CWT - ซื้อ

Core portfolio ของ CWT : ธุรกิจโรงฟอกหนังฟื้นตัวแรง

เราประเมินแนวโน้มธุรกิจโรงฟอกหนังเริ่มฟื้นตัวเด่นใน 4Q63 และคาดจะต่อเนื่องใน 1H64 เป็นอย่างน้อย โดยเฉพาะในส่วนของอัตรากำไรขั้นต้นจาก i)
คำสั่งซื้อจากธุรกิจรถยนต์เริ่มฟื้นตัว โดยยอดผลิตรถยนต์ใน 4Q63 เริ่มฟื้นตัว+30% QoQ และสภาอุตสาหกรรมแห่งประเทศไทยคาดยอดผลิตรถยนต์ปี
2564 จะกลับมาบวกได้ราว +5% YoY ii) ราคาต้นทุนหนังสัตว์ปรับลงแรงในปี 2563 และแนวโน้มยังต่ำต่อเนื่องใน 1H64 เนื่องจากดีมานด์สินค้าฟุ่มเฟือยที่
ลดลงไปมากทั่วโลกจากวิกฤตโควิด-19 iii) ค่าเงินบาทแข็งค่า เนื่องจาก CWT นำเข้าหนังโคคิดเป็นราว 98% ของปริมาณหนังโคที่ใช้ทั้งหมด (ข้อมูลปี 2562) ขณะที่รายรับเป็นการขายในประเทศไทยมากกว่า 90% เราประเมินอัตรากำไรขั้นต้นของธุรกิจนี้ไว้ที่ราว 22% และคาดกำไรสุทธิจากธุรกิจโรงฟอกหนังจะเร่งตัวขึ้น +150% YoY เป็น 99 ล้านบาทในปี 2564

Defensive portfolio ของ CWT : ธุรกิจโรงไฟฟ้ายังไปได้ดี และมีลุ้นได้เพิ่ม

CWT มีโรงไฟฟ้าพลังงานทดแทนที่ลงไว้ และสร้างรายได้ในขณะนี้อยู่ 2 แห่ง ได้แก่ i) โรงไฟฟ้าโซลาร์ฟาร์มกำลังการผลิตไฟฟ้า 5MW โดย CWT ถือหุ้น
60% โดยโครงการนี้เป็นโครงการโซลาร์สหกรณ์ ii) โรงไฟฟ้าชีวมวล กำลังการผลิตติดตั้ง 9.9MW โดย CWT ถือหุ้นในโครงการนี้ 100% ทั้งนี้ CWT ได้
เริ่มลงทุนธุรกิจที่เกี่ยวเนื่องกับการบริหารจัดการขยะมูลฝอยชุมชน เพื่อเตรียมต่อยอดไปยังการขอใบอนุญาติโรงไฟฟ้าขยะชุมชน แต่เนื่องจากสถานะในปัจจุบันยังไม่ได้รับพิจารณาเป็นโครงการโรงไฟฟ้าขยะ เราจึงยังไม่รวมในประมาณการฯ และจะเป็น Upside ในอนาคตหากโครงการนี้ได้ PPA

Alpha portfolio ของ CWT : ลงทุนใน บ. สกุลฎ์ซี อินโนเวชั่น รับกระแสธุรกิจโลกใหม่ (EV)

CWT ทำการลงทุนใน บ.สกุลฎ์ซี อินโนเวชั่น (Sakun C) ในสัดส่วน 49.99%เป็นธุรกิจผลิตเรือและรถยนต์ โดยในปัจจุบันการผลิตเรือมีพันธมิตรที่สำคัญ
คือ BANPU ที่เป็นผู้สั่งต่อเรือไฟฟ้ า โดยใช้แบตเตอรี่ของพันธมิตรของ BANPU และได้เริ่มทำการส่งมอบเรือ EV ให้กับทาง BANPU ไปแล้วบางส่วน สำหรับรถโดยสาร คาดว่าจะเริ่มทดลองและส่งมอบได้ใน 2H64 โดยเราคาดว่าจะเป็นการส่งมอบรถโดยสารประเภทรถมินิบัส (ทดแทนรถตู้โดยสาร) สำหรับธุรกิจ Sakun C คาดว่าในปีนี้น่าจะเริ่ม Break-even ได้ ซึ่งธุรกิจ Sakun C แม้ในปัจจุบันจะยังถ่วงผลการดำเนินงานโดยรวมอยู่ แต่คาดว่าจะเป็น Upside ในอนาคต หากธุรกิจ EV ในประเทศไทยเติบโต … อย่างไรก็ดี เราประเมินว่าจากศักยภาพฐานเงินทุนในปัจจุบัน (ส่วนของผู้ถือหุ้นราว ±100 ล้านบาท และ DE ratio เกือบ 3 เท่า) Sakun C จำเป็นต้องมีเงินลงทุนจากพันธมิตรเพิ่มเติมหากต้องการที่จะผลิตและส่งมอบรถบัสในปริมาณที่เกิน 100 คันต่อปีขึ้นไป

แนะนำ “ซื้อ” ราคาเหมาะสมเท่ากับ 4.26 บาท/หุ้น

เราประเมินราคาเหมาะสม CWT ได้เท่ากับ 4.26 บาท อิงวิธี Sum of the parts โดย i) ธุรกิจโรงฟอกหนังมูลค่า 3.3 บาท ประเมินราคาโดยใช้เป้าหมาย PE ที่ 21 เท่า อิงจาก +1.0 เท่าของส่วนเบี่ยงเบนมาตรฐานของ PE ในอดีตของ IHL (เนื่องจากโครงสร้างรายได้ของ CWT ที่มีธุรกิจอื่น จึงใช้ PE ในอดีต
ของ IHL เป็นตัวเทียบเคียงสำหรับธุรกิจนี้) ii) ธุรกิจโรงไฟฟ้า มูลค่ารวม 0.88 บาท อิง WACC 5.4% และ iii) ธุรกิจ Sakun C ประเมินมูลค่า 0.07 บาท
อิงมูลค่าทางบัญชีของบริษัท Sakun C (PBV 1 เท่า)

ปัจจัยเสี่ยง อยู่ที่ i) ความผันผวนของต้นทุนโรงฟอกหนัง ทั้งต้นทุนหนังสัตว์และค่าเงินบาท ii) นโยบายภาครัฐฯ ที่จะสนับสนุนธุรกิจรถ EV