วิเคราะห์หุ้นรายตัว : บล.เคจีไอฯ SCGP ฟื้นตัวล่าช้าท่ามกลางตลาดในภูมิภาคที่ไม่ดี
ผลประกอบการ 3Q67 ต่ำกว่าเราและตลาดคาดไปมากราว 32% และ 39% กำไรสุทธิใน 3Q67 ของ SCGP ที่ 578 ล้านบาท (-60% QoQ -56% YoY) ต่ำกว่าที่เราคาด
เนื่องจากการดำเนินงานของกลุ่ม integrated packaging unit (IPB) (คิดเป็น 75% ของยอดขาย) ต่ำกว่าคาด (ส่วนใหญ่เกิดจากการขาดทุนของ Fajar) แต่เมื่อหักค่าใช้จ่ายที่เกิดขึ้นเพียงครั้งเดียวเกี่ยวข้องกับขาดทุน Fx และการเข้าซื้อกิจการของ Fajar กำไรหลักจะอยู่ที่ 677 ล้านบาท (-54% QoQ -48% YoY) ขณะที่ กำไรหลัก
9M67 อยู่ที่ 3.8 พันล้านบาท (-2% YoY) คิดเป็น 79% ของประมาณการของเรา ถูกกดดันจากกลไกการ
ส่งผ่านต้นทุนไปราคาขายไม่ดีและต้นทุนดอกเบี้ยสูงขึ้น
ปัญหาต่าง ๆ กดดัน margin ในทุกกลุ่มธุรกิจ
การที่ผลการดำเนินงานลดลงทั้ง YoY และ QoQ มีสาเหตุมาจาก EBITDA margin ต่ำลงในทุกกลุ่มธุรกิจ
ได้รับผลลบจากการขาดทุนมากขึ้นของ Fajar น้ำท่วมในประเทศไทยและเวียดนาม อุปสงค์อ่อนแอในจีน ค่าเงินบาทแข็งค่า และกลไกการส่งผ่านต้นทุนไปราคาขายจำกัดท่ามกลางต้นทุนกระดาษรีไซเคิล (RCP) ที่สูงขึ้น (มีช่วงเหลื่อมเวลาราว 3-6 เดือน) และค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยที่สูงขึ้น ในแง่ EBITDA margin ของกลุ่ม IPB ลดลงเหลือ 11.7% (จาก 14.1% ใน 2Q67 และ 15.4% ใน 3Q66) ในขณะที่ margin ของกลุ่ม FB ลดลงที่ 11.2% (จาก 15.7% ใน 2Q67 และ 13.0% ใน 3Q66) นอกจากนี้ เป็นที่น่าสังเกตว่าราคาขาย IPB ลดลง 2-4% ในทุกกลุ่มย่อย โดยปริมาณขายกระดาษบรรจุภัณฑ์ลดลง 5% QoQ เช่นกัน
แนวโน้มของ Fajar ยังมีความล่าช้าอยู่ท่ามกลางอุปสงค์ในภูมิภาคที่น่าเป็นห่วง
ผู้บริหารยังคงมองบวกต่อแนวโน้มของ Fajar แม้ว่าจะเลื่อนเป้าหมาย EBITDA และกำไรของ Fajar ออกไปใน 2Q68 และ 4Q68 ตามลำดับ เนื่องจากจีนฟื้นตัวได้ช้ากว่าคาดเดิม ในขณะนี้ ปริมาณการส่งออกกระดาษกล่องลูกฟูกในภูมิภาคยังคงถูกกดดัน โดยอุปสงค์ในจีนซบเซากดดันราคา ท่ามกลางความเชื่อมั่นของผู้บริโภคอ่อนแอและปัญหาในตลาดอสังหา ฯ นอกจากข้อมูลเศรษฐกิจอาเซียนที่อ่อนแอ (รูปที่ 9) ประเทศไทยยังเผยความเชื่อมั่นของผู้บริโภคลดลงมาตั้งแต่ต้นปี 2567 (รูปที่ 6-7) ทั้งนี้ เราคาดว่ากำไร 3Q67 จะเป็นจุดต่ำสุดของปี โดยกำไรหลักใน 4Q67 คาดว่าจะดีขึ้น QoQ ด้วยอุปสงค์แข็งแกร่งจากปัจจัยตามฤดูกาลและความคืบหน้าที่ดีขึ้นของ Fajar แม้ว่าจะยังลดลง YoY ก็ตามท่ามกลางการฟื้นตัวที่ยังไม่สมบูรณ์
Valuation and action
เรายืนคำแนะนำ “ขาย” ด้วยราคาเป้าหมายที่ 25.00 บาท อิงจาก EV/EBITDA ที่ 7.8 เท่า กำไรหลักปี
2567-2569 ของเราต่ำกว่าประมาณการของตลาดอยู่ราว 9-14% ซึ่งเราคาดว่าจะเห็นนักวิเคราะห์ในตลาด
ปรับลดประมาณการลงอีก โดยที่เรามองว่า SCGP ยังคงอยู่ในขาลงโดยขาด M&A ขนาดใหญ่ ขณะที่
แนวโน้มกำไรห่างไกลจากระดับในอดีต ความเสี่ยงต่อคำแนะนำของเรา (wild card) คือมาตรการกระตุ้น
เศรษฐกิจของจีนที่แข็งแกร่งกว่าที่คาด
Risks
ความผันผวนของต้นทุนวัตถุดิบและพลังงาน ความเสี่ยงด้อยค่าดีล M&A และความเสี่ยงของประเทศ
