หุ้นกู้ Non-rated : ความเสี่ยงต่อเสถียรภาพการเงินไทย

 ส่งผลทำให้คณะกรรมการนโยบายการเงินทำการลดดอกเบี้ยนโยบายถึง 2 ครั้งในปีที่แล้ว ส่งผลให้ดอกเบี้ยนโยบายของไทยอยู่ในจุดต่ำสุด ที่ 1.25% ผลของการลดดอกเบี้ยนั้นกระทบภาคธุรกิจในหลากหลายช่องทาง ซึ่งหนึ่งในนั้นคือผลกระทบต่อการออกหุ้นกู้ของภาคธุรกิจ

ต้องอธิบายกันสั้นๆก่อนนะครับว่า เนื่องจากดอกเบี้ยผลตอบแทนของหุ้นกู้ คำนวณได้จากอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลและ credit spread ที่สะท้อนจากเรทติ้งความน่าเชื่อถือของบริษัทที่ดำเนินธุรกิจนั้นๆ การลดดอกเบี้ยนโยบาย ที่ส่งผลให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลลดลง จึงส่งผลต่อเนื่องให้ดอกเบี้ยผลตอบแทนของหุ้นกู้ลดลง เมื่อดอกเบี้ยผลตอบแทนที่เปรียบเสมมือน ต้นทุนของภาคธุรกิจในการออกหุ้นกู้ลดลง ภาคธุรกิจจึงหันมาออกหุ้นกู้เพิ่มมากขึ้น

ข้อมูลจากสมาคมตลาดตราสารหนี้ไทยเมื่อปีที่แล้ว นับตั้งแต่เดือนมกราคมจนถึงเดือนพฤศจิกายน แสดงให้เห็นถึงปริมาณการออกหุ้นกู้ที่สูงขึ้นอย่างชัดเจน โดยในช่วง 11 เดือนแรกของปี 2019 ปริมาณการออกหุ้นกู้อยู่ที่ 1.038 ล้านล้านบาท เพื่มขึ้นจากปีก่อนหน้าที่อยู่ที่ 0.8 ล้านล้านบาทเท่านั้น เติบโตเพิ่มขึ้นกว่า 22 % ซึ่งเป็นอัตราการเติบโตที่สูงมาก เมื่อเทียบกับอัตราการเติบโตของการปล่อยสินเชื่อภาคธุรกิจของธนาคารพาณิชย์ ที่โตเพียง 2 % ในปีที่แล้ว ที่น่าสนใจยิ่งไปกว่านั้น การออกหุ้นกู้ที่มีความเสี่ยงสูงในกลุ่มหุ้นกู้เรทติ้งต่ำกว่าระดับ BBB และหุ้นกู้ไม่มีเรทติ้งเพิ่มขึ้นสูงในปีที่ผ่านมา จากเดิมเมื่อปี 2018 ที่อยู่ที่ 2.14 แสนล้านบาท เพิ่มขึ้นมาเป็น 2.99 แสนล้านบาท เพิ่มขึ้นมากถึงเกือบ 40 % ด้วยกัน โดย หุ้นกู้เรทติ้งระดับ BBB เพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ เพิ่มขึ้นเป็น 2.45 แสนล้านบาทจากเมื่อปีก่อนหน้าอยู่ที่ระดับ 1.66 แสนล้านบาทเท่านั้น

เมื่อโฟกัสไปที่กลุ่มหุ้นกู้ที่ไม่มีเรทติ้ง พบว่ามีการออกหุ้นกู้ไม่มีเรทติ้งทั้งหมด 3.5 หมื่นล้านบาท ซึ่งที่น่าสนใจคือ เกือบ 60% ของการออกหุ้นกู้ไม่มีเรทติ้งทั้งหมด เป็นการออกหุ้นกู้ของภาคอสังหาริมทรัพย์ โดยเมื่อเปรียบเทียบกับข้อมูลปีก่อนๆ จะเห็นได้ว่า ตั้งแต่ปี 2016 จนถึงปี 2018 การออกหุ้นกู้ไม่มีเรทติ้งของภาคอสังหาริมทรัพย์เฉลี่ยอยู่ที่ประมาณ 1.8 หมื่นล้านบาท โดยมีการเปลี่ยนแปลงเพียงเล็กน้อยในแต่ละปี แต่ในปี 2019 ยอดการออกหุ้นกู้ไม่มีเรทติ้งของภาคอสังหาริมทรัพย์พุ่งสูงขึ้นมาอยู่ระดับ 2.13 หมื่นล้านบาท หรือเติบโตมากขึ้นราว 16% หากเทียบกับช่วง 3ปีที่ผ่านมา สะท้อนให้เห็นว่าว่าผู้ประกอบการพัฒนาอสังหาริมทรัพย์หันมาออกหุ้นกู้ไม่มีเรทติ้งมากขึ้น

ทั้งนี้ ปัจจัยสำคัญส่วนหนึ่งมาจาก การชะลอตัวของภาคธุรกิจอสังหาริมทรัพย์อันเป็นผลกระทบมาจาก มาตรการกำกับสินเชื่อที่อยู่อาศัยหรือมาตรการแอลทีวี (LTV) ที่ออกมาโดยมีเป้าหมายเพื่อควบคุมและลดดีมานด์เทียมในตลาดอสังหาริมทรัพย์ ซึ่งการชะลอตัวของภาคธุรกิจอสังหาริมทรัพย์นั้น ส่งผลต่อการปล่อยสินเชื่อธุรกิจของธนาคารพาณิชย์ เนื่องจากธนาคารพาณิชย์จำเป็นต้องเพิ่มความระมัดระวังมากขึ้นในการปล่อยสินเชื่อแก่กลุ่มธุรกิจที่ชะลอตัว เพื่อคงสภาพคล่องในการดำเนินธุรกิจต่อไป ภาคธุจกิจอสังหาริมทรัพย์จึงหันไปหาแหล่งเงินทุนอื่น อย่างหุ้นกู้ เพิ่มมากขึ้นในปีที่ผ่านมา

นอกจากฝั่งผู้ออกหุ้นกู้จะเพิ่มมากขึ้น พฤติกรรม Search for yield ของผู้ที่ต้องการหาผลตอบแทนสูงในช่วงที่ผลตอบแทนต่ำอย่างเช่นปัจจุบันนี้ ส่งผลให้ดีมานด์ในหุ้นกู้ความเสี่ยงสูงอย่างหุ้นกู้ไม่มีเรทติ้งเพิ่มมากขึ้นตามเช่นกัน ปัญหาที่เกิดขึ้นคือ หากธุรกิจที่ออกหุ้นกู้เกิดปัญหาขึ้นในอนาคต โดยเฉพาะในกลุ่มธุรกิจที่มีการชะลอตัว นักลงทุนก็จะได้รับผลกระทบจากการลงทุนในสินทรัพย์ที่เสี่ยงสูงนี้ ดังนั้นเมื่อมีทั้งดีมานด์ที่เพิ่มขึ้นของนักลงทุน และซัพพลายที่เพิ่มขึ้นของภาคธุรกิจ ยังคงมีต่อเนื่องต่อไปอีกในปีนี้ การออกหุ้นกู้ที่มีความเสี่ยงสูง จึงมีแนวโน้มเพิ่มขึ้นอีกในปีนี้ และถือเป็นประเด็นเสี่ยงต่อเสถียรภาพระบบการเงินของไทย ที่ต้องจับตามองต่อไปในปี 2020 นี้ครับ