วิกฤติเศรษฐกิจโลก 2024: จุดจบของจุดเริ่มต้น (1) | ปิยศักดิ์ มานะสันต์

ในบทความฉบับที่แล้ว ผู้เขียนได้ตั้งโจทย์ว่าวิกฤติเศรษฐกิจโลกจะเกิดขึ้นในปี 2023 โดยเริ่มจากการขึ้นดอกเบี้ยของสหรัฐและธนาคารกลางต่าง ๆ ทั่วโลก ผสมผสานกับปัจจัยเสี่ยงอื่น ๆ

เช่น สงครามรัสเซีย-ยูเครนที่ยืดเยื้อ นโยบาย Zero-covid ของจีนที่จะยังดำเนินอยู่ต่อเนื่อง การล้มละลายของธุรกิจเอกชนในประเทศเจริญแล้วที่มีหนี้สินล้นพ้นตัว รวมถึงความเสี่ยงการเกิดวิกฤติค่าเงินในตลาดเกิดใหม่

ปัจจัยเหล่านี้จะนำไปสู่วิกฤติทางการเงิน โดยเฉพาะภาคเอกชนของประเทศเจริญแล้ว ที่จะเผชิญกับปัญหาการล้มละลายของภาคธุรกิจหรือสถาบันการเงินเพิ่มขึ้น และลามไปสู่วิกฤติการเงิน โดยจะทำให้ตลาดเงินตลาดทุนผันผวนและตกต่ำลง กระทบต่อความมั่งคั่ง (Wealth effect) ของประชาชน และกระทบภาคการลงทุนในที่สุด

ในส่วนของเศรษฐกิจประเทศพัฒนาแล้วโดยเฉพาะยุโรปจะเผชิญกับสถานการณ์เศรษฐกิจถดถอยตั้งแต่ปลายไตรมาส 4 ปีนี้ ต่อเนื่องไปจนถึงต้นปีหน้า ในส่วนของเศรษฐกิจสหรัฐช่วงต้นปีหน้าจะยังไปต่อได้ แม้ว่าความผันผวนทางการเงินจะมากขึ้น

และจนกระทั่งเมื่อธนาคารกลางสหรัฐ (Fed) ขึ้นดอกเบี้ยไปจนสิ้นสุดวัฏจักรครั้งนี้ (ที่ประมาณ 5%) ตลาดการเงินจะผันผวนมากจากเหตุการณ์ล้มละลายของบริษัทเอกชนขนาดใหญ่ จนกระทั่ง Fed ต้องกลับทิศนโยบายการเงิน แต่เศรษฐกิจก็จะยังแย่ต่อเนื่องขณะที่อัตราการว่างงานจะเพิ่มขึ้น ทำให้ Fed ต้องลดดอกเบี้ยนโยบายและยุติการทำ QT

สถานการณ์จะเป็นเช่นนี้ไปจนถึงปลายปีหน้า ที่เศรษฐกิจจะยังแย่แต่ตลาดจะกลับมาดีขึ้นจากการลดดอกเบี้ยของ Fed ซึ่งจะช่วยผ่อนคลายความตึงตัวทางการเงินโลกลง ภาพเหล่านี้จะทำให้เศรษฐกิจและการลงทุนในช่วงครึ่งหลังของปีหน้าแตกต่างกัน

กล่าวคือ เศรษฐกิจจะยังแย่ต่อเพราะผลจากดอกเบี้ยสูงจะเข้าสู่ระบบเศรษฐกิจ แต่ตลาดการเงินจะเริ่มกลับมาดีขึ้น

แต่เมื่อเข้าสู่ปี 2024 โลกจะเริ่มเข้าสู่ระบอบเศรษฐกิจใหม่ (New economic regime) ที่มีความแตกต่างจากระบอบเดิม โดยในระบอบเศรษฐกิจเดิม จะมีคุณลักษณะ 5 ประการ กล่าวคือ

1. เศรษฐกิจเติบโตต่ำจากภาวะสังคมสูงวัยและหนี้สูง
2. เงินเฟ้ออยู่ในระดับต่ำ จากความต้องการบริโภคที่ต่ำและเทคนิคการผลิตใหม่ ๆ
3. ดอกเบี้ยอยู่ในระดับต่ำ จากเงินออมทั่วโลกที่มีมาก
4. นโยบายการคลังมีวินัย จากการที่รัฐบาลทั่วโลกได้รับบทเรียนจากวิกฤติประชานิยมในละตินอเมริกาในช่วงทศวรรษ 1980
5. กระแสโลกาภิวัฒน์ที่ทำให้การดำเนินธุรกิจมีประสิทธิภาพและวางแผนได้ง่าย

ขณะที่ในระบอบใหม่ โลกเศรษฐกิจจะมีลักษณะ 5 ประการ ดังนี้

ลักษณะประการแรกคือ เงินเฟ้อเฉลี่ยจะสูงขึ้นกว่ายุคก่อนเกิดโควิด โดยยุคของเงินเฟ้อต่ำที่ 2-4% น่าจะหมดไปแล้ว และจะเป็นยุคที่เงินเฟ้อสูงขึ้นแต่ไม่มากนัก ประมาณ 3-6% โดยเฉลี่ย จากเหตุผล 3 ประการ กล่าวคือ

(1) ในช่วงต่อไป จะเป็นการเปลี่ยนผ่านจากพลังงานแบบดั้งเดิมจากเชื้อเพลิงฟอสซิล ไปเป็นพลังงานสะอาด ในช่วงเปลี่ยนผ่านที่จะกินเวลาเป็นทศวรรษนั้น จะทำให้ความต้องการสาธารณูปโภคที่เอื้อหนุน

เช่น แบตเตอรี่สำหรับรถพลังงานไฟฟ้า สินแร่หายากสำหรับการทำโซลาร์เซลล์ และการก่อสร้างแท่นประจุไฟฟ้า มีมากขึ้น โดย Office of Budget Responsibility (OBR) ของอังกฤษคาดการณ์ว่า การเปลี่ยนผ่านจากการใช้ก๊าซเพื่อทำความร้อนในฤดูหนาวมาเป็นพลังงานสะอาด จะต้องใช้วงเงินมากถึง 17% ของจีดีพี

(2) ที่เงินเฟ้อจะสูงยาว ได้แก่ การเปลี่ยนแปลงนโยบายการคลังโลก โดยหนทางหนึ่งที่รัฐบาลทั่วโลกจะเลือกทำเพื่อลดมูลหนี้สาธารณะที่เพิ่มขึ้นจากนโยบายการคลังผ่อนคลาย เพื่อลดผลกระทบโควิด คือ การเพิ่มอัตราเงินเฟ้อ เพราะเงินเฟ้อเพิ่มขึ้น เพราะจะทำให้มูลหนี้ที่แท้จริงลดลง โดยเฉพาะหากรัฐบาลสามารถทำให้เศรษฐกิจที่รวมเงินเฟ้อเติบโตได้ดีกว่าภาระดอกเบี้ย 

ตัวอย่างที่ดีได้แก่ สหรัฐและอังกฤษ ที่หลังสงครามโลกครั้งที่สอง สัดส่วนหนี้สาธารณะต่อจีดีพีอยู่ที่ 112% และ 259% และค่อยๆ ลดลงจนไปอยู่ที่ 26% และ 43% ในทศวรรษที่ 80 ซึ่งเป็นผลจากการปล่อยให้เงินเฟ้อเพิ่มขึ้น

(3) การที่ธนาคารกลางต่าง ๆ จะปรับเป้าหมายเงินเฟ้อขึ้น จากประมาณ 2% เป็น 4% เป็นเพราะเหตุผลในเชิงทฤษฎีและปฏิบัติ โดยในเชิงทฤษฎี การที่ธนาคารกลางตั้งเป้าเงินเฟ้อไว้ที่ 2% ในอดีตเป็นการกดเศรษฐกิจให้เติบโตต่ำ

จึงเห็นภาพเศรษฐกิจโลกอยู่ในกับดัก “เศรษฐกิจโตต่ำ ดอกเบี้ยต่ำ เงินเฟ้อต่ำ” มาโดยตลอด นอกจากนั้น เมื่อเกิดวิกฤติเศรษฐกิจ ธนาคารกลางก็ไม่มีช่องว่างให้ลดดอกเบี้ยได้อีกมากนัก

ขณะที่ในเชิงปฏิบัติ ปัจจุบันเงินเฟ้ออยู่ในระดับ 8-10% การกดเงินเฟ้อลงให้เข้าสู่เป้าหมายเงินเฟ้อ (ที่ 2%) ย่อมทำให้การว่างงานพุ่งขึ้นสูงมาก ซึ่งผู้เขียนมองว่าเป็นไปได้ยากในบริบทปัจจุบัน โดยแรงกดดันทางการเมืองจะทำให้ธนาคารกลางชะลอการทำนโยบายการเงินตึงตัวเมื่อเศรษฐกิจหดตัว

ลักษณะประการที่สอง ดอกเบี้ยจะสูงขึ้นกว่าในระดับเดิม ซึ่งรวมทั้งดอกเบี้ยนโยบายและดอกเบี้ยในตลาดการเงิน จากเหตุผล 3 ประการ คือ

(1) เงินเฟ้อระยะยาวที่สูงขึ้น ทำให้ดอกเบี้ยสามารถอยู่ในระดับสูงขึ้นได้เพื่อทำให้ดอกเบี้ยที่แท้จริงอยู่ในระดับต่ำ ซึ่งจะทำให้ธนาคารกลางมีช่องทางในการลดดอกเบี้ยได้หากเศรษฐกิจเผชิญวิกฤติ 

(2) จำนวนผู้เกษียณอายุที่กำลังเพิ่มมากขึ้นหลังจากประชากรยุค Baby boomer เริ่มเกษียณลง ทำให้เงินออมจะเริ่มลดลง และทำให้ดอกเบี้ย (ซึ่งเป็นราคาของเงิน) สูงขึ้น

(3) ดอกเบี้ยที่อยู่ในระดับสูงจะเป็นการลดแรงจูงใจในการก่อหนี้ลง ซึ่งจะช่วยแก้ปัญหาหนี้ทั่วโลกที่สูงขึ้นในช่วงที่ผ่านมา โดยเฉพาะหนี้ครัวเรือนในประเทศตลาดเกิดใหม่ในเอเชีย เช่น เกาหลีใต้ มาเลเซียและไทย

อย่างไรก็ตาม แม้ผู้เขียนเชื่อว่าดอกเบี้ยสูงสุด (Terminal rate) ในปี 2024 เป็นต้นไปจะสูงขึ้นกว่าในอดีต แต่ก็จะไม่ได้สูงเท่าในช่วง 1980 ในสมัยที่ พอล โวร์คเกอร์ เป็นประธานเฟด เนื่องจากดอกเบี้ยที่สูงเกินไปจะทำให้ภาระรายจ่ายดอกเบี้ยของรัฐบาลสูงขึ้น (จากหนี้สาธารณะที่รัฐบาลก่อขึ้นไว้มาก) 

โดยมองว่าดอกเบี้ยนโยบายจะอยู่ในระดับ 3-5% อันเป็นระดับที่เกิดขึ้นในช่วงปี 2000 ก่อนวิกฤติแฮมเบอร์เกอร์และสูงกว่าระดับดอกเบี้ยคาดการณ์ระยะยาวของ Fed (หรือที่เรียกว่า Fed Dot Plot) ที่ 2.5%

นี่คือ คุณลักษณะสองประการแรกของโลกเศรษฐกิจใหม่ อีกสามประการที่เหลือจะมีอะไรบ้างนั้น โปรดติดตามตอนจบในฉบับหน้า

บทความนี้เป็นความเห็นส่วนตัวของผู้เขียน ไม่เกี่ยวข้องใด ๆ กับหน่วยงานที่ผู้เขียนสังกัดอยู่

คอลัมน์ : Global Vision  
ดร.ปิยศักดิ์ มานะสันต์
ฝ่ายวิจัยการลงทุน บริษัทหลักทรัพย์ไทยพาณิชย์ จำกัด
[email protected]