หุ้นกู้ดีๆ อยู่ที่ไหน ในภาวะดอกเบี้ยสูง เศรษฐกิจชะลอตัว 

โดยส่วนของหุ้นกู้ในประเทศไทย พบว่า มูลค่าหนี้คงค้างของหุ้นกู้ที่มีปัญหาเริ่มส่งสัญญาณเพิ่มสูงขึ้นจากช่วงก่อนวิกฤตโควิด-19 ชัดเจนขึ้น ทั้งนี้ จากข้อมูลบนเว็บไซต์ของสมาคมตลาดตราสารหนี้ไทย พบว่า “หุ้นกู้ที่ผิดนัดชำระ” (Default Payment) ของไทยสิ้นสุด 31 ส.ค.2023 มีอยู่ทั้งหมด 7 บริษัท (23 รุ่น) มีมูลค่ากว่า 1.9 หมื่นล้านบาท

การผิดนัดชำระหนี้หุ้นกู้ดังกล่าว สะท้อนว่า ผู้ออกหุ้นกู้บางรายที่อาจมีความเปราะบางภายในซ่อนอยู่ กำลังเผยจุดอ่อนให้เห็น จากอาการที่ไม่สามารถชำระคืนเงินต้นและดอกเบี้ยได้ โดยมีสาเหตุส่วนหนึ่งมาจาก อัตราดอกเบี้ยในตลาดที่ปรับตัวสูงขึ้นมาก โดยเฉพาะพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 10 ปี ที่ถูกมองเป็นสินทรัพย์ที่ปราศจากความเสี่ยง (risk free) และถูกใช้เพื่อเปรียบเทียบผลตอบแทนที่ได้รับจากการลงทุนในสินทรัพย์อื่นๆ ซึ่งที่ผ่านมาผลตอบแทนปรับเพิ่มขึ้นต่อเนื่อง โดยเพิ่งจะเริ่มพักฐานและมีโอกาสลดลงต่อหลังจากนี้ จากการที่ธนาคารกลางสหรัฐฯ (Fed) มีแนวโน้มหยุดขึ้นดอกเบี้ย

การที่ผลตอบแทนของพันธบัตรรัฐบาลปรับขึ้น ได้ส่งผลต่อเนื่องไปยังตลาดหุ้นกู้ภาคเอกชน เพราะหากผู้ออกหุ้นกู้ ต้องการระดมทุน ก็จำเป็นต้องเสนออัตราผลตอบแทนที่สูงขึ้น เพื่อให้ส่วนต่างจากการลงทุนที่ได้รับเมื่อเทียบกับการลงทุนในพันธบัตรรัฐบาล อยู่ในระดับที่น่าสนใจมากพอสำหรับผู้ลงทุน ยิ่งถ้าเป็นผู้ประกอบการที่มี อันดับความน่าเชื่อถือไม่สูงนัก ก็ยิ่งต้องเสนออัตราผลตอบแทนที่สูงขึ้นไปอีก เพื่อให้ผู้ลงทุนรู้สึกว่าผลตอบแทนที่จะได้รับ คุ้มค่าพอเมื่อเทียบกับความเสี่ยงที่เพิ่มขึ้น 

ขณะเดียวกัน สถานการณ์เศรษฐกิจที่ชะลอตัว นอกจากจะส่งผลกระทบโดยตรงต่อผลการดำเนินงานของธุรกิจแล้ว ยังอาจส่งผลให้บริษัทผู้ออกหุ้นกู้ที่ต้องการเสนอขายหุ้นกู้ใหม่ มีต้นทุนการกู้ยืมค่อนข้างสูง การตัดสินใจออกหุ้นกู้ใหม่ เพื่อนำเงินมาจ่ายคืนหุ้นกู้เดิมที่ใกล้ครบกำหนดไถ่ถอนจึงเป็นเรื่องยากขึ้น หรือหากจะขอสินเชื่อจากธนาคารเพื่อลงทุนโครงการใดๆ เพิ่มเติมอีกก็ทำได้ยาก เนื่องจาก ธนาคารพาณิชย์มีแนวโน้มปล่อยสินเชื่อแบบรัดกุมขึ้น เพื่อลดความเสี่ยงในการเกิดหนี้ที่ไม่ก่อให้เกิดรายได้ (NPL) ส่วนความสามารถในการชำระคืนเงินต้นและดอกเบี้ยของบริษัทก็อ่อนแอลง จากผลการดำเนินงานที่ได้รับผลกระทบจากพิษเศรษฐกิจ จึงนำไปสู่เส้นทางการผิดนัดชำระหนี้ในที่สุด

ด้วยปัจจัยที่กล่าวมา SCB CIO มองว่า ท่ามกลางอัตราดอกเบี้ยที่ยังอยู่ในระดับที่สูง แม้มีโอกาสปรับลดลงบ้างแต่เป็นไปอย่างช้าๆ และเศรษฐกิจโลกที่มีแนวโน้มชะลอตัวลง จึงทำให้นักลงทุนจึงควรเลือกลงทุนในพันธบัตรรัฐบาล และหุ้นกู้ภาคเอกชนที่มีความน่าเชื่อถืออยู่ในระดับที่ลงทุนได้ (Investment grade : IG) และควรหลีกเลี่ยงการลงทุนในหุ้นกู้ที่มีความเสี่ยงสูง (High Yield : HY)

ในส่วนของหุ้นกู้ High Yield ที่เราแนะนำให้หลีกเลี่ยง และระมัดระวังเป็นพิเศษ คือ หุ้นกู้ High Yield ในภาคอสังหาริมทรัพย์ของจีน ทั้งนี้ ในดัชนี  Bloomberg Asia Ex-Japan USD Credit HY มีสัดส่วนหุ้นกู้ High Yield ของจีน อยู่ที่ 20.3% ซึ่งมีสัดส่วนอยู่ในภาคอสังหาฯของจีนคิดเป็น 16% (ลดลงจากสิ้นปี 2019 ที่สัดส่วนของหุ้นกู้จีนในดัชนีฯ อยู่ที่ 66.8% และเป็นหุ้นกู้อสังหาฯ มากกว่า 50%) จึงเห็นได้ว่า หุ้นกู้ High Yield ในภาคอสังหาฯ ของจีนมีสัดส่วนลดลงในดัชนีฯ ค่อนข้างมาก

แต่อย่างไรก็ตาม SCB ยังมีความกังวลในประเด็นการผิดนัดชำระหนี้หุ้นกู้ High Yield โดยเฉพาะในภาคอสังหาฯ จีน เนื่องจาก แม้ล่าสุด คันทรี การ์เดน ซึ่งเป็นบริษัทพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ของจีน จะสามารถขอยืดเวลาชำระหนี้หุ้นกู้ onshore วงเงิน 3.9 พันล้านหยวน ที่ครบกำหนดชำระในวันที่ 2 ก.ย. ออกไปอีก 3 ปี

รวมทั้ง ยังสามารถชำระหนี้หุ้นกู้ offshore 2 ชุด รวม 22.5 ล้านดอลลาร์ ได้ทันภายในช่วง grace period 30 วัน (เส้นตาย 5-6 ก.ย.นี้) ก็ตาม แต่ในปีนี้ บริษัทฯ ยังมี หุ้นกู้สกุลเงินหยวนและสกุลเงินต่างประเทศที่ครบกำหนดชำระ ทั้งดอกเบี้ยและเงินต้น รวมอยู่ที่ 851 ล้านดอลลาร์นอกจากนี้ ในปี 2024 ถึงปี 2026 ยอดครบกำหนดชำระหนี้หุ้นกู้ของบริษัทฯ จะยังอยู่สูงถึง 11,152 ล้านดอลลาร์ อีกด้วย ขณะที่ ตลาดหุ้นกู้ของจีนเอง ก็ยังเสี่ยงเผชิญแรงกดดันจาก 

1. การผิดนัดชำระหนี้ (default) ของกลุ่มอสังหาฯ ที่ยังมีแนวโน้มเพิ่มขึ้น ขณะที่ยอดขายบ้านในจีนยังชะลอตัว
2. ความกังวลบนความเสี่ยงการ default เพิ่มเติมของกองทรัสต์จีน ซึ่งจะส่งผลทำให้กลุ่มอสังหาฯ และ LGFV (นิติบุคคลเฉพาะกิจ ที่รัฐบาลท้องถิ่นจีนจัดตั้งขึ้นมาเพื่อลงทุนพัฒนาและก่อสร้างโครงสร้างพื้นฐานต่างๆ) เข้าถึงแหล่งเงินทุนจากกองทรัสต์ได้ยากขึ้น
3. ความกังวลการ default บนหุ้นกู้ของ LGFV หลังจากที่ก่อนหน้านี้ LGFV ได้มีการ default บนตราสารหนี้ภาคเอกชนระยะสั้น (commercial paper) ทั้งหมด 48 รุ่น
4. ความกังวลบนคุณภาพสินทรัพย์ของธนาคารจีนที่อาจแย่ลง หากกลุ่มอสังหาฯ และ LGFV เสี่ยง default มากขึ้น

ทั้งนี้ ปัจจัยที่ผู้ลงทุนควรพิจารณาก่อนลงทุนในหุ้นกู้ ทั้งในและต่างประเทศ ได้แก่ อันดับความน่าเชื่อถือของหุ้นกู้ โดยระมัดระวังการลงทุนในหุ้นกู้ที่ผู้ออกหุ้นกู้มีอันดับความน่าเชื่อถือลดลง เพราะเป็นสัญญาณสะท้อนความเสี่ยงการผิดนัดชำระหนี้ที่เพิ่มขึ้น พิจารณาประเภทหุ้นกู้

โดยเลือกหุ้นกู้ที่มีหลักประกัน หากรับความเสี่ยงได้น้อย และอีกปัจจัยที่ต้องพิจารณาประกอบด้วย คือ บรรษัทภิบาลของผู้ออกหุ้นกู้ นอกจากนี้ ควรวิเคราะห์งบการเงิน ทั้งงบดุล งบกำไรขาดทุน และงบกระแสเงินสดประกอบ รวมทั้งอ่านความเห็นของผู้สอบบัญชีประกอบการตัดสินใจ หากความเห็นคือ ไม่มีเงื่อนไข ก็มักจะไม่ค่อยมีประเด็นน่ากังวล แต่หากความเห็นคือ มีเงื่อนไข งบการเงินไม่ถูกต้อง หรือ ไม่แสดงความเห็น ผู้ลงทุนยังไม่ควรเข้าไปลงทุน