PTTEP - ถือ

คาดว่ากำไร 1Q20F จะอยู่ที่ราว Bt5.9bn (EPS Bt1.49), -30% qoq และ -55% yoy ถูกกดดันจากราคาขายเฉลี่ยที่ลดลงและปริมาณขายที่ลดลง แต่กำไรจากอัตราแลกเปลี่ยนได้ช่วยพยุงกำไรสุทธิ กำไรในระยะสั้นนั้นขึ้นอยู่กับการประหยัดต้นทุน คงคำแนะนำ ถือ พร้อมราคาเป้าหมายBt80/sh เทียบเท่า 12.0x FY20F PE ซึ่งเป็นระดับที่มีส่วนลด 10% จากค่าเฉลี่ย 12 ปีเพื่อเป็นการสะท้อนความผันผวนของราคาน้ำมัน และ downside สำหรับราคาก๊าซ

 

ผลการดำเนินงานที่อ่อนแอจากราคาขายเฉลี่ย และปริมาณขายที่ต่ำ แต่อัตรากำไรแลกเปลี่ยนได้ช่วยพยุงกำไรสุทธิ

คาดว่าปริมาณขายในไตรมาสที่ผ่านมาจะอยู่ที่ราว 334k boed ต่ำกว่า guidance ของบริษัทที่ 349k boed เนื่องจากการแยกก๊าซในระดับต่ำที่ แหล่งบงกชและโครงการคอนแทร็ค 4 ในประเทศไทย และการขาย liquid ที่ต่ำกว่าคาดที Sabah K ในมาเลเซีย ส่วนราคา Liquid จะอยู่ที่ราว US$29.5/bbl หรือคิดเป็นส่วนลด US$1/bbl จากราคาน้ำมันดิบดูไบ แต่ราคาก๊าสจะอยู่ที่ราว US$6.4/mmbtu ซึ่งสูงกว่า guidance ของบริษัทที่ US$6.2/mmbtu เทียบเท่าราคาขายเฉลี่ยที่ US$35.5/boe เทียบกับUS$44.8/boe ใน 1Q20 ส่วนต้นทุนต่อหน่วยจะอยู่ในระดับ guidance ที่ราว US$31/boe เนื่องจากค่าใช้จ่ายในการบันทึกการด้อยค่า (ที่รราว US$20m) จากโครงการ Zawtika และ M7 ในพม่า โดย PTTEP มีผลิตภัณฑ์ liquid ที่ราว 10m bbl ที่อยู่ในการป้องกันความเสี่ยงและเส้นโค้งของสัญญาณล่วงหน้า (the forward curve) ที่สิ้น 2Q ได้อยู่ในระดับที่สูงกว่าที่สิ้น 1Q ซึ่งทำให้เกิดการขาดทุนจากการป้องกันความเสี่ยง (hedging loss) ที่ราว US$20m โดย PTTEP จะบันทึกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยนที่ราว US$109m ซึ่งมาจากการกลับรายการ(จากขาดทุนเป็นกำไร)ของรายการใน 1Q ราว US$209m จากค่าเงินบาทที่อ่อนลง และการกลับรายการ(จากกำไรเป็นขาดทุน)จากรายการใน 2019 ราว US$100m จากค่าเงินบาทที่แข็งค่าขึ้น PTTEP และบริษัทลูกเกือบทั้งหมดในตอนนี้สามารถยื่นภาษีต่อกรมสรรพากรเป็นสกุลเงินดอลล่าห์สหรัฐ ดังนั้นเราคาดว่ากำไรใน 2Q20F จะอยู่ที Bt5.9bn (EPS Bt1.49) -30% qoq และ -55% yoy โดยผลประกอบการจะประกาศในวันที่ 30 กรกฎาคม

 

ความหวังอยู่บนการลดต้นทุน; งบกำไรขาดทุนจะสะท้อนผลการดำเนินงานมากกว่า

PTTEP ได้ประกาศเริ่มโครงการการลดต้นทุนในพฤษภาคมโดยมีเป้าหมายการลดต้นทุนที่ราว 15-20% ซึ่งจะมาจากการลดกิจกรรมการขุดเจาะราวครึ่งนึงจากเป้าหมายก่อนหน้านี้ที่ 18 หลุมใน 2020 (3หลุม ในพม่า, 1หลุมในประเทศไทย, 11 ในมาเลเซีย, 1 ใน UAE,และ2 ในเม๊กซิโก เทียบกับ 6 หลุมใน 2019) จากมุมมองความต้องการน้ำมันที่อ่อนแอกว่าก่อนระดับก่อน Covid สถานการณ์นี้จึงเป็นสถานการณ์ที่ท้าทายสำหรับ PTTEP ที่จะสามารถลดต้นทุนได้อย่างยั่งยืนเพื่อสะท้อนราคาน้ำมันที่ต่ำ เราคาดว่าราคาแก๊สจะลดลงสู่ระดับเฉลี่ยที่ US$5.6 ใน 2H20 จากการที่ราคาแก๊สจะถูกปรับในตุลาคม เพื่อสะท้อนราคาน้ำมันซัลเฟอร์สูง (HSFO) ในช่วง 6-12 เดือนก่อนหน้านี้ เราคงราคาแก๊สเฉลี่ยที่ US$6.0/mmbtu ในปี 2020  The Amendment in Revenue Code และ PITA income tax ได้อนุญาตให้ PTTEP และบริษัทลูกสามารถยื่นภาษีได้ในสกุลเงินดอลล่าห์สหรัฐฯ ซึ่งนำไปสู่การกลับรายการภาษีรอตัดรายการใน 2Q และจะลดความผันผวนของค่าเงินในงบกำไรขาดทุน

 

คงคำแนะนำ ถือ, ราคาเป้าหมาย Bt80/sh; งบดุลที่แข็งแกร่งจะช่วยรับมือความผันผวนของราคาน้ำมัน

PTTEP นั้นมีงบดุลที่แข็งแกร่งด้วย 0.3x D/E และเงินสดราว US$3.0bn ที่จะช่วยต้านทานความผันผวนของราคาน้ำมัน การปรับตัวเพิ่มขึ้นล่าสุดของราคาน้ำมันจะช่วยลดโอกาสที่ PTTEP จะบันทึกรายการด้อยค่าใหญ่ ในขณะที่ทรัพย์สินของบริษัทมีความเสี่ยงที่ต่ำกว่าเมือเทียบกับ Montara ในปี 2008 และMariana Oil Sands ในปี 2010 ราคาเป้าหมายของเราเทียบกับ 12.0x FY20F PE ซึ่งเป็นระดับที่มีส่วนลด 10% จากค่าเฉลี่ย 12 ปีเพื่อเป็นการสะท้อนความผันผวนของราคาน้ำมัน และ downside สำหรับราคาก๊าซ