AOT - ถือ

เราปรับราคาเป้าหมาย AOT ลงสู่ระดับ Bt56/shr (-7%, Bt4/shr) จากการที่เราปรับกำไรในช่วงปี FY23F-2030F ลงราว 6%-8% จากผลกระทบของการปรับเงื่อนไขการคำนวณรายได้ขั้นต่ำ (MGT) การเปลี่ยนแปลงที่สำคัญในสมมติฐานหลักของเรา คือรายได้จากสัมปทานลดลงราว 8-11% ในช่วงปี 2023-2030 จากการที่เราคาดว่า AOT จากการปรับเงื่อนไข MGT ไปเป็นคิดแบบรายได้ต่อผู้ใช้บริการจากเดิมแบบคงที่ในช่วง เมษายน 2022 จนกระทั่ง ตุลาคม 2025 และใช้วิธีคิดแบบ MAGi ตั้งแต่ปี FY2026 เป็นต้นไป คงคำแนะนำ ถือ สำหรับ AOT จากการราคาที่หุ้นได้รวมผลกระทบเชิงลบเข้าไปแล้ว โดยราคาเป้าหมายของเราเทียบเท่า 60.4x FY21F EV/EBITDA, ซึ่งใกล้เคียงระดับ +1.5SD ของค่าเฉลี่ยในอดีต; และราคาปัจจุบันเทียบเท่า 57.3x EV/EBITDA, ใกล้เคียงระดับ +1.5SD ของค่าเฉลี่ยในอดีต

 

มาตรการบรรเทาผลกระทบอีกระลอกหนึ่งสำหรับผู้ได้รับสัมปทานและผู้ประกอบการ

จากการแจ้งต่อ SET ครั้งแรกของ AOT เกี่ยวกับการขยายระยะเวลาสินเชื่อจาก 6 เดือนสู่ 12 เดือนโดยเราเห็นผลกระทบที่ไม่มีนัยสำคัญต่อคาดการณ์กำไรและ valuation ของเราต่อ AOT อย่างไรก็ตามในการแจ้งครั้งที่ 2 เป็นปัจจัยลบที่ตลาดไม่ได้คาดไว้ โดยการแจ้งครั้งที่ 2 มีประเด็นหลัก 3 ประเด็นคือ (1). การขยายช่วงเวลาการปรับปรุงและตกแต่ง 1 ปีไปจบในวันที่ 31 มีนาคม 2022 (2). การเลื่อนวันเริ่มต้นและวันสิ้นสุดของช่วงการดำเนินงานไปเป็นวันที่ 1 เมษายน 2022 จนถึง 31 มีนาคม 2032, และ (3). การเปลี่ยนวิธีการคำนวณรายได้ขั้นต่ำ (MGT) ซึ่งเป็นประเด็นที่มีผลกระทบที่มีนัยสำคัญต่อคาดการณ์กำไรและราคาเป้าหมายของเรา

 

ปรับประมาณการกำไรลง -6% ถึง -8% ในช่วง 2023-2030F เพื่อนำ MGT ใหม่เข้าไปคำนวณ

เราปรับประมาณการกำไรลง -6% ถึง -8% ในช่วงปี 2023-2030F จากการเปลี่ยนแปลงในการคำนวณ รายได้ขั้นต่ำ (MGT) ไปเป็นเปลี่ยนแปลงตามรายได้ต่อหัวในช่วง เมษายน-22 จนถึง ตุลาคม-25 และใช้วิธีคำนวณแบบ MAGi formula ตั้งแต่ 2026 เป็นต้นไป ซึ่งนำไปสู่การลดลงของรายได้รวมและรายได้จากค่าสัมปทานราว 3-5% และ 8-11% ในช่วงป 2023 จนถึง 2030 ตามลำดับ ซึ่งนำไปสู่สัดส่วนรายได้จากสัมปทานที่ลดลงสู่ระดับ 39% ในปี 2023F เทียบกับการประมาณการครั้งก่อนที่ 41%

 

คงคำแนะนำ ถือ ปรับราคาเป้าหมายลงสู่ระดับ Bt56/shr

เราปรับราคาเป้าหมายลงสู่ระดับ Bt56/shr (-7%) หลังจากการปรับประมาณการกำไรลงจากวิธีการคำนวณ MGT ใหม่ โดยเราไม่เห็นปัจจัยกระตุ้นกำไรใหม่ในระยะสั้น และ upside ที่จำกัดจากราคาเป้าหมาย เราคงคำแนะนำ ถือ สำหรับ AOT โดยหุ้นนั้นซื้อขายกันที่ระดับ 57.3x EV/EBITDA ใกล้เคียงกับระดับ +1.5SD ของค่าเฉลี่ยในอดีต และความเสี่ยงด้านลบต่อประมาณการของเรานั้นขึ้นอยู่การทดลอง วัคซีน ที่อาจจะมีผลทดลองในทางลบ หรือ มีการแจกจ่ายที่ล่าช้าออกไป และส่งผลให้การฟื้นตัวของนักท่องเที่ยวมีความล่าช้าออกไปอย่างมีนัยยะสำคัญ รวมถึงความเสี่ยงด้านการเมืองในเมืองไทยที่อาจะส่งผลให้ภาพการท่องเที่ยวในประเทศมีความเสี่ยงต่อการฟื้นตัวที่ไม่เท่าเทียมกัน