วิเคราะห์หุ้นรายตัว : บล.กรุงศรี MALEE กลับมาทวงบัลลังก์น้ำผลไม้

Catalysts

Synergy การควบรวมกับ ABICO, สินค้าน้ำมะพร้าวใหม่ใน 7-11, การได้ออเดอร์ OEM ขนาดใหญ่ในปี 25F และการปรับขึ้นราคาสินค้าชดเชยต้นทุน

Anchor themes

Soft power น้ำมะพร้าว เป็นจุดเด่นของไทย ที่ตลาดกำลังโตแรง รวมถึง น้ำดื่มเพื่อสุขภาพเป็นทิศทางที่ตอบโจทย์ผู้บริโภค

ประเมินมูลค่าพื้นฐาน (TP 25F) ที่ 17.7 บาท อิง PER 24x

เราประเมินมูลค่าพื้นฐานของ MALEE ในปี 2025F ที่ 17.7 บาท/หุ้น ด้วยวิธี PE 24 เท่า ใกล้เคียงกลุ่ม และเทียบเท่า PEG 1.2 เท่า ของการเติบโตเฉลี่ย 3 ปีข้างหน้า 21% ต่อปี มี discount จากกลุ่ม ที่ PEG เฉลี่ย 1.5 เท่าและเติบโต 15% ต่อปี โดย MALEE มีความน่าสนใจจาก 1) เป็นผู้ผลิตเครื่องดื่มสินค้าสุขภาพสูงที่กำลัง Turnaorund หลังควบรวมกับ ABICO ช่วยลดต้นทุนและลดความผันผวนของธุรกิจ 2) อุตสาหกรรมน้ำผลไม้กลับมาเติบโต และ MALEE มี Marketshare ขึ้นเป็นอันดับ 1 3) MALEE มีแบรนด์น้ำมะพร้าว ที่เป็นสินค้าเด่นไทย จะมีโอกาสสูง 4) Upside ใหม่ๆ ได้แก่ การสินค้าน้ำมะพร้าวใหม่ และออเดอร์ OEM ใหญ่ 2 รายเริ่ม 2Q25F โดยเรารวม Upside ดังกล่าวในประมาณการแล้ว

ผู้ผลิตเครื่องดื่ม ที่มีสินค้าสุขภาพสูง และธุรกิจผ่านช่วงปรับโครงสร้างแล้ว พร้อมเติบโต

MALEE เป็นผู้ผลิตเครื่องดื่ม ที่มีสินค้าสุขภาพสูงถึง 94% ของรายได้รวม สูงสุดในกลุ่มฯ (นม 42%, น้ำผลไม้ 25%, น้ำมะพร้าว 21%, ผลไม้กระป๋อง 6%) ที่มีทั้งสินค้าแบรนด์บริษัท (38%) และ OEM (62%) และรายได้ไทย/ต่างประเทศ 60%/40% โดยธุรกิจจะ Turnaorund กลับสู่รอบที่ดี หลังปรับโครงสร้างองค์กรควบรวมกับ ABICO (ผลิตภัณฑ์หลักคือนม) เสร็จใน 4Q22 ทำให้ภาพธุรกิจลดความผันผวน หลังได้ Product champion เพิ่มกลุ่มนม จากเดิมมีน้ำผลไม้+น้ำมะพร้าว และรายได้สม่ำเสมอกว่า และ Net Margin ใกล้เคียงกัน

 

 

ขณะที่ ธุรกิจมีการปรับโครงสร้างครั้งใหญ่ ทั้งปรับเปลี่ยนผู้บริหาร เด่นการตลาด, ปรับลดบุคลากร+การทำงานภายใน, จัดซื้อร่วม และลดสินค้า Slow moving ไปราว 20% ของทั้งหมด มาเน้นกลุ่มขายดี โดยการโตจากนี้ จะเน้นทั้งแบรนด์ และ OEM ทั้งไทยและต่างประเทศ

น้ำมะพร้าวเป็นสินค้าเด่นไทย ใครสร้างแบรนด์ได้โอกาสต่อยอดสูงในต่างประเทศ

น้ำมะพร้าว (21% ของรายได้) เป็น New S Curve มีจุดเด่นเป็นสินค้ามีชื่อของไทย และ MALEE มีแบรนด์น้ำมะพร้าวเป็นของตนเอง (Market share อันดับ 2 ที่ 36%) จะมีศักยภาพสูงในต่างประเทศ ซึ่งสินค้าล่าสุด (Malee coco Liposos) ขาย 7-11 มีผลตอบรับดี รวมถึงน้ำมะพร้าวเป็นโอกาสต่อตลาดต่างประเทศที่เติบโตเร็ว +116% และ +60% ใน 2023 และ 8M24 ตามลำดับทั้งรูปแบบแบรนด์และ OEM ที่่บริษัทจะเจาะตลาดมากขึ้น โดยเน้นในประเทศที่บริษัททำการตลาดอยู่ก่อนแล้ว (จีน,เกาหลี, สหรัฐ,อินโด) ทั้งนี้ MALEE เป็นผู้มียอดส่งออกน้ำมะพร้าวในจีน/เกาหลี/สหรัฐ อันดับ 3/1/2 จากไทย

กลุ่มน้ำผลไม้ กลับมาฟื้นตัว และ MALEE ขึ้นเป็นเบอร์ 1 แล้ว

ในไทยภาพอุตสาหกรรมน้ำผลไม้ เริ่มฟื้นตัว กลับมาโต 11%/10% ใน 2023/1H24 ครั้งแรกในรอบ 6 ปี จากกระแสรักสุขภาพและกลุ่ม Functional drink ลดลง โดย Market share MALEE ขึ้นเป็นเบอร์ 1 แล้วที่ 22% ใน 1H24

คาดกำไรสุทธิปี 24F-26F เติบโต +21% CAGR จากรายได้และ GPM ดีขึ้น

คาดกำไรสุทธิ 3 ปี เติบโต +21% CAGR ที่ 324 ลบ. (+303%) / 402 ลบ. (+24%) / 479 ลบ. (+19%) จากรายได้ที่กลับมาโตเฉลี่ย 10% ต่อปีใกล้เคียงเป้าหมายบริษัทกำหนด Double digit growth ภายใต้ U rate ขึ้นจาก 1H24 53% เป็น 64% ปี 2026F โดยสินค้าแบรนด์ เติบโตเฉลี่ย 17% และสัดส่วนสินค้าแบรนด์จะปรับขึ้นจาก 40% ปี 2023 เป็น 45% ปี 2026F (ต่ำกว่าเป้าบริษัทที่กำหนด 50% ใน 3 ปีข้างหน้า) จากการต่อยอดกลุ่มน้ำผลไม้และน้ำมะพร้าว ที่บริษัทเริ่มเปิดตลาดแล้ว

 

ขณะที่ Gross margin จะปรับเพิ่มจาก 16.3% ปี 2023 เป็น 20.5% ปี 2026F ตามสัดส่วนสินค้าแบรนด์ (Gross margin สูงกว่า OEM ราว 20%) ด้าน Outlook ระยะสั้น 2H24F บริษัทปรับราคาสินค้าแบรนด์ในไทยขึ้นเฉลี่ยราว 5% ตั้งแต่ 1 ก.ย. เพื่อชดเชยต้นทุนที่เพิ่มขึ้น โดยมอง Margin จะดีขึ้น รวมถึงสินค้าใหม่ผลตอบรับดี โดยมองกำไร 2H24F ฟื้นตัวแรง y-y (ลด h-h จาก SG&A เพิ่มขึ้น) ขณะที่ปี 2025F เริ่มเห็นทิศทางที่ดีหลังบริษัทได้ออเดอร์ OEM จากลูกค้าใหม่อีก 2 รายที่มีนัยฯ เริ่ม 2Q25F (เรารวมในประมาณการปี 25F 263 ลบ. อิง conservative)

ความเสี่ยงต่อประมาณการกำไรสุทธิ

i) ความเสี่ยงจากต้นทุนวัตถุดิบ ii) ความเสี่ยงจากความผันผวนของงาน OEM iii) ความเสี่ยงจากภาษีน้ำตาล