CPALL - ซื้อ

Event

เราคาดว่ากำไรสุทธิของ CPALL ใน 4Q62 จะอยู่ที่ 5.6 พันล้านบาท (+0.6% YoY แต่ -0.4% QoQ) ซึ่งจะทำให้กำไรสุทธิปี 2562 อยู่ที่ 2.18 หมื่นล้านบาท (เพิ่มขึ้น 4% YoY) แต่หากไม่รวมค่าใช้จ่ายพนักงานที่เกิดขึ้นเพียงครั้งเดียว กำไรในปี 2562 จะอยู่ที่ 2.24 หมื่นล้านบาท เพิ่มขึ้น 7.1% YoY

lmpact

SSSG ทรงตัวใน 4Q62

เราคาดว่า SSSG ของ CPALL จะอยู่ที่ศูนย์ใน 4Q62 เนื่องจาก i) ฐาน SSSG ที่สูงใน 4Q61 ที่ 4.5% (จากแสตมป์ ตัวการ์ตูนของไลน์) และ ii) ภาวะเศรษฐกิจที่ไม่เอื้อในปัจจุบัน เราคาดว่า CPALL จะเปิดสาขาใหม่อีก ~50 ร้านใน 4Q62 (จาก 652 ร้านเมื่อสิ้นงวด 3Q62) ทำให้จำนวนสาขาใหม่ในปี 2562 อยู่ที่ 700 ร้านตามเป้า

สัดส่วน SG&A ต่อยอดขายจะยังคงเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง

เราคาดว่าสัดส่วน SG&A ต่อยอดขายจะเพิ่มขึ้นเป็น 20.4% ใน 4Q62 จาก 20.2% ใน 4Q61 เนื่องจากการขยายสาขาใน platform ที่ใหญ่ขึ้น ในขณะเดียวกัน เราคาดว่า EBIT margin จะลดลง 0.1ppt เหลือ 6.0% สะท้อนถึง SSSG ที่ลดลง ส่งผลให้ EBIT margin ในปี 2562 ลดลง 0.2ppts จากปี 2561 เหลือ 6.1%

ปรับลดประมาณการกำไรปี 2563 ลง 6.0% และปี 2564 ลง 6.7%

เพื่อสะท้อนถึงแนวโน้มการบริโภคที่ยังไม่ชัดเจน เราจึงปรับลดสมมติฐาน SSSG ปี 2563 ลงเหลือ 1.5% (ลดลง 1.0%) และปี 2564 เหลือ 2.5% (ลดลง 0.5%) เราคาดว่ายอดขายที่ลดลงจะกระทบกับประสิทธิภาพในการดำเนินงานอย่างเช่นต้นทุนคงที่บางตัว และความสามรถในการต่อรองกับ supplier
ดังนั้น เราจึงคาดว่าสัดส่วน SG&A ต่อยอดขายจะเพิ่มขึ้นเป็น 20.3% ในปี 2563 และเป็น 20.4% ในปี2564 ในขณะที่คาดว่า EBIT margin จะลดลงเหลือ 5.8% ในปี 2563-64 ดังนั้น เราจึงปรับลดประมาณการกำไรสุทธิปี 2563 ลง 6.0% และปี 2564 ลง 6.7%

Valuation & Action

เราปรับลดราคาเป้าหมาย DCF ปี 2563 ลงจากเดิม 91 บาทเหลือ 88 บาท โดยใช้ WACC ที่ 8.0% riskfree ที่ 3.1% และ terminal growth ที่ 2.5% ซึ่งยังมี upside จากราคาปิดอีก 29.4% ทั้งนี้ ราคาหุ้น CPALL คิดเป็น PER ที่ 25.5X เท่ากับค่าเฉลี่ยย้อนหลัง -1.0 S.D. ดังนั้น เมื่อบวกกับแนวโน้มการเติบโตของกำไรที่ ~10% ในอีกสองปีข้างหน้า เราจึงคงคำแนะนำ "ซื้อ"

Risks

เศรษฐกิจชะลอตัวลง ขยายสาขาได้ช้าเกินคาด เกิด disruption จากเทคโนโลยีใหม่ ถูกยกเลิกสัญญาใช้เครื่องหมายการค้า 7-Eleven และความเสี่ยงด้านการขนส่งสินค้า