ครบเครื่อง LBO ผู้ซื้อกำไรมหาศาล | ประเสริฐ เอี่ยมรุ่งโรจน์

โดยผู้ซื้อนำเงินตัวเองออกมาเพียงส่วนเดียว ที่เหลือเป็นเงินกู้ ความแตกต่างมีอยู่นิดเดียวคนที่รับผิดชอบดอกเบี้ยและเงินต้นคือบริษัทที่ถูกซื้อ ไม่ใช่ผู้ซื้อ

ข้อดีของการที่บริษัทรับผิดชอบดอกเบี้ย มันเป็น tax shield ทำให้กำไรหลังหักภาษีสูงขึ้น เพราะดอกเบี้ยนำมาหักจากกำไรได้ ส่วนเงินจากผู้ซื้อมาจากสองส่วนจากตัวผู้ซื้อและ financial sponsor ที่ผู้ซื้อชักชวนมาร่วมลงทุน

ใครคือ financial sponsor พวกเขาคือ กองทุนบำเหน็จบำนาญ (Pension Fund) บริษัทประกัน บริษัทแรกแรกที่ทำเรื่องนี้คือ KKR ก่อตั้งโดย Henry Kravis, Jerome Kohlberg และ George Roberts พวกเขาทำงานที่ Bear Stearns ซึ่งเป็น investment bank ประสบความสำเร็จอย่างสูง เลยมาเริ่มธุรกิจตัวเอง

แล้วใช้ LBO ทำให้ KKR เป็นผู้เล่นหลัก และ LBO ที่ทำให้วงการเงินหันมาดูผู้เล่นที่ชื่อ KKR เมื่อพวกเขาครอบงำกิจการ RJR Nabisco ด้วยมูลค่า 25 พันล้านเหรียญ เป็นการครอบงำกิจการที่ใหญ่ที่สุดในยุค 1990

ความสวยงามของ LBO เปรียบเหมือนเก็บเศษเหรียญที่เขรอะไปด้วยสนิมแล้วขัดเป็นทองคำ ความหมายคือ LBO ต้องทำควบคู่กับ sharp turnarond strategy ทำให้ธุรกิจที่อ่อนแอกลายเป็นเครื่องพิมพ์ธนบัตร แล้วผู้ซื้อมี exit strategy นำทองคำไปจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์

ผลตอบแทนของผู้ซื้อจะคุ้มอย่างน่าตกใจ เพราะลงทุนนิดเดียวอย่างเช่น KKR ใช้เงิน 15 ล้านเหรียญซื้อ RJR Nabisco แต่ผู้ซื้อต้องมีประวัติทางการเงินที่น่าเชื่อถือ

นี่เป็นที่มาที่ผมขอยกตัวอย่าง LBO กับ turnaround stategy ที่ทำให้ผู้ซื้อกำไรมหาศาลและองค์กรที่ถูกซื้อรุ่งเรืองเกินความคาดหมาย

ปี 2006 บริษัท Blackstone ซื้อกิจการโรงแรม Hilton มูลค่า 26 พันล้านเหรียญ ราคาซื้อสูงกว่าราคาหุ้นของ Hilton ที่ซื้อขายครั้งสุดท้าย 40% Blackstone สร้างดีลนี้ผ่าน LBO เงินกู้ 20.5 พันล้านเหรียญ ที่เหลือเป็นเงินจากผู้ซื้อกับ financial sponsor เป็น LBO ที่เกิดผิดเวลา

เพราะในปี 2008 เกิดวิกฤต subprime ธุรกิจโรงแรมทรุดหนัก ทำให้ Blackstone เสียหายเงินลงทุน 3.9 พันล้านเหรียญ และต้อง write off goodwill ออกจากบัญชีบริษัทมูลค่า 5.6 พันล้านเหรียญ ในปี 2008 รายได้ของ Hilton ลดลงไป 20% และ EBITDA กำไรก่อนภาษีก่อนดอกเบี้ยก่อนค่าเสื่อมทรัพย์สินลดลง 40%

มาถึงตรงนี้ Blackstone ทำงานแบบสายฟ้าแลบปรับโครงสร้างหนี้ให้ดีลนี้เดินหน้าได้ ประการแรกเจรจากับผู้กู้ให้หนี้ซึ่งครบกำหนดในปี 2013 ไปเป็นปี 2015

สองผู้กู้รับความเสียหายของเงินกู้ 1.2 พันล้านเหรียญ แลกเปลี่ยนกับการที่ Blackstone ซื้อหนี้มูลค่า 2 พันล้านเหรียญกลับคืนในราคา 800 ล้านเหรียญ และให้ขนมหวานกับผู้กู้แปลงหนี้ 2 พันล้านเหรียญเป็นหุ้นบุริมสิทธิ ซึ่งจะอธิบายภายหลังว่าทำไมเปลี่ยนหนี้เป็นหุ้นคือขนมหวาน

เมื่อสถานการณ์การเงินนิ่ง ที่เหลือคือการ turnaround Hilton ซึ่งลูกค้าไม่ประทับใจในบริการของ Hilton ให้กลายเป็น king of hospitality business หัวใจคือเปลี่ยน CEO ดึงคนนอกมากุมบังเหียนได้ Chris Nassetta มา transform องค์กรในปี 2007

แค่เขาให้ความเห็นคำแรกก็ต้องบอกว่า “พี่แน่จริง” เขาบอกว่าถ้าต้องการ turnaround องค์กร ความสำคัญคือสร้างวัฒนธรรมใหม่ด้วยการเปลี่ยนถ่ายเลือด เขาย้ายสำนักงานใหญ่ที่ Beverly Hills, California ไปที่ Virginia ซึ่งเป็นชานเมืองของ Washington DC

พนักงานที่สำนักงานใหญ่ 800 คนย้ายไปเพียง 130 คน การย้ายมีประเด็นสองประเด็นคือหนึ่งค่าเช่าสำนักงานถูกลง สองมันส่งสัญญาณว่าเขาให้ความสำคัญกับเรื่อง “คน” คนที่ย้ายตามไปคือคนที่ยินดีทำงานภายใต้วัฒนธรรมใหม่ ขอใช้ภาษา FM ที่เขาพูดว่า If you want to change culture, you change 80% of people.

ในอาทิตย์แรกที่ Nassetta มากุมบังเหียน เขาเข้าไปที่ห้องครัวของ Hilton ที่ New York และบอก head chef ว่าเขาจะเป็นพ่อครัว เพราะเขามีสูตร killer pasta พ่อครัวหัวเราะไม่เชื่อว่าเขาจะทำได้ Nassetta ลงมือทำ pasta สูตรของคุณยายเขา

มีพนักงานเป็นร้อยคอยชิมฝีมือ CEO ปรากฏว่าทุกคนประหลาดใจกับความสามารถของ Nessetta ที่ทำได้ดีเกินคาด นี่เป็นที่มาของ immersion program ที่ผู้บริหารของ Hilton ทุกคนต้องถอดสูทเปลี่ยนเป็นชุดทำงานของพนักงาน แล้วทำงาน dirty work ไม่ว่าจะเป็นการล้างห้องน้ำ ทำงานในห้องซักรีด หรือเข้าห้องครัวลงมือล้างจาน

มันเป็นข้อบังคับที่ผู้บริหารทุกคนของ Hilton ต้องลงไปที่ front line เพื่อถ่ายทอดวัฒนธรรมใหม่ให้พนักงานประจักษ์ด้วยตัวเอง พวกเขาต้องทำงานหนึ่งอาทิตย์ต่อปี ถ้าจะสรุปคือวัฒนธรรมไม่ใช่คำพูดสวยหรูบนแผ่นกระดาษ

วัฒนธรรมจะเกิดขึ้นได้จาก top down execution ที่ทำให้ผู้บริหารใกล้ชิดพนักงานรับรู้ถึงทุกข์สุขของคนระดับล่างว่าเป็นอย่างไร

ในเรื่อง operation Nassetta ปรับเปลี่ยนกฏของ Hilton จาก 3,000 เหลือแค่ 300 ตัวอย่างเช่นเขายกเลิก turndown service คือการเปิดผ้าปูเตียงให้แขกในช่วงเย็น แล้วให้พนักงานใช้เวลาที่เหลือไปสร้างประสบการณ์ให้ลูกค้าที่มีนัยสำคัญ

ยกเลิกการส่งอาหารไปที่ห้อง ถามว่าเพราะอะไร หลักคิดง่าย ๆ ครับ อาหารที่ส่งถึงห้องมันไม่อร่อยเหมือนทานที่ห้องอาหาร พูดง่าย ๆ สิ่งที่เขายกเลิกมันเป็นสิ่งที่ไม่มีความสลักสำคัญกับลูกค้า และนำเวลาที่เหลือไปสร้างประสบการณ์ใหม่ที่โรงแรมอื่นทำไม่ได้

เขาใช้เทคโนโลยีมาช่วยในการบริการ ลูกค้าสามารถเช็คอินและเช็คเอาท์ผ่านมือถือหรือ tablet ให้พนักงานที่ front desk มีเวลาไปสร้างคุณค่าใหม่ให้กับแขก

Nassetta บอกกับทีมงานซึ่งมีแสนกว่าคนว่าบทบาทของ Hilton คือ we are in the business of people serving people เราอยู่ในธุรกิจที่ “คน” ดูแล “คน” ด้วยคำพูดที่กระชับ

มันส่งสัญญาณว่า Hilton ให้ความสำคัญกับพนักงาน พนักงานที่มีความสุขจะดูแลแขกของ Hilton มีความประทับใจ

Nessetta สร้างวงจรแห่งความสุขให้พนักงาน ตัวอย่างเช่นพนักงานมีวันลาถ้าพ่อแม่ไม่สบาย มีวันลาพิเศษถ้าเพื่อนหรือคนสำคัญของพนักงานเสียชีวิต ให้พนักงานพาครอบครัวไปเที่ยวพร้อมส่วนลดพิเศษเมื่อพนักงานพักที่ Hilton จึงเป็นที่มาว่าพนักงานของ Hilton มีอายุทำงานที่ยาวนาน ทั้ง ๆ ที่ในวงการนี้ turnover rate ของการเปลี่ยนงานสูงถึง 70%

Nessetta มีคุณลักษณะพิเศษคือเขามีความอดทน วัฒนธรรมใหม่ไม่สามารถสร้างได้ข้ามคืน เขาทำงานแบบ hand on management แล้วให้วัฒนธรรมใหม่แทรกซึมจนในที่สุด Hilton กลายเป็นดาวจรัสแสงในวงการ

เมื่อทุกอย่างนิ่ง Nessetta ขยาย footprint ของ​ Hilton ในตลาดโลก ในปี 2013 Blackstone นำ Hilton ซึ่งเป็น “ทองคำ” ไปจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ด้วยการทำ IPO

แล้ว Blackstone ทยอยขายหุ้นได้เงินมา 14 พันล้านเหรียญมีมูลค่าเป็นสามเท่าของเงินลงทุนในเวลา 11 ปี ถือได้ว่าเป็นซินเดอเรลล่าของการทำ LBO + turnaround ที่สุดยอดของวงการโรงแรม และนี่คือขนมหวานที่เจ้าหนี้ยอมแปลงหนี้เป็นทุน

ผู้อ่านท่านไหนสนใจเรื่อง LBO ผมแนะนำให้อ่านหนังสือชื่อ King of capital แต่งโดย David Carrey เป็นประวัติของบริษัท Blackstone ซึ่งเป็น alternative asset management firm ที่ใหญ่ที่สุดในโลก

หนังสือเล่าถึงการทำดีลของ Stephen Schwarzman ซึ่งเป็น CEO ของ Blackstone อย่างลึกซึ้ง องค์กรนี้มีทรัพย์สินภายใต้การบริหาร 1 ล้านล้านเหรียญ

ล่าสุด Blackstone สร้างทีมใหม่ในองค์กรประกอบด้วย transformation & brand strategist โดยดึงคนโฆษณาระดับโลกจากบริษัท Accenture Song ซึ่งเป็น agency of the future

แนวคิดใหม่ของ Blackstone คือแบรนด์เป็นส่วนหนึ่งของต้นน้ำในการทำ M&A และสร้าง value creation ให้กับทรัพย์สินใน portfolio ขององค์กร Blackstone จึงเป็น growth machine ที่มี vertical integration model

ความอัศจรรย์ของ​ LBO จะเกิดขึ้นได้ต้องคมทั้งสามเรื่อง “financial acumen + business transformation +  powerful brand.”