วิเคราะห์หุ้น : บล.เคจีไอฯ Power Sector การลดค่าไฟฟ้าของไทยเป็นไปได้หรือไม่...?
แม้ว่านายกรัฐมนตรีไทยเสนอความเป็นไปได้ในการปรับลดค่าไฟฟ้าลงเหลือ 3.70 บาท/kWh (-11% จาก 4.15 บาท/kWh) โดยไม่ระบุกรอบเวลา
แต่เราเชื่อว่าแม้การปรับลดลงอย่างรวดเร็วจะเป็นไปได้ยากแต่การทยอยลดลงมีความเป็นไปได้ - ซึ่งตรงข้ามกับความเห็นของตลาดโดยรวมที่มองว่าเป็นไปไม่ได้ ทั้งนี้หลังจากวิเคราะห์โครงสร้างค่าไฟฟ้าปัจจุบันของไทย เราได้ 5 แนวทางความเป็นไปได้ เรียงตามโอกาสจากมากไปน้อย ดังนี้:
1. เงินอุดหนุนแบบเฉพาะเจาะจงสำหรับกลุ่มเปราะบาง ที่ใช้ไฟฟ้า <300 หน่วย/เดือน (<5% ของปริมาณการใช้ไฟฟ้าทั้งหมด): ค่าไฟฟ้าอยู่ที่ 3.70 บาท/kWh จะไม่มีผลกระทบต่อกลุ่ม SPP
2. การลดค่าไฟฟ้าตามธรรมชาติหลัง Adder หมดอายุลง: โดยส่วนใหญ่โครงการจะหมดอายุในปี 2567-2569 ระดับค่าไฟฟ้าคาดจะลดลงทั้งหมด 0.15-0.20 บาท/kWh (Figure 5) หลังจากหมดอายุไปทั้งหมดภายในปี 2572
3. การเพิ่มต้นทุนเชื้อเพลิงคงค้าง (AF) ของ กฟผ.(EGAT): ภายในเดือนเม.ย. 68 AF น่าจะเกิน 8.5 หมื่นล้านบาท และหากมีการลดค่าไฟฟ้าลง 0.45 บาท/kWh ในรอบถัดไป บนสมมติฐานว่าราคาก๊าซคงที่ จะเพิ่มหนี้ 2.3-2.7 หมื่นล้านบาททุกสี่เดือน (วิธีคิดดูหน้า 3)
4. การลดราคาก๊าซธรรมชาติ: กรณีนี้อาจทำให้หนี้ที่มีกับ PTT Pcl.* สูงขึ้น (ปัจจุบันอยู่ที่ 1.4 หมื่นล้านบาท) หรือต้องแก้ไขข้อกฎหมายเพื่อลดภาษีสัมปทานพลังงานต่างๆ.
5. การลดค่าไฟฟ้าจาก SPP และ IPP: การขอให้ผู้ผลิตต่าง ๆ ลดค่าไฟฟ้าลง 0.05 บาท/kWh มีความเป็นไปได้ยากมาก เนื่องจากอาจเกิดข้อพิพาททางกฎหมายเรื่องการละเมิดข้อตกลงซื้อขายไฟฟ้า (PPA) ซึ่งอาจบั่นทอนต่อความเชื่อมั่นของการลงทุนในอนาคต
โครงสร้างค่าไฟฟ้าของไทย: การแยกต้นทุนและความเป็นไปได้ในการลด
ใน 1H67 ค่าไฟฟ้าของไทยอยู่ที่ 4.16 บาท/kWh โดยมีองค์ประกอบหลัก (Figure 5) ดังนี้: (i) ต้นทุนเชื้อเพลิง (EP) จากโรงไฟฟ้าต่างๆ ของภาครัฐและเอกชน ซึ่งครองสัดส่วนมากที่สุดในโครงสร้างค่าไฟฟ้าอยู่ที่ 60%—ในส่วนนี้อาจลดลงหากราคาก๊าซต่ำลง (ii) ต้นทุนการจำหน่ายและส่งผ่านคิดเป็น 15% (iii) ต้นทุนการก่อสร้าง (AP, CP) คิดเป็น 15% เช่นกัน (iv) การชดเชยต้นทุนสะสม (AF) ที่ 5% (ลดค่า Ft) และ (v) เงินอุดหนุนสำหรับ Adder และ FiT คิดเป็น 5% ทั้งนี้ เราคาดว่าการลดค่าไฟฟ้าที่นำโดยรัฐบาลในเบื้องต้นน่าจะมุ่งเน้นที่ (i) ต้นทุนเชื้อเพลิง (iv) การชดเชยต้นทุน และ (v) เงินอุดหนุนต่าง ๆ
ผลกระทบเชิงลบต่อ SPP น้อยมากสำหรับ IPP; ส่วน Data center ได้ประโยชน์
เรายังคงมองเชิงลบต่อ SPP โดยมีความเสี่ยงด้านลบ (downside risk) สำหรับ BGRIM* (แนะนำถือ, TP
25.00 บาท) และ GPSC* ซึ่งมีรายได้จากกลุ่มผู้ใช้ไฟอุตสาหกรรมอยู่ 20-23% และ 22-25% ตามลำดับ
ในทางตรงกันข้าม IPP ได้รับผลกระทบน้อยกว่าเนื่องจากมี SPP อยู่น้อย ทั้งนี้ ศูนย์ข้อมูล (data center)
จะได้ประโยชน์จากค่าไฟฟ้าที่ลดลง เพราะว่าไฟฟ้าเป็นค่าใช้จ่ายดำเนินงานหลัก การวิเคราะห์กรณีแย่ที่สุดของเราสมมติว่ามีการลดค่าไฟฟ้าช่วงเดือนพ.ค.-ส.ค. 68 รวมทั้งการลดราคาก๊าซ (ในสถานการณ์ที่ 2 และ 3) (Figure 6) เราประเมินผล downside ต่อกำไรในปี 2568F อยู่ราว 20-25% สำหรับ BGRIM*, 22-31% สำหรับ GPSC* และ 4-6% สำหรับ GULF* โดยสถานการณ์ที่ 1 มีความเป็นไปได้สูงสุดผลกระทบที่อาจเกิดขึ้นต่อราคาเป้าหมายปี 2568 น่าจะระหว่าง 3-7% สำหรับ BGRIM* และ GPSC* และ 2-3% สำหรับ GULF*
Valuation and action
มีโอกาสที่ราคาหุ้นอาจฟื้นตัวได้ระยะสั้นในหุ้นกลุ่ม SPP อย่าง GPSC* (ถือ, TP 25.00 บาท) และ BGRIM* (ถือ, TP42.00 บาท) แต่การปรับตัวขึ้นระยะกลางถูกจำกัดด้วยความเป็นไปได้ในการลดค่าไฟฟ้าและความไม่แน่นอนนโยบายที่ดำเนินอยู่ อีกทั้งปัจจัยภายนอก (bond yield, USD/THB และราคาน้ำมัน) ก็ส่งผลลบต่ออุตสาหกรรมเช่นกัน ทั้งนี้เราแนะนำ GULF* (ซื้อ, TP 70.00 บาท) และ Ratch Group (RATCH.BK/RATCH TB)* (ซื้อ, TP 33.50 บาท) เพราะความเสี่ยงต่ำกว่า ขณะที่คงคำแนะนำถือ และขายสำหรับหุ้นอื่นๆในกลุ่มที่เราศึกษาอยู่จากการเติบโตชะลอตัวและสถานะการเงินที่ตึงตัว
Risks
ปิดซ่อมบำรุงนอกแผน, เกิดปัญหา cost overruns และ ความผันผวนของ FX และอัตราดอกเบี้ย
