วิเคราะห์หุ้น : บล.เคจีไอฯ Energy Sector OPEC+ เลื่อนแผนเพิ่มอุปทานออกไปอีกสามเดือน

OPEC+ เลื่อนกำหนดเริ่มถอนการลดอุปทานโดยสมัครใจ 2.2 MBD จากเดือนมกราคม 2568 เป็นเมษายน
2568 เนื่องจากอุปสงค์ในตลาดโลกอ่อนแอ และมีอุปทานน้ำมันดิบจากนอกกลุ่มเพิ่มขึ้น โดย OPEC+ จะ
ทยอยถอนการลดอุปทานเป็นรายเดือนจากเดือนเมษายน 2568 ไปจนถึงเดือนกันยายน 2569 นอกจากนี้
OPEC+ ยังอนุญาตให้ UAE ทยอยเพิ่มการผลิตน้ำมันดิบอีก 300 KBD จากเดือนเมษายน 2568 ถึง
กันยายน 2569 ด้วย แต่อย่างไรก็ตาม OPEC+ กำลังเผชิญกับความท้าทายอย่างมีนัยสำคัญจากการถอน
การลดอุปทานในปีหน้า ในขณะที่ประเทศ non-OPEC+ พากันเพิ่มการผลิตน้ำมันกันอย่างมาก ทั้งนี้ ดังที่
แสดงใน Figure 5 ตลาดคาดว่าอุปทานน้ำมันดิบจากประเทศ non-OPEC+ จะเพิ่มขึ้น 1.4 MBD โดยเฉพาะสหรัฐ, แคนาดา, กายอานา และบราซิล ในขณะเดียวกันตลาดคาดว่าอุปสงค์น้ำมันดิบในตลาดโลกจะเพิ่มขึ้น 1.2 MBD ในปีหน้า ดังนั้นอุปทานที่เพิ่มขึ้นจาก non-OPEC+ จึงไม่เหลือช่องให้ OPEC+ เพิ่มการผลิตอีก ดังนั้น OPEC+ จึงจำเป็นต้องทบทวนกลยุทธ์ถอนการลดอุปทานใหม่เพื่อรักษาสมดุลในตลาดเอาไว้ ทั้งนี้เรายังคงมองว่าราคาน้ำมันดิบดูไบมีแนวโน้มลดลงมาอยู่ที่ US$75/70/bbl ในปี 2568F/2569F ลดลงจาก US$81/bbl ในปี 2567F แต่เราปรับลดสมมติฐานราคาน้ำมันดิบระยะยาวลงจาก US$70/bbl เหลือ US$65/bbl เนื่องจาก i) ต้นทุนการผลิตในสหรัฐลดลง และ ii) ผลกระทบที่อาจเกิดขึ้นจากการที่ Trump กลับมาดำรงตำแหน่งประธานาธิบดีอีกครั้ง

ตลาดโรงกลั่น: อุปสงค์สูงตามฤดูกาลในช่วงหน้าหนาว

เราคาดว่าค่าการกลั่นจะดีขึ้น QoQ ใน 4Q67F เพราะ spread ของน้ำมันเครื่องบินและน้ำมันดีเซลเพิ่มขึ้น
โดยใน 4QTD67 spread ของน้ำมันเครื่องบินเพิ่มขึ้น 15% QoQ เป็น US$15.0/bbl และ spread ของน้ำมัน
ดีเซลเพิ่มขึ้น 9% QoQ เป็น US$14.9/bbl เนื่องจากอุปสงค์สูงตามฤดูกาลในช่วงหน้าหนาว ส่วน spread

 

ของน้ำมันเบนซินเพิ่มขึ้นเล็กน้อย 4% QoQ เป็น US$11.6/bbl ใน 4QTD67 นอกจากนี้ กระทรวงการคลัง
และสำนักบริหารการเก็บภาษีของจีนยังได้ออกมาประกาศเมื่อวันที่ 15 พฤศจิกายน ว่าจะลดอัตราการคืนภาษี (tax rebate) จากการส่งออกน้ำมันเบนซิน, น้ำมันเครื่องบิน และน้ำมันดีเซลลงเหลือ 9% จากเดิม 13% โดยมีผลตั้งแต่วันที่ 1 ธันวาคม ซึ่งคาดว่าจะทำให้การส่งออกผลิตภัณฑ์น้ำมันจากจีนลดลง และช่วยหนุนค่าการกลั่นในภูมิภาค นอกจากนี้ เมื่อสัปดาห์ที่แล้ว UAE ยังประกาศลดราคาขายอย่างเป็นทางการ (OSP) ของน้ำมันดิบ Murban ที่ส่งมาเอเชีย โดยกำหนด premium ที่ US$0.87/bbl ในเดือนมกราคม ลดลง US$0.77/bbl MoM ซึ่งจะทำให้ต้นทุนการกลั่นน้ำมันลดลง ดังนั้นเราจึงยังคงคาดว่า spread น้ำมันเบนซิน, น้ำมันเครื่องบิน และน้ำมันดีเซลจะเพิ่มขึ้นเป็น US$13.0/18.0/18.0/bbl ในปี 2568F ดีขึ้นจาก US$13.0/16.0/17.0/bbl ในปี 2567F เนื่องจากคาดว่าอุปสงค์น้ำมันดิบโลกจะเพิ่มขึ้น 1.1 MBD ซึ่งมากกว่ากำลังการกลั่นที่คาดว่าจะเพิ่มขึ้น 0.8 MBD ในปีหน้าดังแสดงใน Figure 8

ตลาดปิโตรเคมี: ตลาดปิโตรเคมีเผชิญความท้าทายจากปัญหาทางด้านอุปทาน

เรามองว่าแนวโน้มของ PE ดูท้าทาย เพราะอุปสงค์ในตลาด PE จะเพิ่มขึ้นแบบค่อยเป็นค่อยไป แต่จะมีกำลังการผลิตขนาดใหญ่เพิ่มเข้ามาในตลาด โดยเฉพาะจากจีน เราคาดว่าจะมีอุปทาน PE เพิ่มเข้ามาในตลาด 3.3 MTA ในปี 2567F, 5.9 MTA ในปี 2568F และ 5.5 MTA ในปี 2569F มากกว่าอุปสงค์ PE ที่คาดว่าจะเพิ่มเข้ามาเพียง 3.4 – 4.1 ล้านตันต่อไปในปี 2567F-2569F นอกจากนี้ เรายังคงมองลบกับแนวโน้มตลาด PP และ PET เนื่องจากคาดว่าจะมีอุปทานใหม่เพิ่มเข้ามาเป็นจำนวนมาก ดังแสดงใน Figure 9-10 เราคาดว่าตลาด PP จะถูกกดดันจากอุปทานใหม่ที่คาดว่าจะเพิ่มเข้ามาเป็นจำนวนมากถึง 5.3 MTA ในปี 2567F, 5.5 MTA ในปี

 

2568F และ 6.9 MTA ในปี 2569F ในขณะที่คาดว่าอุปสงค์จะเพิ่มขึ้นเพียง 2.5–3.2ล้านตันต่อไปในช่วงปี 2567F-2569F ในทำนองเดียวกันเราคาดว่าตลาด PET จะมีอุปทานเพิ่มขึ้น 4.9 MTA ในปี 2567F และ 2.9 MTA ในปี 2568F ทำให้น่าจะกดดันตลาดอยู่

Valuation and action

เราเลือก SPRC และ BSRC เป็นสองหุ้นเด่นของเราในกลุ่มพลังงาน

เราคาดว่าผลประกอบการ 4Q67F ของบริษัทโรงกลั่นในประเทศหกแห่งได้แก่ Star Petroleum Refining
(SPRC.BK/SPRC TB)*, Bangchak Sriracha (BSRC.BK/BSRC TB)*, Thai Oil (TOP.BK/TOP TB)*,
Bangchak Corporation (BCP.BK/BCP TB)*, PTT Global Chemical (PTTGC.BK/PTTGC TB)* และ
IRPC Pcl. (IRPC.BK/IRPC TB)* จะดีขึ้นอย่างมาก QoQ เนื่องจาก i) ค่าการกลั่นสูงขึ้น และ ii) ไม่ต้อง
บันทึกผลขาดทุนจากสต็อกน้ำมันก้อนใหญ่เหมือนกับใน 3Q67 นอกจากนี้ เรายังมองบวกกับแนวโน้ม
อุตสาหกรรมโรงกลั่นในปี 2568F เพราะคาดว่าอุปสงค์น้ำมันโลกจะเพิ่มขึ้น 1.1 MBD ซึ่งจะมากกว่าอุปทานโรงกลั่นที่คาดว่าจะเข้ามา 0.8 MBD ดังนั้นเราจึงยังคงเลือก SPRC และ BSRC เป็นหุ้นเด่นของเราในกลุ่มพลังงาน ในขณะที่เรามองว่า TOP เผชิญความท้าทายจากประเด็นเกี่ยวกับโครงการ CFP โดย UJV (ประกอบด้วย Samsung, Petrofac, and Saipem) ซึ่งเป็นผู้รับเหมารายหลักได้เลื่อนชำระเงินให้กับผู้รับหมาช่วง ส่งผลให้จำนวนแรงงานในไซต์ก่อสร้างลดลงและงานก่อสร้างล่าช้า ซึ่งอาจจะทำให้ต้องเลื่อนกำหนดเปิดดำเนินการเชิงพาณิชย์ของโครงการออกไป ในขณะเดียวกัน BCP ก็มีประเด็น ESG หลังจากที่ กลต. ใช้มาตรการลงโทษทางแพ่งกับอดีตกรรมการกรณีใช้ข้อมูลภายในซื้อขายหุ้น BCP (insider trading) ซึ่งทำให้ BCP ถูกถอดออกจากรายชื่อหุ้นใน SET ESG Ratings และดัชนี SET ESG Index เมื่อปลายเดือนพฤศจิกายน

เราปรับลดคำแนะนำหุ้น PTT Exploration & Production (PTTEP.BK/PTTEP TB)* จากซื้อเป็นถือเนื่องจากราคาน้ำมันดิบดูไบมีแนวโน้มลดลงมาอยู่ที่ US$75/70/bbl ในปี 2568F/2569F และเราปรับลด
สมมติฐานราคาน้ำมันดิบระยะยาวลงมาอยู่ที่ US$65/bbl แต่อย่างไรก็ตาม เรายังคงคำแนะนำถือ PTT Pcl. (PTT.BK/PTT TB)* โดยคาดว่าอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลในปี 2567F-2569F จะอยู่ในระดับน่าสนใจที่ 6.3% เมื่อคำนวณจากราคาหุ้นในปัจจุบัน นอกจากนี้ เรายังคงคำแนะนำถือ Banpu Pcl.(BANPU.BK/BANPU TB)* เพราะมองว่าจะได้รับความสนใจน้อยลงจากนักลงทุนสถาบันที่เป็นกังวล
กับประเด็นโลกร้อน

เรายังไม่ชอบตลาด PP และ PET เพราะคาดว่าจะมีอุปทานใหม่ก้อนใหญ่เพิ่มเข้ามาในตลาด โดยคาดว่าจะมีกำลังการผลิต PP เพิ่มเข้ามา 5.3 MTA ในปี 2567F และอีก 5.5 MTA ในปี 2568F ในขณะที่คาดว่าจะมีกำลังการผลิต PET เพิ่มขึ้นมา 4.9 MTA ในปีนี้ และอีก 2.9 MTA ในปีหน้า เราจึงยังคงคำแนะนำขาย IRPC และถือ Indorama Ventures (IVL.BK/IVL TB)* นอกจากนี้ เรายังคงคำแนะนำซื้อ PTTGC เนื่องจาก i) ไม่ต้องบันทึกผลขาดทุนพิเศษก้อนใหญ่จาก Vencorex และ PTT Asahi Chemical เหมือนในปี 2567F อีก, ii) คาดว่าค่าการกลั่นจะเพิ่มขึ้น YoY ในปี 2568F และ iii) คาดว่าปริมาณ ethane ที่ใช้เป็น feedstock จะเพิ่มขึ้นประมาณ 20% YoY เป็น 1.8-1.9 ล้านตันในปี 2568F โดยคาดว่าอัตราการใช้กำลังการผลิตของสาย olefins จะเพิ่มขึ้น YoY จาก 82% เป็น 91%