โนเบลเศรษฐศาสตร์ : แนวคิดบริหารพอร์ตหุ้น&กองทุนรวม | บุญธรรม รจิตภิญโญเลิศ

*ดร. บุญธรรม รจิตภิญโญเลิศ ที่ปรึกษาประธานเจ้าหน้าที่บริหาร
บริษัทหลักทรัพย์จัดการกองทุน วี จำกัด (WeAsset)

โจชัว แองกริสต์และกุยโด อิมเบนส์ เป็นสองนักเศรษฐมิติชั้นนำ ที่เน้นการประมวลผลข้อมูลแบบเน้นหาความสัมพันธ์ระหว่างตัวแปรต่างๆ ส่วน เดวิด คาร์ด นักเศรษฐศาสตร์แรงงานที่เน้นการประมวลผลเชิงเศรษฐมิติ ที่ได้รับรางวัลอันทรงเกียรตินี้  

หากมาพิจารณาในแวดวงการลงทุนทุกวันนี้ คงแทบจะไม่มีใครที่ไม่เคยได้ยินคำว่าเบต้า CAPM หรือ อัลฟ่า โดยแนวคิดของศัพท์ทางการเงินทั้งหมดดังกล่าว มาจากไอเดีย ‘แนวคิดการบริหารพอร์ตโฟลิโอของหุ้นและกองทุนรวม’ ที่ว่ากันว่า การสร้างสรรค์แนวคิดยอดนิยมนี้ ส่งผลโดยตรงต่อการคว้ารางวัลโนเบลสาขาเศรษฐศาสตร์ สำหรับนักวิชาการอย่างน้อยถึง 6 ท่าน ตามรายละเอียดดังนี้

ท่านแรก นักเศรษฐศาสตร์จากมหาวิทยาลัยเยล นามว่า เจมส์ โทบิน ที่คว้ารางวัลโนเบลเศรษฐศาสตร์ในปี 1981 ซึ่งคนดังในวันนี้ หลายท่าน อาทิ เจเน็ต เยลเลน ถือเป็นศิษย์ก้นกุฏิของโทบิน
 

ว่ากันว่า หากไม่นับ จอห์น เมย์นาด เคนส์ และ เฟเดริค ฮาเยค ผมมองว่าโทบินคือนักเศรษฐศาสตร์มหภาคที่ทรงอิทธิพลต่อวงการมากที่สุด ตั้งแต่หลังสงครามโลกครั้งที่ 2 

หากใครได้เคยเรียนวิชาด้านการลงทุนเกี่ยวกับการบริหารพอร์ตโฟลิโอ คงจะเคยได้ยินคำว่า “Separation Theorem” หรือการตัดสินใจว่าจะถือครองสินทรัพย์เสี่ยง ณ จุดตรงที่มีอัตราผลตอบแทนและความเสี่ยงตรงจุดไหน สำหรับคนๆหนึ่งนั้น ถือเป็นการตัดสินใจครั้งแรก จากนั้น จะเลือกถือครองสินทรัพย์เสี่ยงดังกล่าวหรือสินทรัพย์ปราศจากความเสี่ยงในสัดส่วนเท่าใด ถือเป็นการตัดสินใจครั้งที่สอง ซึ่งการตัดสินใจในทั้งสองครั้ง ไม่ได้มีความเกี่ยวข้องแต่อย่างใด 

หรือ กล่าวอีกนัยหนึ่งว่า “เราไม่ควรจัดเก็บไข่ไว้ในตะกร้าเดียวกัน” ทว่าควรจัดเก็บไว้ใน 2 ตะกร้า คือ ตะกร้าสินทรัพย์เสี่ยง และ ตะกร้าสินทรัพย์ปราศจากความเสี่ยง ซึ่งเราเลือกสเปคไข่ในตะกร้าแรกให้เรียบร้อยก่อน แล้วค่อยเลือกว่าจะซื้อไข่ทั้งสองแบบอย่างละกี่ใบอีกทีหนึ่ง

แนวคิดที่สำคัญมากๆ ดังกล่าวในวิชาด้านการลงทุน คือ ผลงานของ เจมส์ โทบิน ซึ่งก็ไม่น่าแปลกใจว่าเขาจะเป็นคนแรกๆในบรรดากลุ่มผู้คิดค้น ‘แนวคิดการบริหารพอร์ตโฟลิโอของหุ้นและกองทุนรวม’ ที่ได้รับรางวัลโนเบลด้านเศรษฐศาสตร์ก่อนเพื่อน

ท่านที่สองและสาม ได้แก่ แฮรี มาร์โควิซ จากมหาวิทยาลัยแคลิฟอร์เนีย ซานดิเอโก้ และ วิลเลี่ยม ชาร์ป จากมหาวิทยาลัยแสตนฟอร์ด โดยทั้งคู่พร้อมกับเมอร์ตัน มิลเลอร์ ได้รับรางวัลโนเบลสาขาเศรษฐศาสตร์ในปี 1990  

มาร์โควิซเป็นหนึ่งในชื่อนักวิชาการด้านการเงินที่เราคงได้ยินบ่อยมาก สาเหตุคือวงการลงทุนใช้หลักการกระจายความเสี่ยง หรือ diversification ในการลดความเสี่ยงของพอร์ต โดยมาร์โควิซเป็นคนแรกๆที่กล่าวว่าไม่ใช่ว่าจะถือครองหลักทรัพย์เยอะๆตัวแล้วระดับความเสี่ยงรวมของพอร์ตโฟลิโอจะลดลง ทว่าจะต้องถือครองหลักทรัพย์ที่ราคาขึ้นหรือลงแบบที่สวนทางกัน หรือมีค่าสัมประสิทธิ์ของความแปรปรวนร่วมที่ติดลบ จึงจะทำให้ระดับความเสี่ยงรวมของพอร์ตโฟลิโอจะลดลง อันเป็นที่มาของเส้น Efficient Frontier ของพอร์ตโฟลิโอที่จะหาชุดของหุ้นซึ่งทำให้ระดับความเสี่ยงลดต่ำลง ด้วยระดับผลตอบแทนที่ยังใกล้เคียงกับเดิม หากถือพอร์ตที่มีหลักทรัพย์ต่างๆที่มีการกระจายความเสี่ยงอย่างเพียงพอ

ด้านวิลเลี่ยม ชาร์ป ก็เป็นเจ้าของชื่ออัตราส่วนชาร์ป หรืออัตราส่วนผลตอบแทนส่วนที่เกินอัตราดอกเบี้ยปราศจากความเสี่ยงหารด้วยค่าเบี่ยงเบนมาตรฐานของผลตอบแทน ซึ่งเป็นดัชนีอัตราส่วนด้านการลงทุนที่ได้รับความนิยมเกือบจะสูงที่สุด ในแวดวงการลงทุน ณ ปัจจุบัน

ท่านที่สี่ ได้แก่ โรเบิร์ต ลูคัส จากมหาวิทยาลัยชิคาโก  ผู้ได้รับรางวัลโนเบลสาขาเศรษฐศาสตร์ในปี 1995   โดย ‘แนวคิดการบริหารพอร์ตโฟลิโอของหุ้นและกองทุนรวม’ ที่เราใช้ในวงการการลงทุนนั้น  อ้างอิงมาจากทฤษฎีที่ผู้คนมีความคาดหวังที่มีความสมเหตุสมผล

ซึ่งตัวลูคัสเอง คือผู้ที่เป็นตัวตั้งตัวตีในการนำเสนอแนวทางดังกล่าวต่อวงการเศรษฐศาสตร์และการเงิน กล่าวคือ การที่นักลงทุนจะใช้ค่าเบต้าในการตัดสินใจว่าหุ้นตัวนั้นเสี่ยงกว่าดัชนีตลาดหลักทรัพย์โดยรวมนั้น ต้องยอมรับสมมติฐานที่ว่าความเสี่ยงเฉพาะตัวสามารถถูกขจัดออกไปได้โดยการถือครองกลุ่มหลักทรัพย์ที่มีความหลากหลายเพียงพอ จนกระทั่งเหลือเพียงส่วนของความเสี่ยงที่เป็นระบบในการพิจารณาซึ่งก็คือค่าเบต้า 

สิ่งนี้สามารถที่จะเป็นจริงได้ ก็ต่อเมื่อพฤติกรรมของผู้ลงทุนเป็นไปตาม ‘แนวคิดการบริหารสินทรัพย์แบบกลุ่ม’ ซึ่งสามารถดำเนินไปได้เมื่อตั้งอยู่บน สมมติฐานของทฤษฎีที่ผู้คนมีความคาดหวังที่มีความสมเหตุสมผล จากผลงานของโรเบิร์ต ลูคัส

สองท่านสุดท้ายที่จะขอกล่าวถึง คือ เอ็ดเวิร์ด เพรสคอตต์ จากมหาวิทยาลัยมินเนสโซต้า และคู่หู ฟินน์ คีดแลนด์ เป็นผู้ได้รับรางวัลโนเบลสาขาเศรษฐศาสตร์ในปี 2004 โดยในทุกวันนี้ วงการลงทุนมักจะใช้สมมติฐานที่ว่ามนุษย์ทุกคนที่มีความกังวลต่อความเสี่ยงใกล้เคียงกัน จะตัดสินใจลงทุนบนพื้นฐานของการชดเชย (trade-off) ระหว่างผลตอบแทนและความเสี่ยงที่คล้ายคลึงกัน 

แนวทางการวิเคราะห์นี้ นำมาจากพื้นฐานการวิเคราะห์ที่ใช้แบบจำลองซึ่งมีตัวแทนในแบบจำลองที่คิดในแบบที่คล้ายกัน ทั้งนี้ ผู้ทำหน้าที่บุกเบิกแนวทางนี้ จนสามารถขยายขอบเขตการวิเคราะห์ให้ตัวแปรทางเศรษฐกิจและการเงินดำเนินไปสู่จุดที่มีความเป็นพลวัตด้านเวลาตามช่วงต่างๆในอนาคต คือ เอ็ดเวิร์ด เพรสคอตต์  ซึ่ง ‘แนวคิดการบริหารพอร์ตโฟลิโอของหุ้นและกองทุนรวม’ ได้ใช้ประโยชน์จากแนวทางนี้ในการพัฒนาวิชาการสาขานี้ไปอีกหลายแขนงของวิชาด้านการเงินและเศรษฐศาสตร์ในเวลาต่อมา

และทั้งหมดคือเรื่องราวว่า ทำไม ‘แนวคิดการบริหารพอร์ตโฟลิโอของหุ้นและกองทุนรวม’ ถึงทำให้นักวิชาการสามารถคว้ารางวัลโนเบลเศรษฐศาสตร์อย่างน้อยๆถึง 6 ท่าน.