วิเคราะห์หุ้นรายตัว : บล.เคจีไอฯ CCET หุ้นคุณค่า (Value Stock) ที่กำลังจะเข้าสู่ช่วงของการเติบโต

ล่าสุดฝ่ายวิจัยฯ บล. เคจีไอ ไต้หวัน ประเมินการส่งมอบคอมพิวเตอร์ (PC) ทั่วโลกในปี 2566 ที่ผ่านมาจะลดลงหนักถึง 13 – 14% YoY แต่คาดว่าอุปสงค์คอมพิวเตอร์ (PC) จะฟื้นตัว +5.5% YoY ในปี 2567 เนื่องจากการเปลี่ยนเครื่องคอมพิวเตอร์ใหม่ทดแทนเครื่องเก่า และการอัพเกรดเครื่องคอมพิวเตอร์ใหม่รองรับ AI นอกจากนี้ประเด็นที่น่าสนใจใหม่ๆของ CCET ในปี 2567 ได้แก่ i) ลูกค้าหลัก เริ่มทยอยย้ายฐานการผลิตห่วงโซ่อุปทานออกจากทั้งประเทศจีน และ ไต้หวัน (กังวลความขัดแย้งทางภูมิรัฐศาสตร์) ii) ออเดอร์ใหม่ๆ งานประกอบอุปกรณ์สวมใส่อัจฉริยะของลูกค้ารายใหญ่ที่สหรัฐฯ iii) ออเดอร์ใหม่ๆ อุปกรณ์ชาร์จไฟ EV นอกจากนี้โรงงานใหม่ของ CCET จะเริ่มดำเนินการผลิตรองรับออเดอร์ใหม่ๆที่มีอัตรากำไรขั้นสูงได้ใน 2H67 นี้

เริ่มทยอยรับงานที่อัตรากำไรขั้นสูงขึ้น ส่งผลให้แนวโน้มกำไรกำลังจะเป็นขาขึ้น

เราประเมิน CCET จะเริ่มทยอยผลิตและรับรู้รายได้งานที่มีอัตรากำไรขั้นต้นสูง (โดยเฉพาะโรงงานใหม่ที่จะเริ่มการผลิตได้ใน 2H67) ขณะที่สัดส่วนรายได้ของงานที่มีอัตรากำไรขั้นต้นต่ำ จะเริ่มทยอยลดลง ซึ่งจะทำให้อัตรากำไรขั้นต้นของ CCET จะเริ่มทยอยปรับสูงขึ้น โดยเราประเมินอัตรากำไรขั้นต้นในปี 2567 - 68 จะเพิ่มขึ้นเป็น 5.5% และ 5.55% ตามลำดับ ซึ่งรายได้รวมของ CCET ที่สูงมากถึงปีละมากกว่า 1.5 แสนล้านบาท การขยับขึ้นของอัตรากำไรขั้นต้นเพียงเล็กน้อย จะส่งผลบวกต่อกำไรสุทธิในอัตราที่มาก เราคาดกำไรปกติ (ไม่รวมผลของค่าเงิน) จะเติบโตเฉลี่ย 18% ต่อปี CAGR (2567- 69)

 

 

 

กระแสเงินสดแข็งแกร่ง ความเสี่ยงด้านสถานะทางการเงินต่ำ

ล่าสุด CCET ได้ทำการเพิ่มทุนแบบ RO และได้เงินสดรวมราว 6.9 พันล้านบาท ซึ่งจะช่วยให้สถานะทางการเงินของ CCET แข็งแกร่งขึ้นไปอีก โดย CCET จะนำเงินสดที่ได้จากการเพิ่มทุนไปจ่ายชำระหนี้ที่เพิ่มขึ้นมากในช่วง 1 – 2 ปีที่ผ่านมา จากการลงทุนสร้างโรงงานแห่งใหม่ ซึ่งการจ่ายชำระคืนหนี้ คาดว่าจะทำให้ภาระดอกเบี้ยจ่ายลดลงเฉลี่ยปีละ 486 ล้านบาท ขณะที่อัตราส่วน DE ปี 2566 จะลดลงเหลือ 2.4 เท่า (จาก 4.2 เท่า) และอัตราส่วน Interest bearing debt to Equity คาดจะลดลงเหลือ 1.1 เท่า (จาก 2.1 เท่า) ทั้งนี้เราคำนวณค่า Z-scores (สำหรับ Emerging market) ของ CCET ปี 2565 สะท้อนว่าสถานะทางการเงินอยู่ในโซนปลอดภัย และยิ่งแข็แกร่งขึ้นในปี 2567 – 68 หลังการเพิ่มทุน

Valuation & action

ผลจากการที่ค่าเสื่อมราคา (ซึ่งเป็นค่าใช้จ่ายที่ไม่ใช่เงินสด) สูงถึงปีละ 3 พันล้านบาทต่อปี จากการลงทุนในสินทรัพย์คงที่การประเมิน Valuation จึงควรเน้นไปที่กระแสเงินสดมากกว่ากำไรสุทธิ ดังนั้น เราจึงเลือกวิธี DCF และ EV/EBITDA จะเป็นวิธีที่เหมาะสมกับหุ้น CCET มากกว่าวิธี PE เราประเมินราคาเหมาะสมได้เท่ากับ 3.1 บาท อิง DCF (WACC 5.4% Terminal growth 3%) ซึ่งจะคิดเป็น EV/EBITDA 7.8 เท่า (+0.5 เท่าของส่วนเบี่ยงเบนมาตรฐานในอดีต) และ Forward PE 17 เท่า (+0.3 เท่าของส่วนเบี่ยงเบนมาตรฐานในอดีต) นอกจากนี้ PBV ยังต่ำเพียง 0.8 เท่า ขณะที่แนวโน้มกำไรและ ROE กำลังอยู่
ในช่วงของการกลับมาเติบโต เรา Initiate coverage ด้วยคำแนะนำ “ซื้อ”

Risks

เศรษฐกิจโลกชะลอตัว, นโยบายค่าแรงขั้นต่ำ

 

 

โอกาสการทำ Arbitrage ระหว่าง 2 หลักทรัพย์ CCET และ 9105 (DR บนหุ้น CCET) 

CCET จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยตั้งแต่ปี 2544 และได้ทำการจดทะเบียนที่ตลาดหลักทรัพย์ไต้หวันเมื่อปี 2546 โดยการออกหลักทรัพย์ Taiwan Depositary Receipts (Taiwan DR) ใช้สัญลักษณ์ 9105 ดังนั้น Valuation ของทั้ง 2 หลักทรัพย์คือ CCET และ 9105 ควรที่จะอ้างอิงกับปัจจัยพื้นฐานเดียวกัน คือปัจจัยพื้นฐานของบริษัท CCET จากหลักการคิดนี้ กลยุทธ์ Mean reversion จึงสามารถนำมาประยุกต์ใช้ เพื่อหาโอกาการสร้างผลตอบแทนจากการลงทุนได้

รูปที่ 2 อัตราส่วนราคาระหว่าง CCET / 9105 (Taiwan DR) เท่ากับ 0.98 เท่า หรือ กล่าวได้ว่าโดยเฉลี่ยแล้ว CCET และ 9105 จะเคลื่อนไหวไปด้วยกัน และเมื่ออัตราส่วนราคา CCET / 9105 (Taiwan DR) เคลื่อนตัวออกห่างจากค่าเฉลี่ย ก็จะมีการเคลื่อนไหวโน้มเอียงกลับเข้าสู่ค่าเฉลี่ย หรือ ที่เรียกว่ากระบวนการ Mean reversion process นั่นเอง โดยล่าสุดอัตราส่วนราคา CCET / 9105 เท่ากับ 0.55 เท่า

กำหนดให้ปัจจัยต่างๆคงที่ หากอัตราส่วนราคาวกกลับสู่ค่าเฉลี่ย ราคาหุ้น CCET ควรเท่ากับ 3.65 บาท ซึ่ง ณ ระดับราคาดังกล่าว CCET จะซื้อขายที่ระดับ EV/EBITDA 10 เท่า Forward PE 20 เท่า และ PBV 1.4 เท่า / กรณีเลวร้าย ที่ราคา 9105 เป็นตัวที่วกกลับลงมาหา CCET เพื่อให้อัตราราคากลับสู่ค่าเฉลี่ย ในกรณีนี้ Downside ของ CCET ก็จะจำกัดอยู่ดี