คิวอีของสหรัฐเมื่อเปรียบเทียบกับคิวอีของอีซีบีและญี่ปุ่น

มักจะมีการเปรียบเทียบว่าคิวอีของอีซีบีบวกกับคิวอีของญี่ปุ่นนั้นคิดเป็นมูลค่ารวมกันกว่า 2 ล้านล้านดอลลาร์ ดังนั้น จึงทดแทนคิวอีของธนาคารกลางสหรัฐที่ได้หยุดไปแล้วได้ ดังนั้น จึงมีการคาดหวังกันอย่างกว้างขวางว่าราคาหุ้นและราคาสินทรัพย์จะปรับขึ้นต่อไปอย่างต่อเนื่อง แม้ว่าจะค่อนข้างมีความเป็นไปได้สูงว่าธนาคารกลางสหรัฐจะเริ่มปรับขึ้นดอกเบี้ยตั้งแต่เดือนกันยายน (หรือเร็วกว่านั้น)


แต่ในช่วง 2-3 เดือนที่ผ่านมาตลาดหุ้นมิได้ปรับตัวขึ้น แต่ความผันผวนเพิ่มขึ้นอย่างมาก นอกจากนั้นอัตราแลกเปลี่ยนก็ปรับตัวอย่างรุนแรงอย่างไม่คาดการณ์มาก่อนและเป็นไปได้ว่าความผันผวนดังกล่าวจะดำเนินต่อไปตลอดปีนี้และปีหน้า (ซึ่งอีซีบีให้คำมั่นสัญญาว่าจะดำเนินคิวอีไปจนถึงเดือนกันยายนปีหน้า โดยอาจขยายเวลาออกไปอีกหากเงินเฟ้อยังต่ำกว่าเป้าหมาย)


ประเด็นที่น่าสนใจคือคิวอีของสหรัฐมีความเหมือนและแตกต่างอย่างไรกับคิวอีของอีซีบีและญี่ปุ่นทั้งในเชิงของสาระและหลักการ ตลอดจนผลกระทบต่อเศรษฐกิจโลก หากจะเริ่มต้นจากคิวอีของสหรัฐก็จะเห็นว่าคิวอีรอบแรกนั้นเกิดขึ้นหลังวิกฤติซับไพร์มซึ่งเศรษฐกิจสหรัฐขาดสภาพคล่องอย่างรุนแรงและฉับพลัน แม้ธนาคารกลางจะลดดอกเบี้ยลงเหลือใกล้ศูนย์แล้ว บริษัทต่างๆ ก็ยังไม่สามารถออกพันธบัตรเพื่อกู้เงินมาใช้ในการทำธุรกิจได้ตามปกติ ธนาคารกลางสหรัฐจึงต้องพิมพ์เงินใหม่ออกมาซื้อพันธบัตรในตลาด กล่าวคือทำหน้าที่พยุงระบบการเงินเอาไว้ไม่ให้ล่มสลาย


แต่การทำคิวอีรอบต่อมานั้นผมมองว่าเป็นความต้องการที่จะหลีกเลี่ยงการปรับลงของราคาสินทรัพย์ทั้งระบบ ซึ่งปกติแล้วจะต้องเกิดขึ้นหลังฟองสบู่แตก กล่าวคือธนาคารพาณิชย์สหรัฐปล่อยกู้ให้กับภาคอสังหาริมทรัพย์อย่างไม่ยั้งคิด เพราะมีกลไกทางการเงินที่สามารถแปลงสินเชื่อที่ปล่อยออกไปให้เป็นพันธบัตรที่ธนาคารสามารถขายออกจากงบดุลของตัวเองได้หรือที่เรียกกันว่าซีดีโอ (collateralized debt obligation) เมื่อราคาอสังหาริมทรัพย์ปรับตัวลงแรงหลังฟองสบู่แตก ราคาสินทรัพย์อื่นรวมทั้งสินทรัพย์ของสถาบันการเงินของสหรัฐก็ย่อมจะต้องปรับลดลงเช่นเดียวกัน


หากปล่อยให้เหตุการณ์ดังกล่าวเกิดขึ้น ผู้ถือหุ้นของสถาบันการเงินของสหรัฐ (ซึ่งส่วนใหญ่เป็นคนอเมริกัน) ก็จะต้องสูญเสียความเป็นเจ้าของและต้องมีการเพิ่มทุนจากต่างประเทศ กล่าวคือหากไม่มีคิวอีเพื่ออุ้มราคาสินทรัพย์เพื่ออุ้มราคาหุ้น ธนาคารซิตี้แบงก์ก็คงจะกลายเป็นธนาคารซิตี้แบงก์ออฟสิงคโปร์และแบงก์ออฟอเมริกาก็คงจะกลายเป็นแบงก์ออฟซาอุดีอาระเบีย แอนด์อเมริกา เป็นต้น


แต่การอุ้มราคาสินทรัพย์ (ซึ่งช่วยให้คนรวยฟื้นตัวได้อย่างรวดเร็วกว่าคนจนในสหรัฐ) นั้น แปลว่าหนี้สินในระบบมิได้ลดลงมากนัก อันที่จริงแล้วเพิ่มขึ้นด้วยซ้ำตามการประเมินของบีไอเอส ดังที่ผมเคยเขียนถึงก่อนหน้านี้ การที่ระบบยังมีหนี้สินอย่างมาก (หมายความว่าหนี้สินทั้งโลกไม่เฉพาะที่อเมริกาเพิ่มขึ้นจากปี 2009 ถึงปัจจุบันมิได้ลดลงเลย) ทำให้เศรษฐกิจโลกโดยรวมฟื้นตัวอย่างเชื่องช้าและเปราะบาง แม้แต่สหรัฐเองซึ่ง “อัด” คิวอีถึง 3 ครั้งแล้ว จีดีพีในไตรมาส 1 นี้ก็คาดการณ์กันว่าจะขยายตัวเพียง 2% เท่านั้น ทำให้เป็นการฟื้นตัวที่กระท่อนกระแท่นมากที่สุดเพราะเศรษฐกิจถึงจุดต่ำสุดเมื่อปี 2009 ดังนั้น จึงใช้เวลาฟื้นตัวมานานเกือบ 6 ปีแล้วเมื่อเทียบกับในอดีตซึ่งเศรษฐกิจจะใช้เวลาในการฟื้นตัวเพียง 1 ปีหรือ 18 เดือนเป็นอย่างช้า


คิวอีของสหรัฐโดยเฉพาะในรอบหลังนั้นมีหลักการคือธนาคารกลางต้องการไล่ซื้อพันธบัตรที่มีคุณภาพดีและความเสี่ยงต่ำ (เช่นพันธบัตรรัฐบาล) ออกมาจากมือของเอกชนให้มากที่สุด ทำให้เอกชนมีเงินสดอยู่ในมือและต้องนำเงินดังกล่าวออกไปซื้อพันธบัตรหรือสินทรัพย์อื่นๆ ที่มีความเสี่ยงมากๆ เพื่อเป็นเครื่องมือในการฟื้นเศรษฐกิจนั่นเองและก็ประสบความสำเร็จในระดับหนึ่ง โดยเฉพาะการทำให้นักลงทุนในตลาดหุ้นกำไรถ้วนหน้าเพราะหุ้นเป็นสินทรัพย์ที่มีความเสี่ยงมากที่สุด ซึ่งการทำคิวอีนั้นทำให้นักลงทุนเชื่อว่าธนาคารกลางสหรัฐปิดความเสี่ยงขาลงและเปิดกำไรขาขึ้นให้กับนักลงทุน ทั้งนี้ เป็นปรากฏการณ์ที่เกิดขึ้นทั่วโลกเพราะเงินสหรัฐถูกยกให้เป็นเงินสกุลหลักของโลก เห็นได้จากการที่ธนาคารกลางทุกแห่งในโลกยึดถือเอาเงินดอลลาร์สหรัฐเป็นทุนสำรองระหว่างประเทศและหวงแหนอยากมีทุนสำรองเพิ่มขึ้น


ดังนั้น สหรัฐจึงสามารถพิมพ์เงินออกมาได้ตามอำเภอใจอีก 3 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐในช่วง 7 ปีที่ผ่านมาและส่งผล “ดี” ทั้งกับสหรัฐและเศรษฐกิจของประเทศอื่นๆ ทั่วโลก โดยเฉพาะอย่างยิ่งการดันราคาหุ้นให้ปรับตัวเพิ่มขึ้นสูงจนเป็นประวัติการณ์ ดังที่เห็นอยู่ในปีที่แล้วที่สหรัฐและปีนี้ที่ญี่ปุ่น ในขณะเดียวกันราคาหุ้นของยุโรปก็กำลังปรับตัวขึ้นอย่างถ้วนหน้า แม้ว่าปัจจัยพื้นฐานของเศรษฐกิจญี่ปุ่นและยุโรปจะยังไม่ดีมากนัก


ผมเห็นว่าคิวอีของญี่ปุ่นกับของยุโรปนั้นแตกต่างกันอย่างมีนัยสำคัญเพราะเงินเยนและเงินยูโรมิใช่เงินสกุลหลักของโลก ดังนั้นเมื่อทั้งสองทำคิวอีผลที่เกิดขึ้นตามมาคือการอ่อนค่าอย่างรุนแรงของเงินเยนและเงินยูโรในกรณีแรกจาก 80 เยนต่อ 1 ดอลลาร์สหรัฐมาเป็น 120 เยนและในกรณีหลังจาก 1.4 ดอลลาร์ต่อ 1 ยูโร มาเป็น 1.06 ดอลลาร์ต่อ 1 ยูโร กล่าวคือ คิวอีทำให้ญี่ปุ่นและประเทศในกลุ่มยูโร “ดีขึ้น” เพราะเงินของตนอ่อนค่าลง ทำให้ส่งออกได้มากขึ้น แต่เป็นการ “แย่ง” เอาการขยายตัวของประเทศอื่นๆ มาไว้กับตัวเองหรืออีกนัยหนึ่งคือการ “ส่งออกภาวะเงินฝืด” จากประเทศของตนไปสู่ตลาดโลกนั่นเอง เมื่อเป็นเช่นนั้นก็จะเห็นประเทศเล็กๆ ในทวีปยุโรป เช่น สวิตเซอร์แลนด์และเดนมาร์กรีบปรับลดดอกเบี้ยจนติดลบ (แต่ก็ยังมีคนพูดว่าดอกเบี้ยติดลบแล้วเงินก็ยังแข็งค่า แปลว่าดอกเบี้ยไม่สำคัญต่อการปรับตัวของค่าเงินซึ่งต้องเข้าใจว่าหากไม่ได้ปรับลดดอกเบี้ยจนติดลบ เงินของประเทศดังกล่าวคงจะแข็งค่าขึ้นอีกอย่างมากจนเศรษฐกิจตกเหวอย่างแน่นอน) ในกรณีของประเทศต่างๆ ในเอเชียนั้นจึงได้รับผลกระทบกันอย่างถ้วนหน้าเมื่อทั้งยุโรปและญี่ปุ่นทำคิวอี เราจึงได้เห็นธนาคารกลางรวมทั้งสิ้น 24 ประเทศปรับลดดอกเบี้ยลงในปีนี้ ซึ่งธนาคารกลางที่ปรับดอกเบี้ยลงล่าสุดคือไทยและเกาหลีใต้


ผมเห็นว่าความเข้าใจถึงสภาวการณ์ดังกล่าวมีความสำคัญอย่างยิ่ง ดังนั้น แม้ว่าคณะกรรมการนโยบายการเงินจะได้ปรับลดดอกเบี้ยลงไปแล้ว แต่เมื่ออ่านแถลงการณ์ดูก็จะเห็นว่าได้ให้เหตุผลที่สืบเนื่องมาจากเหตุการณ์ภายในประเทศเป็นหลักและได้มีการย้ำว่าการดำเนินการของธนาคารกลางอื่นๆ นั้นมิได้เป็นปัจจัยนำมาพิจารณาในการตัดสินใจ ซึ่งผมเกรงว่าการไม่คำนึงถึงภัยรอบด้านดังที่กล่าวข้างต้นจะนำไปสู่ความเสี่ยงต่อการฟื้นตัวทางเศรษฐกิจของไทยรวมถึงการฟื้นตัวของการส่งออกครับ