วิเคราะห์หุ้น : บล.เคจีไอฯ Power Sector แข็งใจรอไปก่อน

#1 Downside จากการลดค่า Ft โดยฝั่งการเมือง เราเห็น downside กำไรและราคาเป้าหมายของหุ้นโรงไฟฟ้าโดยเฉพาะ SPPs (นำโดย GPSC*, BGRIM*, และ GULF*) โดยเรามองว่ากำไรปี 2566-2568F มี downside 3-20% (Figure 4) และ 3-6% สำหรับตัวอื่น จากการแทรกแซงทางการเมืองรอบล่าสุด และ 3-6% สำหรับตัวอื่นๆ เราคิดว่าค่า Ft ลดลงเร็วกว่าราคาพลังงาน ทำให้กำไรของ SPP จะไม่ฟื้นตัวกลับไประดับเดิมในอดีต ทั้งนี้รัฐบาลได้ลดค่าไฟฟ้าในเดือนกันยายน-ธันวาคม 2566 ลงเหลือ 3.99 บาท/kWh (จาก 4.45 บาท/kWh ก่อนหน้านี้ (-Bt0.47)) โดยการยืดหนี้ของ กฟผ. ออกไป

#2 เผชิญปัจจัยลมจากปัจจัยภายนอกนานขึ้น (US10YR, US$/THB, ราคาน้ำมัน) ทำให้โมเมนตัมตัวของกลุ่มโรงไฟฟ้าได้รับผลกระทบ เพราะบริษัทมีหนี้สูงโดยธรรมชาติ บางส่วนเป็นสกุล US$ และมีรายได้เชื่อมโยงกับค่า Ft (ลูกค้าอุตฯ และแบบ Adder)g เราพบว่าทุก 0.5% ของ Risk free rate ที่เพิ่มขึ้นจะทำให้ราคาเป้าหมายหุ้นในกลุ่มฯลดลง 1.3-2.6% จากเดิม (Figure 15)

#3 PDPs ล่าช้า แต่อาจจะคืบหน้าในปี 2567F ยังไม่มีการอัพเดตความคืบหน้าเกี่ยวกับแผน PDPs ของเวียดนามและไทย โดยเวียดนาม หลังจากที่อนุมัติแผน PDP เมื่อพ.ค. 66 เรายังไม่เห็นการเปิดประมูลใดๆ เลย ส่วนไทย ดูเหมือนรัฐบาลใหม่จะมุ่งให้ความสำคัญกับการลดค่าครองชีพประชาชนก่อนนโยบายอื่นๆ ซึ่งรวมถึงแผนพลังงาน แต่ทั้งนี้เราคาดว่าจะเห็นความคืบหน้าของแผน PDPs ทั้งสองประเทศในปี 2567 มากกว่า ซึ่งจะช่วยกระตุ้นแรงบวกต่อหุ้นกลุ่มโรงไฟฟ้าเหมือนที่เคยเกิดขึ้นในปี 2018

 

 

อย่างไรก็ตาม เราเห็นปัจจัยบวกจากฝั่งของราคาหุ้นและการเติบโต ทำให้มี reward/risk น่าสนใจ กล่าวคือ หุ้นในกลุ่มขณะนี้ซื้อขายกันที่ P/E ปี 2566-67F เพียง 22x และ 18x (จากอดีต >30x) ซึ่งส่วนมากลงมาต่ำกว่าปี 2565 ซึ่งเป็นปีที่ margin ต่ำที่สุด ครั้งนี้เราเชื่อว่านักลงทุนที่ชอบเสี่ยง (risk lovers) น่าจะทยอยซื้อได้แล้ว นอกจากนี้เราคาดว่ากำไรหลักปี 2566-67F จะเพิ่ม 17%/19% YoY นำโดย GULF*, GPSC*, RATCH* และ BGRIM* จากโครงการใน pipeline, ราคาพลังงานลดลง, และการเร่งลดต้นทุน

 

Valuation and action

เราเชื่อว่าราคาหุ้นโรงไฟฟ้าที่ร่วงหนักสะท้อนความอ่อนไหวที่สูงต่อปัจจัยลบจากภายนอกและความกังวลต่อผลตอบแทนโครงการและภาระหนี้สินของบริษัท เรามองว่าหุ้นโรงไฟฟ้าไม่จัดเป็นหุ้น defensive เหมือนกับในอดีตแล้ว โดยจากมุมมองแบบระมัดระวัง และคำแนะนำของเราก่อนหน้านี้ เราแนะนำซื้อหุ้นในกลุ่มนี้เพียง 3 ตัวเท่านั้นจากทั้งหมด 8 ตัวที่เราศึกษา ทั้งนี้ ในช่วงที่ไม่มีปัจจัยกระตุ้นใหม่ ๆ เข้ามา ยกเว้นมูลค่าหุ้นและการเติบโต เราแนะนำ BCPG* สำหรับการลงทุนใน 4Q66 เพราะได้รับผลกระทบจากปัจจัยลบน้อยกว่ากลุ่มฯ และมีปัจจัยบวกเฉพาะตัว

 

Risks

ปิดโรงไฟฟ้านอกแผน, ปัญหา cost overruns, ความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยน และอัตราดอกเบี้ย