการซื้อขายของวันที่ 8 มี.ค. ที่ผ่านมา ซึ่งตรงกับวันที่นักลงทุนจำนวนมากเริ่มกังวลเกี่ยวกับการล่มสลายของธนาคาร Silicon Valley Bank (SVB) ตลาดเริ่มตระหนักว่านโยบายคุมเข้มทางเศรษฐกิจของธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) ไม่น่าจะผ่านไปโดยปราศจากผลกระทบต่อเสถียรภาพของภาคส่วนต่างๆ ของประเทศ และแม้ว่าในช่วงนั้น ภาพรวมตลาดหุ้นจะปรับตัวสูงขึ้นจากช่วงโลว์ก่อนหน้าก็ตาม ทว่า ‘ความกลัวและความกังวล’ กลับไปแสดงอย่างชัดเจนที่ ‘ความแตกต่างระหว่างราคาขายและราคาซื้อสินทรัพย์’ (Spreads) และ ‘เบี้ยประกันภัยของผู้ถือหุ้น’ (equity premiums) แทน

ที่กล่าวมาข้างต้นหมายความว่าตัวเลขของสเปรดที่ให้ผลตอบแทนสูง (High-yield Spreads) และเบี้ยประกันความเสี่ยงตราสารทุนกำลังอยู่ในช่วงถดถอย แต่ก็ต้องยอมรับความจริงที่ว่า 

“เราไม่ได้อยู่ในโลกแห่งจินตนาการอีกต่อไปแล้ว” โดยสเปรดที่ให้ผลตอบแทนสูงปรับตัวสูงขึ้น 0.85% ตั้งแต่วันที่ 8 มี.ค. มาอยู่ที่ 4.85% ซึ่งเป็นอัตราเดียวกันกับอัตราในช่วงก่อนการแพร่ระบาดของโควิด-19 

 ขณะเดียวกัน เบี้ยประกันภัยของผู้ถือหุ้นปรับตัวสูงขึ้น 0.68% ไปอยู่ที่ 2.19% หลังจากสถานการณ์ของ SVB มีแนวโน้มดีขึ้น โดยอัตราดังกล่าววัดจากความแตกต่างระหว่างอัตราผลตอบแทนจากกําไรของดัชนี S&P 500 ล่วงหน้า (Forward S&P 500 Index Earnings Yields) กับอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลชนิด 10 ปี

 คำถามต่อไปคือ สัญญาณทั้งหมดเป็นเพียง ‘ปฏิกิริยาอัตโนมัติ’ จากวิกฤติธนาคารพาณิชย์ที่ผ่านมา (ซึ่งในที่สุดอาจกลับไปอยู่จุดเดิมหากวิกฤติธนาคารคลี่คลาย) หรือไม่ หรือจริงๆ แล้วเหตุการณ์ครั้งนี้จะทำให้จิตวิทยาของนักลงทุนเปลี่ยนไปอย่างถาวร ซึ่งสำหรับผู้เขียนแล้ว สถานการณ์ในอนาคตอาจเป็นแบบที่ 2 

โจนาธาน เลวินย้ำว่า ไม่น่าแปลกใจเลยที่นักลงทุนบางรายยังคงลงทุนในพันธบัตรที่ให้ผลตอบแทนสูงตราบเท่าที่ยังมีพันธบัตรในลักษณะนั้นอยู่

อเลสซานโดร เธียสส์ รองผู้อำนวยการสถาบัน Oxford Economics  ระบุผ่านถ้อยแถลงในสัปดาห์นี้ว่า “จากปัจจัยเรื่องสเปรดอยู่ในระดับต่ำ ไปจนถึงงบดุลขององค์กรที่ค่อนข้างแข็งแรง รวมทั้งการที่นักลงทุนพยายามหาผลตอบแทนในสินทรัพย์ต่างๆ เพื่อชดเชยกับเงินเฟ้อที่ยังอยู่ในระดับสูง ทั้งหมดเป็นเรื่องที่น่าดึงดูดใจสำหรับพวกเขาที่จะค่อยๆ สร้างกระแสเงินสดต่อเนื่องจากการบริหารความเสี่ยงด้านเครดิต หรือ Credit-Risk Ladder” 

นอกจากนี้สถาบัน Bloomberg Intelligence เก็บรวบรวมข้อมูลเกี่ยวกับผู้ค้าหุ้นกู้ที่ให้ผลตอบแทนสูง พบว่า อัตราส่วนความสามารถในการจ่ายดอกเบี้ย (Interest Coverage Ratios) ของหลายภาคส่วนยังคงอยู่ในระดับสูงกว่าเส้นค่าเฉลี่ย 10 ปี

อย่างไรก็ดี ตัวเลขทั้งหมดสามารถเปลี่ยนแปลงได้ หากเกิดภาวะเศรษฐกิจถดถอยขึ้นจริงตามที่ หน่วยงาน Bloomberg Economics คาดการณ์ว่าอาจเกิดสภาวะดังกล่าวขึ้นแน่นอนในอีก 12 เดือนข้างหน้า ด้วยอัตราความน่าจะเป็นที่ 60% ประกอบกับนักวิเคราะห์จากสถาบัน Oxford Economics ก็ประเมินในทิศทางเดียวกันด้วยใจความส่วนหนึ่งว่า 

“ภาพรวมเศรษฐกิจที่อ่อนแอลงจะส่งผลให้ผลประกอบการของบริษัทต่างๆ (Corporate Earnings) แย่ลงจนทำให้การผิดนัดชําระหนี้ (Defaults) เพิ่มขึ้นในที่สุด นอกจากนั้น เมื่อไม่นานมานี้มาตรฐานเครดิตทั่วโลกอยู่ปรับตัวลงไปในระดับตรึงตัวแบบกะทันหัน ซึ่งเป็นสัญญาณเตือนถึงมุมมองธุรกิจต่างๆ ในอนาคตที่อาจตรึงตัวตามไป และมาตรฐานการปล่อยสินเชื่อที่เข้มงวดขึ้นครั้งนี้ก็จะกระทบความสามารถในการทํากําไรของผู้ออกตราสารที่มีระดับความน่าเชื่อถือต่ำ จนทำให้มีแนวโน้มที่จะล้มละลายสูงขึ้นตามไป”

 ด้าน โนเอล เฮเบิร์ต หัวหน้านักยุทธศาสตร์ด้านเครดิตสหรัฐ ของสถาบัน Bloomberg Intelligence กล่าวเมื่อวันพฤหัสบดีที่ผ่านมาว่า “มาตรวัดทางเครดิตชี้ชัดถึงสัญญาณการเปลี่ยนเว้า (Inflection) เรียบร้อยแล้ว”

“เลเวอเรจ, มาร์จิ้น และความสามารถในการจ่ายดอกเบี้ยต่างอยู่ในระดับที่อ่อนแอลงกว่าช่วงก่อนหน้าอย่างมีนัยสำคัญ ท่ามกลางอัตราส่วนเงินสดอิสระต่อหนี้ (Free Cash-to-debt) สูงขึ้น ปัจจัยทั้งหมดยืนยันชัดเจนว่าเศรษฐกิจจะยังถดถอยและอ่อนแอต่อไปตลอดปี 2023”

ทั้งนี้ นักวิเคราะห์ส่วนหนึ่งประเมินว่า เบี้ยประกันซึ่งอยู่ในระดับ 3.5% จะทําให้อัตราส่วนราคาต่อกําไรล่วงหน้า (The Forward Price-earnings Ratio) ของดัชนี S&P 500 อยู่ที่ประมาณ 13 หน่วยถึง 15 หน่วย ในขณะที่ปัจจุบันอยู่ที่ 18 หน่วย ทั้งนี้ตัวเลขดังกล่าวขึ้นอยู่กับอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาล 

อย่างไรก็ดี ท้ายที่สุดผู้เขียนก็คงต้องสรุปบทความด้วยมุมมองแบบหลวมๆ ที่ว่า เศรษฐกิจสหรัฐเริ่มต้นมาอย่างแข็งแกร่ง และโดดเด่น และความผันผวนของภาคการเงิน และตลาดสินทรัพย์ช่วงเดือนที่ผ่านมา ก็อาจไม่ใช่มาตรวัดวา “สหรัฐกำลังอยู่ใน Reccession เสมอไป”

โดยไม่ว่าท้ายที่สุดไพ่จะหงายออกมาแบบใดก็ตาม ปัจจุบันก็ยังเป็นเรื่องยากอยู่ดีที่จะมองตราสารหนี้ที่ให้ผลตอบแทนสูง (Junk Bonds) และหุ้นในมุมบวก ซึ่งหากเศรษฐกิจยังอยู่ในสภาวะ ‘ยุ่งเหยิง’ ต่อไปอีก 6 เดือนนั่นอาจหมายความว่าอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลจะปรับตัวเพิ่มขึ้นอีกครั้ง จนเข้าไปกดดันราคาสินทรัพย์มากขึ้น แต่หากเศรษฐกิจล่มสลายลง สเปรดจะพุ่งสูงขึ้นทันที และจากข้อเท็จจริงที่กล่าวไปทั้งหมด เห็นชัดเจนว่าวิกฤติธนาคารในสหรัฐที่ผ่านมา สร้างความเปลี่ยนแปลงให้ภาคการลงทุนอย่างสิ้นเชิง ดังนั้นในอนาคตนักลงทุนอาจต้องรับมือกับทั้งเพอร์ฟอร์มแมนซ์ของเศรษฐกิจในภาพจริง และรับมือกับจิตวิทยาของนักลงทุนท่านอื่น

พิสูจน์อักษร....สุรีย์  ศิลาวงษ์