“เงินเฟ้อ” ช็อตต่อไป ในมุมไอเอ็มเอฟ | บุญธรรม รจิตภิญโญเลิศ

*บุญธรรม รจิตภิญโญเลิศ
ที่ปรึกษาประธานเจ้าหน้าที่บริหาร
บริษัทหลักทรัพย์จัดการกองทุน วี จำกัด (WeAsset)

หากไม่นับศึกช้างชนช้างคู่หยุดโลกระหว่างจีนกับสหรัฐแล้วนั้น ในปี 2565 คงไม่มีปัจจัยใดที่น่าจะมีความสำคัญต่อตลาดหุ้นและตลาดการเงินทั่วโลกได้ เท่ากับประเด็นของแนวโน้มเงินเฟ้อโดยเฉพาะอย่างยิ่งของสหรัฐ ซึ่งถือว่าเป็นประเทศที่ทรงอิทธิพลมากที่สุดของโลกในขณะนี้ 

บทความนี้ ขอนำงานวิจัยล่าสุดของกองทุนการเงินระหว่างประเทศหรือไอเอ็มเอฟ โดยโฟกัสไปที่ประเด็นอัตราเงินเฟ้อในยุคนี้ ว่ามีพัฒนาการต่างไปจากเดิมมากน้อยแค่ใด เพื่อใช้เป็นบรรทัดฐานในการตัดสินใจสำหรับผู้เกี่ยวข้องทั้งหลาย ดังนี้

หนึ่ง จากกรณีศึกษาของประเทศสำคัญของโลกในช่วงกว่า 10 ปีย้อนหลัง จะพบว่า การยึดเหนี่ยวของความคาดหวังของอัตราเงินเฟ้อในระยะเวลาปานกลาง (Inflation Anchoring) มีความสำคัญต่อสถานการณ์เงินเฟ้อโดยรวมมากที่สุด โดยหากตัวเลขที่วัดได้ออกมาไม่ดี สถานการณ์ของอัตราเงินเฟ้อของประเทศนั้น ก็จะเลวร้ายลงอย่างรวดเร็วแบบที่อัตราเงินเฟ้อขึ้นทะยานอย่างรุนแรง

ในทางปฏิบัติ วิธีการวัดดัชนีดังกล่าว ได้แก่ การสำรวจความคาดหวังอัตราเงินเฟ้อเมื่อมองไปข้างหน้า (forward-looking surveys) ตัวเลขดุลบัญชีเดินสะพัดและดัชนีวัดด้านการคลังของรัฐบาล รวมถึงการขึ้นลงของอัตราแลกเปลี่ยนที่มีการเปลี่ยนแปลงอย่างรวดเร็วและฉับพลัน  

ดังนั้น บรรดานายธนาคารกลางจึงไม่สามารถพิจารณาเพียงตัวเลขอัตราเงินเฟ้อในปัจจุบันเท่านั้น ต้องพิจารณาดัชนีหรือตัวแปรที่เกี่ยวกับความคาดหวังของอัตราเงินเฟ้อในระยะเวลาปานกลางดังกล่าวข้างต้นประกอบด้วย  มิเช่นนั้นแล้ว สถานการณ์เงินเฟ้ออาจจะเลวร้ายลง แม้ตัวเลขเงินเฟ้อในระยะสั้นจะออกมาค่อนข้างดีก็ตามที

 

สอง ช่องทางหรือกระบวนการสื่อสารที่มีความน่าเชื่อถือ (credible communication) ระหว่างนายธนาคารกลางกับตลาดก็มีส่วนสำคัญในการทำให้เกิดการยึดเหนี่ยวของความคาดหวังของอัตราเงินเฟ้อในระยะเวลาปานกลาง ทั้งนี้ สำหรับประเทศพัฒนาแล้ว การให้มุมมองไปข้างหน้าว่าด้วยระดับความผ่อนคลายของนโยบายการเงินของนายธนาคารกลาง หรือ Foreword Guidance ถือเป็นเครื่องมือหลักที่จะทำให้การดำเนินนโยบายการเงินมีประสิทธิภาพสูงขึ้น โดยที่ไม่ต้องเสริมเครื่องมือด้วยนโยบายการเงินเพิ่มเติมแต่อย่างใด ในทางกลับกัน หากต้องการจะลดการกระตุ้นด้านนโยบายการเงิน Foreword Guidance ก็เป็นเครื่องมือหลักในการดำเนินการออกจากโหมดดังกล่าวเช่นกัน

สาม นายธนาคารกลางต้องยืนอยู่บนเส้นด้ายแห่งความสมดุลระหว่าง 2 ปัจจัย ได้แก่ 1) การมองข้ามตัวเลขอัตราเงินเฟ้อระยะสั้นที่สูงขึ้นมาแบบชั่วคราวเพื่อหลีกเลี่ยงการลดระดับการผ่อนคลายนโยบายการเงินก่อนเวลาอันควร จนกระทั่งเห็นสัญญาณการเพิ่มขึ้นของระดับราคาสินค้าและบริการแบบเป็นระบบ และ 2) การเตรียมพร้อมขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายโดยทันท่วงทีเมื่อตัวเลขอัตราเงินเฟ้อขึ้นมาแบบต่อเนื่อง
 
ทั้งนี้ นโยบายการคลังต้องทำหน้าที่ทำให้กรอบการเติบโตทางเศรษฐกิจในระยะเวลาปานกลางเป็นไปตามเป้าหมายที่ต้องการ โดยเฉพาะเพื่อให้ระดับอัตราการเติบโตที่เต็มศักยภาพทางเศรษฐกิจ (Potential Output)  มีความยั่งยืน อย่างไรก็ดี ด้วยความเปราะบางของโลกแห่งความเป็นจริงทางการเมืองต่อผู้ดำเนินการนโยบายการคลังทั้งหลาย โดยเฉพาะอย่างยิ่ง รัฐบาลสหรัฐ ทำให้นายธนาคารกลางต้องพิจารณาด้วยความรอบคอบขึ้นสำหรับการดำเนินการ เพื่อให้กรอบเงินเฟ้อทั้งในระยะสั้นและระยะเวลาปานกลางเป็นไปตามเป้าหมายที่ได้ตั้งไว้

สี่ ลักษณะเฉพาะตัวของเศรษฐกิจในภูมิภาคต่างๆ มีส่วนเป็นอย่างสูงในการกำหนดระดับและแนวโน้มของอัตราเงินเฟ้อในภูมิภาคนั้นๆ จะสังเกตได้ว่า หากว่าเป็นเศรษฐกิจสหรัฐแล้ว ด้วยความพร้อมของเงินทุนและเครื่องจักรที่มีอยู่แล้ว เมื่อมีการจ้างงานเพิ่มขึ้นหลังโควิด-19 เริ่มซาลง ย่อมส่งผลให้อัตราเงินเฟ้อสูงขึ้นอย่างค่อนข้างรวดเร็ว ในขณะที่ในยุโรปและญี่ปุ่น การขยับขึ้นของอัตราเงินเฟ้อจะเกิดขึ้นได้ช้ากว่า ดังนั้น การดำเนินนโยบายการเงินของธนาคารกลางต้องพิจารณาปัจจัยเหล่านี้ประกอบด้วย ในขณะที่สำหรับตลาดเกิดใหม่ ด้วยความที่มีภาระหนี้ต่างประเทศในสกุลเงินดอลลาร์ค่อนข้างมาก และการพึ่งพาการนำเข้าน้ำมันดิบจากต่างประเทศ จึงทำให้ปัจจัยต่างประเทศส่งผลต่ออัตราเงินเฟ้อในระยะสั้นและระยะปานกลางค่อนข้างมาก โดยเฉพาะในส่วนหลัง 

สำหรับแนวโน้มของอัตราเงินเฟ้อนับต่อจากช่วงนี้ ในมุมมองของไอเอ็มเอฟ เป็นดังนี้
 

ภาพแสดงคาดการณ์อัตราเงินเฟ้อของกลุ่มประเทศพัฒนาแล้ว

จากการคาดการณ์ของไอเอ็มเอฟ ประเมินว่า ณ ต้นเดือน ธ.ค.2564 สำหรับกลุ่มประเทศพัฒนาแล้ว จะพบว่าอัตราเงินเฟ้อในแบบที่รวมหมวดอาหารและน้ำมัน หรือ Headline Inflation จะสูงสุดที่ร้อยละ 3.6 และลดลงมาที่ร้อยละ 3.2 ณ สิ้นไตรมาส 4 ปี 2564 จากนั้นจะลดลงมาที่ร้อยละ 2 ณ กลางปี 2565 โดยที่มีโอกาสร้อยละ 10 ที่อัตราเงินเฟ้อยังคงสูงกว่าร้อยละ 3.4 ณ สิ้นไตรมาส 4 ปี 2564  ด้านกลุ่มประเทศตลาดเกิดใหม่ จะพบว่าอัตราเงินเฟ้อจะยังคงอยู่ที่ราวร้อยละ 4 ณ กลางปี 2565

ด้านการคาดหวังอัตราเงินเฟ้อ จะพบว่าสำหรับกลุ่มประเทศพัฒนาแล้ว ยังการยึดเหนี่ยวของความคาดหวังของอัตราเงินเฟ้อในระยะเวลาปานกลาง (Inflation Anchoring) ได้ดี โดยจะค่อยๆกลับเข้าสู่ร้อยละ 2 ในช่วงกลางปีหน้า ในขณะที่ของกลุ่มประเทศตลาดเกิดใหม่ จะเข้าสู่ร้อยละ 2 ช้ากว่า โดยจะเข้าสู่จุดดังกล่าวปลายปี 2566

หากพิจารณาในกรณีที่เลวร้ายสุดหรือ tail-risk scenario ซึ่งมีโอกาสเกิดขึ้นไม่เกินร้อยละ 0.01จะพบว่าในอีก 12 เดือนข้างหน้า อัตราเงินเฟ้อจะพุ่งขึ้นสูงสุดเฉลี่ยที่ร้อยละ 4.4 ในช่วงกลางปีหน้า สำหรับประเทศพัฒนาแล้ว และร้อยละ 8.4 สำหรับกลุ่มตลาดเกิดใหม่ โดยที่อัตราเงินเฟ้อจะกลับเข้าสู่ระดับปกติภายในต้นปี 2567

โดยสรุป ไอเอ็มเอฟ มีโอกาสสูงมากๆ ที่อัตราเงินเฟ้อซึ่งทะยานขึ้นมาในช่วงนี้ จะเข้าสู่จุดสูงสุดที่ร้อยละ 3.6 ในต้นเดือนธันวาคม ปี 2564  จากนั้นจะลดลงมาที่ร้อยละ 2 ในกลางปี 2565 สำหรับประเทศพัฒนาแล้ว ส่วนด้านกลุ่มประเทศตลาดเกิดใหม่ จะพบว่าอัตราเงินเฟ้อจะยังคงอยู่ที่ราวร้อยละ 4 ณ กลางปี 2565.